di Antonio Di Giorgio, Annunziata & Conso

I termini di servizio delle varie piattaforme di scambio degli NFT, il Regolamento Roma I e il Codice del Consumo forniscono i riferimenti normativi per capire quali siano i diritti degli utenti (e degli artisti) che approcciano il mondo della crypto arte

È rilevante la recente diffusione degli NFT della crypto-arte, facilitata anche dalle intuitive funzionalità delle principali piattaforme di minting – ossia del processo di creazione degli NFT – e di vendita; di fatto accessibili anche per gli utenti non dotati di particolari competenze informatiche. In tale ambito, per gli utenti la scelta della piattaforma (marketplace di scambio degli NFT) riveste un ruolo fondamentale considerato che dovrebbe prestarsi attenzione ai rischi di natura tecnica e all’effettiva tutela dei consumatori acquirenti.

Come funzionano le piattaforme di scambio di NFT della crypto-arte

In generale i non fungible token (NFT) nascono e vengono gestiti, dal punto di vista degli scambi, attraverso piattaforme a ciò dedicate. Tali piattaforme sono di fatto degli intermediari, che fungono da canali digitali di acquisto e di vendita di non fungible token e che si servono della tecnologia blockchain come sottostante [1]. È Ethereum, finora, la principale blockchain su cui vengono generati e scambiati i non fungible token; mentre, tra le piattaforme più popolari e utilizzate per gli NFT della crypto-arte, si citano OpenSea, Nifty Gateway, Rarible, Mintable e SuperRare.

Ad oggi, la promozione degli NFT su alcuni di questi marketplace è indubbiamente in grado di garantire una maggiore visibilità ai loro creatori, aumentandone esponenzialmente la popolarità e l’appetibilità sul mercato. A questa considerazione si aggiunga, inoltre, che le funzionalità delle principali piattaforme di minting – ossia del processo di creazione degli NFT – e di vendita sono piuttosto semplici, anche per gli utenti non dotati di particolari competenze informatiche, e questo è certamente uno dei motivi principali della mirabile diffusione degli NFT registrata negli ultimi tempi.

Ciò premesso, c’è da sottolineare che la scelta del marketplace da parte dell’utente non è di poco conto; anzi, riveste un ruolo fondamentale nell’emergente mercato di questi crypto-asset, se si pensa anche solo al fatto che la soluzione ai rischi di natura tecnica, così come l’effettività della tutela dei consumatori di questi nuovi beni, sul piano giuridico, dipendono – anche – dalla struttura e dalla organizzazione della piattaforma stessa, su cui gli NFT sono “ospitati”. Di qui, la necessità di spendere qualche parola di approfondimento sull’effettiva protezione dei diritti degli utenti partendo da un’analisi dei Terms of Service (i.e. le condizioni generali di contratto) delle su citate principali piattaforme di scambio di NFT della crypto-arte.

Cosa dicono i Term of Service delle piattaforme

Il tema dei modelli contrattuali offerti dalle piattaforme di marketplace, i cosiddetti Terms of Service (TOS), e le “tutele” (tutte da valutare in concreto) che questi garantiscono ai consumatori, non coglie impreparati gli operatori e gli esperti del settore, considerato che i timori che aleggiano intorno alle piattaforme di scambio di NFT sono i medesimi che, almeno in parte, condivide il più ampio e consolidato mercato delle cripto-attività.

Le preoccupazioni circa i rischi in cui si incorre, quando si opera nel mondo degli NFT, nascono dalla consapevolezza che la complessità delle tecnologie (DLT, blockchainsmart contracttoken, IPFS [2], valute virtuali) connesse agli argomenti trattati non permette di essere certi che i consumatori siano effettivamente informati del servizio o prodotto che si trovano “tra le mani”. Tanto che vi è la fondata ragione di credere che queste forme di contrattazione, offerte agli utenti dalle piattaforme di marketplace, abbiano come presupposto una situazione di disequilibrio e di asimmetria tra le parti contraenti: l’una che impone le proprie condizioni per la vendita di un bene o la prestazione di un servizio, e l’altra che queste condizioni, qualora ovviamente abbia interesse a concludere il contratto, deve accettare, venendosi così a trovare di fronte ad una situazione del tipo “prendere o lasciare”.

Ed il problema riguarda non soltanto l’utente che sia interessato ad acquistare online gli NFT, che spesso dimentica di leggere le condizioni generali o non comprende pienamente le clausole inserite nei Terms of Service, ma riguarda anche gli artisti “creatori” degli stessi NFT, che si servono delle piattaforme per pubblicizzarne la vendita; i quali, di frequente, non hanno neppure idea di quali diritti stiano cedendo e a quali obblighi essi vadano incontro, essendo ormai il fenomeno divenuto alla portata di chiunque.

I riferimenti normativi dei contratti

I contratti offerti al consumatore, che si affaccia sulle piattaforme (i TOS) sono regolamenti contrattuali predisposti e standardizzati dalla piattaforma stessa. Guardando ai TOS delle principali piattaforme (alcune di quelle sopra menzionate), questi rivelano una coerenza di fondo nella disciplina minima di tutela riconosciuta al consumatore; coerenza che, tuttavia, sconta una serie di criticità significative. Infatti, le principali piattaforme sopra menzionate hanno la propria sede legale negli Stati Uniti e di massima propongono l’applicazione tout court al contratto della legge americana; tuttavia, la tutela del consumatore deve essere ricercata, non solo alla luce della normativa richiamata nel contratto, ma anche a quella di volta in volta “necessariamente” applicabile tenuto conto della Stato di residenza del consumatore. A tal ultimo proposito, è utile ricordare che non è sempre pacificamente individuabile tale disciplina, ad esempio in assenza di accordi internazionali tra gli Stati che disciplinano le obbligazioni contrattuali.

In Europa: il Regolamento Roma I

Per gli utenti consumatori europei soccorre il Regolamento Roma I (Regolamento (CE) n. 593/2008): è il regolamento comunitario in materia di diritto internazionale privato, che disciplina l’individuazione della legge applicabile alle obbligazioni contrattuali civili e commerciali tra gli Stati membri. Uno dei principi del Regolamento è quello della libertà assoluta di scelta della legge applicabile alle obbligazioni contrattuali tra le parti contraenti (art. 3); tuttavia, qualora il contratto coinvolga un consumatore, vi è una limitazione: la scelta ad opera delle parti della legge applicabile non può avere, come risultato, quello di privare il consumatore della protezione garantitagli dalle disposizioni imperative (o “necessarie”) della legge del Paese nel quale egli risiede abitualmente (art. 6 c. 2).

L’ambito di applicazione di tale regolamento, di cui sono certamente destinatari gli Stati membri, non può essere con semplicità esteso anche ai soggetti con sede legale in Stati esterni all’Unione europea (es. Stati Uniti), proprio per l’assenza di convenzioni internazionali atte a regolamentare le relazioni, ad esempio, con gli Stati Uniti. Quello che si può però affermare è che tale regolamento comunque recepisce l’esigenza di “protezione del consumatore”, quale parte debole del regolamento contrattuale, e che dovrebbe essere perseguita da tutti gli operatori (UE e non UE) che si rivolgono ai consumatori del mercato europeo.

Le regole del Codice del Consumo

A livello domestico, il concetto della protezione del consumatore è peraltro ripreso all’interno del Codice del Consumo, normativa in gran parte di genesi comunitaria [3]. In particolare, il Codice del Consumo sembra attrarre nella sua disciplina tutti gli operatori (italiani ed esteri, europei e non europei) considerata l’ampia definizione di professionista («la persona fisica o giuridica che agisce nell’esercizio della propria attività imprenditoriale, commerciale, artigianale o professionale, ovvero un suo intermediario», art. 3, c. 1, lett. c, Codice del Consumo) e di produttore (qualsiasi «importatore del bene o del servizio nel territorio dell’Unione europea o qualsiasi altra persona fisica o giuridica che si presenta come produttore», cfr. art. 3, c. 1, lett. d, Codice del Consumo). Considerato il contesto normativo, un’analisi puntuale, va comunque condotta caso per caso, tenuto conto, tra l’altro, della sede legale della piattaforma, della residenza del consumatore e della presenza o no di regolamenti europei applicabili e di convenzioni tra gli Stati.

Leggendo i TOS delle più diffuse piattaforme del mercato della crypto-arte è agevole riscontrare diverse condizioni che, alla luce della normativa nazionale, sembrano presentare profili di criticità, nella misura in cui stabiliscono delle limitazioni di responsabilità, nonché una serie di diritti esercitabili dalle piattaforme, che rischiano di non assicurare la protezione del consumatore come richiesto dalla norma. Per fare un esempio evidente, alcuni TOS prevedono il diritto in capo alle piattaforme di modificare le condizioni contrattuali offerte, unilateralmente e a propria discrezione, mediante l’invio di una semplice comunicazione all’utente, senza precisarne il motivo, né garantire il diritto di recedere. Condizione, questa, che integra una clausola presuntivamente vessatoria, ai sensi del c. 2 lett. m) dell’art. 33, secondo cui chi offre un contratto in stipulazione non può «modificare unilateralmente le clausole del contratto, ovvero le caratteristiche del prodotto o del servizio da fornire, senza un giustificato motivo indicato nel contratto stesso».

Il diritto di recesso

Altro concetto rilevante per il Codice del Consumo e la protezione del consumatore è la garanzia del “diritto di recesso”. I contratti del commercio elettronico che prevedono l’acquisto e vendita di prodotti e servizi tramite mezzi di comunicazione sono destinatari, a livello nazionale, di una disciplina ad hoc [4]. Nell’ambito dei contratti a distanza, il principale strumento di tutela offerto al consumatore è rappresentato dal diritto di recesso, lo ius poenitendi, anche denominato “diritto di ripensamento” nei contratti dei consumatori. Disciplinato dagli artt. 52 e ss. del Codice del Consumo, il diritto di recesso consiste nella facoltà, accordata esclusivamente al consumatore, di sottrarsi unilateralmente, ad nutum, agli impegni contrattuali. Il recesso è esercitabile nel termine di 14 giorni lavorativi, con decorrenza diversa a seconda del tipo di contratto sottoscritto. Nessuna delle piattaforme su menzionate prevede nei propri TOS il riconoscimento in capo al consumatore del diritto di ripensamento. Il che fa sorgere alcuni dubbi, primo fra tutti: la blockchain può garantire l’attuazione del diritto di recesso del consumatore? In particolare, qualora l’utente abbia acquistato un NFT attraverso la piattaforma di marketplace e successivamente intenda restituirlo al mittente, recedendo dal contratto e ottenendo la restituzione del prezzo pagato, può, da un punto di vista anche solo tecnologico, farlo?

Conclusione

Innanzitutto, va sottolineato che il consumatore, accettando i termini e le condizioni offerti dalle piattaforme, nonché accettando che gli scambi, al loro interno, siano eseguiti autonomamente attraverso smart contract, potenzialmente si assume la responsabilità e i rischi che derivano dall’affidarsi a un soggetto, la piattaforma di scambio di NFT, e a una tecnologia, quella dei contratti intelligenti, che per ora non sono sottoposti a regolamentazione specifica. Di conseguenza il consumatore accetta e si assume la responsabilità anche di veder potenzialmente violato il proprio diritto – teoricamente inderogabile – ad esempio di recesso o di agire in giudizio per ottenere tutela in caso di controversia.

Ciò, però non esclude che tali diritti siano comunque dal consumatore astrattamente perseguibili, restando nella sfera soggettiva dello stesso. Il problema diventa quindi la scarsa effettività e tutelabilità in concreto di tali diritti per ragioni di non facile soluzione: qual è l’entità giuridica contro cui agire? Chi è il titolare della piattaforma? Dove ha sede? Quale è la giurisdizione cui fare riferimento ai fini del radicamento del giudizio? Quale è il diritto applicabile? E se anche alla fine si ottenesse una sentenza di condanna o risarcimento, come e dove renderla effettiva resterebbero ulteriori problemi da verificare e risolvere di volta in volta [5].

[1] Tecnicamente, tali piattaforme non costituiscono l’unico mezzo attraverso cui gli scambi di NFT possono realizzarsi. Infatti, per quanto riguarda la fase di creazione dell’NFT, questa può avvenire anche mediante scrittura del codice relativo al token, cui segue il deposito diretto sulla blockchain: operazione che richiede, tuttavia, elevate competenze informatiche da parte del creatore

[2] L’IPFS (Inter Planetary File System) è un protocollo di comunicazione e una rete peer-to-peer per l’archiviazione e la condivisione di dati in un file system distribuito.

[3] Introdotto con il D.Lgs. n. 206 del 6 settembre 2005, a norma dell’art. 7 della l. delega n. 229/2003, in attuazione di una serie di direttive dell’Unione Europea, il Codice del Consumo rappresenta un fondamentale traguardo nella tutela dei consumatori.

[4] I contratti del commercio elettronico fanno parte del più ampio insieme dei contratti a distanza, ossia qualsiasi accordo concluso tra il consumatore e il professionista nel quadro di un regime organizzato, da quest’ultimo, di vendita o di prestazione di servizi a distanza, senza la presenza fisica e simultanea del professionista e del consumatore. L’art. 45, c. 1, lett. g) del Codice del Consumo definisce il “contratto a distanza” come «qualsiasi contratto concluso tra il professionista e il consumatore nel quadro di un regime organizzato di vendita o di prestazione di servizi a distanza senza la presenza fisica e simultanea del professionista e del consumatore, mediante l’uso esclusivo di uno o più mezzi di comunicazione a distanza fino alla conclusione del contratto, compresa la conclusione del contratto stesso». Di recente in materia di prestazione di servizi tramite canali digitali è intervenuto il Digital Services Act (DSA), attualmente in fase di proposta di regolamento (Proposta di “Regolamento del parlamento europeo e del consiglio relativo a un mercato unico dei servizi digitali (legge sui servizi digitali) e che modifica la direttiva 2000/31/CE”). E’ una normativa che mira a modernizzare la Direttiva sul commercio elettronico in relazione ai contenuti illegali, alla pubblicità trasparente e alla disinformazione dell’utente.

[5] Per approfondire queste tematiche si consiglia la lettura di: ANNUNZIATA F. – CONSO A., “NFT – L’arte e il suo doppio. Non Fungible Token: L’importanza delle regole oltre i confini dell’arte”, Montabone editore, 2021.

di Patrizio Braccioni, Annunziata & Conso

Negli ultimi mesi si sono succedute a livello nazionale, comunitario e internazionale proposte di regolazione volte a disciplinare alcuni aspetti fiscali delle cripto-attività. L’articolo descrive i tratti essenziali di questi interventi – una proposta di legge nazionale, una proposta di direttiva comunitaria e un documento di consultazione dell’Ocse – e mette in luce l’intrinseca connessione tra le proposte di regolamentazione sostanziale del fenomeno e quelle di natura tributaria.

 

1. Introduzione

In un recente volume dedicato alla fiscalità dell’economia digitale, un autore ha efficacemente affermato che, tra le materie giuridiche, il diritto tributario è quello che più rapidamente di altri dimostra la capacità di adeguarsi alle nuove realtà economiche [1].

La correttezza di questo assunto viene confermata se si analizzano gli sviluppi internazionali più recenti in materia di crypto-asset, il cui volume di scambi continua ad avere sviluppi esponenziali.

Il fenomeno è stato esaminato da numerosi autori, che si sono soffermati sulle questioni inerenti alla regolamentazione domestica e internazionale dei crypto-asset [2]. In questi scritti, oltre a fornire interessanti dati quantitativi, gli autori si sono focalizzati sull’accelerazione impressa dalle Autorità nazionali e internazionali di vigilanza bancaria e di supervisione sui mercati finanziari e di quelle che sovrintendono alla prevenzione del riciclaggio e all’elaborazione di una più compiuta disciplina sostanziale di questo fenomeno.

A oggi, l’apice di questo sforzo è rappresentato dalla recente approvazione da parte del Parlamento europeo e del Consiglio europeo dei rispettivi mandati a negoziare nell’ambito della cosiddetta procedura di trilogo il testo finale della Markets in Crypto-Asset Regulation, o MiCa, il regolamento europeo che dovrà disciplinare il mercato delle principali tipologie di crypto-asset [3]. Una rapidissima annotazione su questa proposta di regolamento, con riferimento al testo a oggi conosciuto [4]: si nota con qualche disappunto che è stata espunta dal provvedimento la disciplina dei Non-Fungible Token, o Nft, una species di crypto-asset non seriali e non fungibili da allocare tra gli Utility Token che si sta diffondendo con grande rapidità [5], disciplina originariamente prevista dalla proposta della Commissione.

Il presente lavoro si pone lo scopo di trasporre la discussione giuridica sul piano della disciplina tributaria, mettendo in evidenza una tendenza internazionale in rapida evoluzione e che sembra assumere orientamenti assai più definiti rispetto al passato.

Continua sul sito di Bancaria

[1] R. Cordeiro Guerra, «Dal “brick and mortar” all’economia digitale e oltre: una panoramica delle questioni fiscali», in Fiscalità dell’economia digitale, a cura di R. Cordeiro Guerra e S. Dorigo, Pisa, 2022, p. 13

[2] V., tra i molti, A. Conso, R. Ferretti, «La disciplina dei crypto-asset nella proposta di regolamento MiCa», in Bancaria, 2022, n. 3, pp. 61 ss.; A. Caponera, C. Gola, Aspetti economici e regolamentari delle «cripto-attività», Quaderni di economia e finanza della Banca d’Italia, Occasional Papers, n. 484, marzo 2019. Si vedano altresì i contributi pubblicati nel volume collettaneo, Fintech, diritti, concorrenza, regole, a cura di G. Finocchiaro e V. Falce Bologna, 2019.

[3] Si tratta della proposta di regolamento relativo ai mercati delle cripto-attività, o MiCa (Com (2020) 593 final).

[4] Si fa riferimento, in particolare, al testo sinottico, in tre colonne, che premette di comparare la proposta originaria della Commissione (Com(2020) 593 final) con le versioni che costituiscono l’oggetto dei mandati a negoziare rispettivamente approvati dal Parlamento europeo e dal Consiglio, predisposto per il Consiglio in data 1° aprile 2022 e reperibile all’indirizzo: https://eurlex.europa.eu/legal-content/En/Txt/Pdf/?uri=Consil:St_7694_2022_Init&from =It. In merito, va precisato che l’iter comunitario di approvazione del provvedimento non si è ancora concluso e che, quindi, il testo potrebbe subire ancora delle modifiche.

[5] Sulle tematiche relative agli Nft rinviamo al lavoro collettaneo coordinato da F. Annunziata e A. Conso, Nft – L’arte e il suo doppio, Montabone Editore, 2021. La parte relativa agli aspetti fiscali è stata redatta da P. Braccioni e P. Borsa.

di Antonio Di Giorgio, Annunziata & Conso

Una panoramica sulla normativa in materia di antiriciclaggio e contrasto al finanziamento del terrorismo, per capire in che modo le piattaforme di scambio degli NFT possono adeguarsi e quali regole devono seguire

 

Il mercato digitale è oggi uno degli ambiti sotto più attenta osservazione per prevenire il riciclaggio dei proventi di attività criminose e il finanziamento del terrorismo. Nel corso degli ultimi anni, la rilevanza di tale fenomeno è stata senz’altro accentuata dalla crescente diffusione delle valute virtuali e dal progressivo assoggettamento dei fornitori di servizi legati a tali valute virtuali agli obblighi del decreto antiriciclaggio (D.lgs. 231/2007). In tale quadro, le piattaforme di scambio di NFT si trovano di fronte ad una valutazione caso per caso, anche alla luce del modello di business, circa il rispetto di tale normativa.

Cosa dice la quinta direttiva AML per il mercato delle crypto e degli NFT

La quinta Direttiva Antiriciclaggio (Direttiva UE 2018/843) rappresenta una prima e importante “reazione” a livello europeo al crescere dell’allarme legato al rischio di utilizzi illeciti delle cripto-attività [1] (la direttiva parla in verità di “valute virtuali”). In particolare, la V Direttiva Antiriciclaggio estende l’ambito soggettivo ed oggettivo di applicazione delle disposizioni antiriciclaggio al fine di ricomprendervi i prestatori di servizi di cambio tra le valute virtuali e le valute aventi corso legale (cc.dd. exchanger) e di portafoglio digitale [2] (cc.dd. wallet provider). Oggetto dei servizi di tali operatori sono quindi le “valute virtuali”.

In Italia, già il D.Lgs. n. 90 del 2017 (in sede di recepimento della IV Direttiva Antiriciclaggio (Direttiva UE 2015/849) aveva introdotto nell’art. 1, comma 2, del D.Lgs. n. 231 del 2007, con la lett. qq), la definizione di “valuta virtuale”, quale “rappresentazione digitale di valore, non emessa da una banca centrale o da un’autorità pubblica, non necessariamente collegata a una valuta avente corso legale, utilizzata come mezzo di scambio per l’acquisto di beni e servizi e trasferita, archiviata e negoziata elettronicamente”; il D.Lgs. n. 125 del 4 ottobre 2019 (di attuazione della Direttiva UE 2018/843), ha poi esteso e ampliato tale definizione, che, nella versione vigente, recita: «la rappresentazione digitale di valore, non emessa né garantita da una banca centrale o da un’autorità pubblica, non necessariamente collegata a una valuta avente corso legale, utilizzata come mezzo di scambio per l’acquisto di beni e servizi o per finalità di investimento e trasferita, archiviata e negoziata elettronicamente [3]».

L’analisi

È evidente l’intento del Legislatore del 2019 di ampliare la portata della definizione comunitaria; intento, peraltro, espressamente dichiarato nella Relazione che accompagnava lo schema del Decreto Legislativo di recepimento, la quale chiarisce che la definizione mira ad includere, sia sul piano soggettivo (ovvero dei soggetti obbligati all’adempimento degli obblighi antiriciclaggio), sia su quello oggettivo (ovvero delle fattispecie rilevanti), una casistica ampia, variegata e difficilmente codificabile. Quindi tutte le cripto-attività? E anche i Non Fungible Token (NFT)?

Va notato che nella citata definizione, contenuta nell’art. 1, comma 2, lett. qq), del D.Lgs. n. 231 del 2007 (oggi vigente), non sembrano essere incluse solo le valute virtuali in senso stretto, ma possono essere intercettate diverse tipologie di cripto-attività e le diverse finalità sottostanti alla loro emissione e circolazione. In particolare, nella definizione in commento possono sostanzialmente rientrare: asset riconducibili alle nozioni di “beni” (così come definiti nell’art. 810 c.c.), di “documenti” o “titoli di legittimazione”, di “strumenti finanziari” (come definiti dall’art. 1. comma 2 del TUF), di “prodotti finanziari” (come definiti nell’art. 1, comma 1, lett. u) del TUF), – questo ultimo soprattutto perché compare nella definizione l’inciso «per finalità di investimento» –, di “strumenti di pagamento” (come definiti dal TUB). Tale onnicomprensività della definizione si spiegherebbe tenendo presente l’obiettivo della disciplina, che è quello di contrastare il riciclaggio e il finanziamento del terrorismo a prescindere dagli strumenti e dalle condotte negoziali utilizzati per tali finalità illecite [4].

Quanto agli NFT, sebbene alcune delle loro caratteristiche (infungibilità, diritto di seguito limitato, assenza di una vocazione tipicamente finanziaria etc.) paiano escludere la riconducibilità meccanica alla norma in commento, ciò non esenta emittenti e prestatori di servizi, comunque interessati ai processi di creazione e circolazione dell’NFT, a verificare di volta in volta se la fattispecie sia effettivamente esente dalla applicazione della disciplina in commento.

Antiriciclaggio, l’impatto delle norme sulle piattaforme NFT

Sebbene gli NFT – come visto e in astratto – sono potenzialmente fuori dalla nozione di “valuta virtuale” ex D.lgs. 231/2007, per valutare l’esistenza di obblighi in capo alle piattaforme è comunque utile soffermarsi proprio sulla definizione che il decreto antiriciclaggio fornisce di tali nuovi destinatari della norma, nonché sul loro modello di business, segnatamente:

  • per “prestatori di servizi relativi all’utilizzo di valuta virtuale”, si intende “ogni persona fisica o giuridica che fornisce a terzi, a titolo professionale, servizi funzionali all’utilizzo, allo scambio, alla conservazione di valuta virtuale e alla loro conversione da ovvero in valute aventi corso legale” (art. 1, comma 2, lett. ff), del D.Lgs. n. 231 del 2007);
  • per “prestatori di servizi di portafoglio digitale” si intende “ogni persona fisica o giuridica che fornisce, a terzi, a titolo professionale, anche online, servizi di salvaguardia di chiavi crittografiche private per conto dei propri clienti, al fine di detenere, memorizzare e trasferire valute virtuali” (art. 1, comma 2, lett. ff-bis), del D.Lgs. n. 231 del 2007).

Alla luce delle definizioni, devono ritenersi compresi tra i soggetti destinatari dei presidi antiriciclaggio i wallet provider, gli exchanger o le piattaforme che emettono cripto-attività, i gestori di sportelli ATM, attraverso i quali è possibile acquistare o vendere valute virtuali in cambio di valute tradizionali. L’ampia definizione sembra accogliere in potenza le piattaforme – quando operano in Italia o si rivolgono a clienti residenti in Italia – che per modello di business consentono agli utenti lo scambio degli NFT in cambio di valute virtuali (per esempio, sia nel mondo della cripto-arte, sia dello sport) come ETH o USDT; mentre si ritengono esclusi dall’ambito di applicazione della stessa norma gli emittenti o i creatori degli NFT. Infatti, sebbene gli NFT in astratto non siano valute virtuali, gli ETH e gli USDT invece sì.

La circostanza che la piattaforma consenta o accetti il pagamento in valuta virtuale (es. ETH) oppure offra e commercializzi NFT aventi «finalità di investimento» consente di supporre l’applicabilità della disciplina antiriciclaggio e dei relativi obblighi alla stessa. Si richiamano a riguardo le più volte citate definizioni di valuta virtuale e prestatori di servizi relativi alle valute virtuali del D.lgs. 231/2007, nonché quanto si è detto sulla ratio legislativa sottesa alla V Direttiva Antiriciclaggio: è “valuta virtuale” anche la “rappresentazione digitale di valore […] utilizzata […] per finalità di investimento” e il “prestatore di servizi relativi alle valute virtuali” è il soggetto “che he fornisce a terzi, a titolo professionale, anche online, servizi funzionali all’utilizzo […] di valuta virtuale […], nonché i servizi di emissione, offerta, […] alla negoziazione o all’intermediazione nello scambio delle medesime valute [5]”.

Il caso degli NFT nel mondo dell’arte

Volgendo l’attenzione agli NFT del mondo dell’arte, non è da sottovalutare un ulteriore aspetto; ovvero che, a prescindere da quanto sin qui sostenuto, le piattaforme di scambio tra utenti e venditori (artisti) di NFT potrebbero ricadere nell’ambito di applicazione del decreto antiriciclaggio ove sia al contempo svolto il ruolo di “casa d’asta”, o di “chi commercializza opere d’arte”, quando il valore dell’operazione è pari o supera i 10.000 euro. Al proposito è bene ricordate che ai sensi dell’art. 3, comma 5, lett. b) del D.Lgs 231/2007 [6] rientrano tra i destinatari del decreto antiriciclaggio, nella categoria degli operatori non finanziari, e sono quindi tenuti al rispetto della disciplina “i soggetti che esercitano attività di commercio di cose antiche, i soggetti che esercitano il commercio di opere d’arte o che agiscono in qualità di intermediari nel commercio delle medesime opere, anche quando tale attività è effettuata da gallerie d’arte o case d’asta di cui all’articolo 115 TULPS qualora il valore dell’operazione, anche se frazionata o di operazioni collegate sia pari o superiore a 10.000 euro” [7].

Nella relazione si legge che il settore – ancora non regolamentato, caratterizzato dalla presenza di operatori di piccole dimensioni, da transazioni di elevato ammontare e in contante – è particolarmente esposto a fenomeni di riciclaggio di denaro correlati alla scarsa tracciabilità delle operazioni e perciò si invita il Legislatore europeo e i singoli Stati a rendere anche questo mercato più trasparente. Da qui la V Direttiva Antiriciclaggio, che dà esplicitamente atto che le opere d’arte sono strumenti utilizzati per finalità di riciclaggio e che le operazioni su tali beni, se superano alcuni ammontari, determinano l’insorgere di obblighi in materia di identificazione e verifica della propria clientela.

I consigli per gli operatori

Dunque, gli operatori delle piattaforme di scambio NFT, svolgendo un’analisi della propria operatività, devono domandarsi se sono ricompresi o no all’interno dei soggetti vincolati all’osservanza degli adempimenti di prevenzione e mitigazione del rischio antiriciclaggio [8]. In ultimo si precisa che alluce del decreto del Ministero dell’Economia e della Finanza del 13 gennaio 2022 (pubblicato nella G.U. n. 40/2022), attuativo dell’art. art. 17-bis, comma 8-bis del D.Lgs. 141/2010, tali piattaforme dovrebbero anche valutare se sono tenute all’iscrizione in una sezione speciale del registro istituito a partire dallo scorso 16 maggio presso l’Organismo Agenti e Mediatori [9] (OAM) [10].

[1] A livello europeo tale fenomeno è stato analizzato dalla European Securities and Markets Authority (ESMA), con l’Advice on Initial Coin Offerings and Crypto-Assets (ESMA50-157-1391), e dalla European Banking Authority (EBA), con il Report with advice for the European Commission on crypto-assets. Con queste due analisi, entrambe datate 9 gennaio 2019, le autorità europee hanno identificato due aree d’attenzione: (i) le criptovalute qualificabili come strumenti finanziari ai fini dell’applicazione della disciplina europea in materia di servizi di investimento; (ii) i casi in cui questi asset non si qualificano come strumenti finanziari e l’assenza di un quadro regolamentare lascia gli investitori esposti a rischi. Nell’Advice si afferma inoltre che la disciplina antiriciclaggio dovrebbe applicarsi a tutti i crypto-asset e a tutte le attività ad essi relative e che dovrebbe essere assicurata un’adeguata informazione sui relativi rischi a beneficio degli investitori.

[2] Con la V Direttiva, per la prima volta in Europa il tema delle valute virtuali viene affrontato da una fonte di rango primario al fine di garantire un approccio più efficiente e coordinato in relazione alle indagini finanziarie in materia di terrorismo, incluse quelle relative all’uso improprio delle valute virtuali.

[3] Cfr. A. Conso – L. Martinotti, Antiriciclaggio e criptovalute: le anticipazioni alla V Direttiva AML, in “Rivista di Diritto Bancario”, 26 aprile 2018.

[4] Cfr. per approfondire Amendola P.R. – Conso A. – Ferretti R., Antiriciclaggio e valute virtuali, in “Rivista della Guardia di Finanza”, 3, 2020

[5] Per approfondire queste tematiche si consiglia la lettura di: ANNUNZIATA F. – CONSO A., “NFT – L’arte e il suo doppio. Non Fungible Token: L’importanza delle regole oltre i confini dell’arte”, Montabone editore, 2021 reperibile qui.

[6] Per completezza si precisa che l’art, comma 5, lett. c) del D.Lgs. 231/2007 fa riferimento ai “soggetti che conservano o commerciano opere d’arte ovvero che agiscono da intermediari nel commercio delle stesse, qualora tale attività è effettuata all’interno di porti franchi e il valore dell’operazione, anche se frazionata, o di operazioni collegate sia pari o superiore a 10.000 euro”.

[7] Non si può trascurare che l’arte rappresenta uno dei veicoli più sofisticati e preferiti dai riciclatori di proventi illeciti, come testimoniato anche da una relazione della Commissione europea del 2017: Relazione della Commissione al Parlamento europeo e al Consiglio sulla valutazione dei rischi di riciclaggio e finanziamento del terrorismo che incidono sul mercato interno e sono connessi ad attività transfrontaliere del 26 giugno 2017, confermata poi da quella del 24 luglio 2019. Gli Stati membri sono stati invitati a considerare il rischio derivante dal settore delle opere d’arte e a promuovere campagne di sensibilizzazione tra i commercianti, nonché a incoraggiare questi ultimi ad applicare misure antiriciclaggio/di contrasto del finanziamento del terrorismo.

[8] Vale la pena di rammentare che per le case d’asta, nel caso in cui il soggetto conduca direttamente la vendita di beni propri o di beni altrui, è necessaria un’apposita licenza (cfr. art. 115 del Regio Decreto n. 773/1931 del 18.06.1931 – Testo unico delle Leggi di Pubblica Sicurezza). Si tratta di un’autorizzazione prevista per lo svolgimento dell’attività di banditore. Nell’ipotesi in cui il banditore d’asta mette a disposizione soltanto il luogo virtuale di incontro (cioè il sito web), si configura invece una attività di mediazione, tendenzialmente non soggetta alla licenza. Secondo la legge, infatti, soltanto le agenzie di affari (tra le quali rientrano le case d’asta e le imprese, comunque organizzate, che si offrono come intermediarie nell’assunzione o trattazione di affari altrui, prestando la propria opera a chiunque ne faccia richiesta) necessitano della speciale autorizzazione.

[9] Cfr. al seguente link il Vademecum per gli “operatori in valute virtuali” presso l’OAM.

[10] Per completezza si precisa che nel luglio 2021 la Commissione ha presentato un nuovo pacchetto di proposte legislative in materia di antiriciclaggio per aggiornare e in parte rivoluzionare l’attuale quadro UE. Il pacchetto di proposte in materia di antiriciclaggio prevede quattro documenti legislativi. I quattro documenti sono: il regolamento 2015/847/UE, che mira a garantire la piena tracciabilità dei trasferimenti di cripto-attività e si propone di prevenire e individuare il loro possibile impiego a fini di riciclaggio e finanziamento del terrorismo; il regolamento che istituisce una nuova autorità dell’UE in materia di antiriciclaggio e lotta al finanziamento del terrorismo (AMLA – Anti-Money Laundering Authority); il nuovo regolamento in materia di AML/CFT, contenente norme direttamente applicabili, anche in relazione all’adeguata verifica della clientela e alla titolarità effettiva; la sesta direttiva in materia di AML/CFT (AMLD6), che sostituirà l’attuale direttiva 2015/849/UE.

La musica è storicamente il settore più esposto al progresso tecnologico.
Oggi è quello che più di recente ha scoperto le potenzialità “creative” della tecnologia blockchain e l’“universo cripto”, dove si affacciano sempre più protagonisti e collezionisti, ben disposti a creare, comprare, vendere e scambiare opere in ambiente digitale tramite NFT.
Questo nuovo strumento, oltre a presentarsi come una nuova possibile migliore garanzia e capitalizzazione del lavoro degli artisti, pare avere anche la capacità di riavvicinare i musicisti ai loro fan, che in una certa misura possono “riappropriarsi” dei dei brani preferiti – per quanto non.più in un raccoglitore fisico di vinili, ma in un wallet digitale – oppure essere messi nella condizione di vivere esperienze immersive a distanza o esperienze privilegiate.
Basterà allora entrare in possesso dell’NFT giusto? Sarebbe un’insidiosa semplificazione crederlo.
Per i semplici curiosi, ma anche a beneficio di chi intenderà operare sul campo in sicurezza e conformità alle regole, questo libro affronta l’affascinante argomento degli NFT in musica, muovendo da una panoramica sulla storia che dal Bitcoin porta ai non-fungible token, sulla tecnologia che ne sta alla base, sul fenomeno dal punto di vista economico e sull’analisi del mercato musicale “tokenizzato”, approfondendo la sostanza degli NFT in relazione al diritto nazionale e nella prospettiva UE, le loro modalità di sfruttamento, le questioni legate al diritto d’autore e la tutela degli utenti.

di Donato Varani, Annunziata & Conso

Con la guerra, il rischio è un arretramento della pianificazione in chiave Esg. Ma per Donato Varani (Annunziata&Conso) sarebbe «una scelta suicida a livello globale»
di francesco bonaduce

 

Sostenibilità, transizione energetica, criteri Esg. Linguaggio e politiche nuove che, con lo scoppio del conflitto nell’Europa dell’Est, rischiano di essere messi in discussione. E se da una parte c’è chi sostiene che occorre ridefinire il sistema di produzione e approvvigionamento
delle fonti energetiche – veda il numero 178 di MAG – è altrettanto vero che il “richiamo” dei combustibili fossili è forte nei momenti di difficoltà. Ma quest’ultimo approccio mal si concilia col contrasto al cambiamento climatico e con la tabella di marcia dell’Unione europea in chiave “green”: ridurre le emissioni di gas serra del 55% entro il 2030, rispetto ai valori del 1990.

Viviamo una fase storica in cui non solo la narrazione ma l’essenza stessa delle politiche di “sostenibilità” sono messe a dura prova. E c’è chi prova a fare il punto della situazione.

In una recente pubblicazione a firma di Donato Varani, Daniel Lune!a e Dalila Di Martino, lo studio Annunziata&Conso ha condensato “lo stato dell’arte e le prospettive future” della regolamentazione Esg. MAG ha intervistato uno degli autori, il dottore commercialista Donato Varani, partner di Annunziata&Conso, per capire se quella che nel testo viene definita «la “lunga marcia” della sostenibilità» stia rischiando di subire uno stop innescato del conflitto e dalle sue conseguenze economiche. E per approfondire quale sia il ruolo e la funzione di un consulente legale nell’attuale contesto.

«Innanzitutto, bisogna avere contezza che i principi che gli intermediari sono stati chiamati ad applicare dovranno comunque essere attuati. Alcuni  sono già in vigore da marzo 2021. Altri previsti per il primo gennaio 2022, sono slittati a gennaio 2023. E questo è accaduto prima dello scoppio del conflitto Russia- Ucraina…», spiega Varani. Insomma, non si scappa dalla sostenibilità. E per fortuna! Ma, per il partner di Annunziata&Conso, la situazione adesso è “un po’ più fluida”: «Dal punto di vista della transizione climatica, probabilmente avremo dei ritardi accumulati a causa del conflitto, perché l’uso dei combustibili fossili mette in difficoltà da una parte l’agenda europea e dall’altra complica il lavoro degli intermediari nel convogliare i flussi finanziari verso le aziende che si trovano in difficoltà nel rispettare i criteri di sostenibilità».

Fa!ore determinante è stato il balzo dei costi delle materie prime e quello, collegato, dell’energia: «Sono elementi che incidono pesantemente sui costi di produzione. Quindi – prosegue Varani – gli investimenti che avrebbero dovuto essere convogliati verso progetti di transizione, verranno un po’ compressi e ci saranno delle difficoltà…». Gli scenari che si aprono sono incerti, ma fino a un certo punto: «Non penso che salteranno le scadenze, almeno per quanto riguarda la regolamentazione finanziaria: è un obiettivo fondamentale del piano europeo per la transizione. Probabilmente si adotteranno degli accorgimenti per cercare di farle rispettare, dovendo fare maggiori investimenti. Come? Aiutando di più le imprese, mettendo a disposizione del sistema economico un maggior flusso di risorse, che possa, da una parte, assorbire lo shock dovuto al prezzo delle materie prime e, dall’altra, permettere di fa!o la transizione», sostiene il partner.

Quindi, dalla crisi Varani intravede anche gli spiragli di una nuova spinta: «Da un punto di vista politico, sembra che il conflitto abbia fatto aumentare la coesione dei Paesi europei. Applicandola alla sostenibilità, la manifestazione di questa crisi ha messo ancora più a nudo la necessità di fare investimenti massicci, per abbassare la dipendenza dalle fonti fossili e quindi cercare di diversificare gli approvvigionamenti in un periodo di tempo ancora più breve». Per far sì che ciò avvenga, per il consulente la risposta è una sola: «Servono maggiori risorse. Serve un programma più stringente e la necessità di stanziare più fondi di quelli attualmente previsti. Il 2030 è dietro l’angolo e cercare di abbassare notevolmente la dipendenza dalle fonti fossili e le relative emissioni di gas serra nell’ambiente, significa fare investimenti notevoli, per avere una transizione – ovvero un cambio di paradigma a tutto tondo e con ricadute sul sistema nel suo complesso – senza avere degli shock economici troppo forti».

Altrimenti, l’eventualità è che si mettano davanti altre priorità e che il tema della sostenibilità venga rimandato a tempi più “felici”: «È un rischio, ma sarebbe una scelta suicida a livello globale. Il conflitto rappresenta un ostacolo non indifferente che ha turbato una pianificazione in atto. Bisognerà cambiare tale pianificazione. Ma abbandonare o rinunciare ad alcuni obiettivi potrebbe essere molto pericoloso. Il clima non è una materia che può essere gestita nel breve termine: bisogna calcolarne gli effetti nel medio o lungo periodo. Abbandonare adesso lo sforzo fatto lo potremmo pagare con gli interessi», avverte Varani.

Ed è in tempi come questi che il lavoro di advisor acquista, se possibile, una valenza ancora maggiore nel ruolo di “guida” dei clienti: «Il nostro mestiere è cercare di rendere compliant gli intermediari ai progressi delle norme. Ma la vera sfida di questa fase sarà cercare di convogliare gli investimenti verso quelle imprese che effettivamente hanno progetti di sostenibilità e che potrebbero subire dei rallentamenti. Potrebbe diventare più rarefatto il parterre delle imprese su cui investire, perché alcune di esse potrebbero decidere di accantonare alcuni progetti, per i costi dovuti all’aumento delle fonti energetiche».

Per evitare che ciò accada, sostiene sempre Varani, occorre che la politica faccia la sua parte: «Il livello istituzionale deve far sì che gli imprenditori  si sentano rassicurati dal fatto di poter contare sugli aiuti o investimenti che l’Unione europea può convogliare, anche aumentandoli, in questo settore. Altrimenti gli imprenditori si troverebbero costretti ad avere una visione di breve termine. L’attività imprenditoriale è infatti molto sensibile alle oscillazioni dei costi. E l’oscillazione che stiamo vivendo adesso non è affatto trascurabile per le imprese. È indispensabile – conclude Varani – che il livello politico-decisionale supporti gli imprenditori europei sulla via della trasformazione sostenibile».

di Donato Varani, Daniel Lunetta e Dalila Di Martino – Annunziata&Conso

 

1. Le tappe del processo di integrazione dei fattori di sostenibilità

1.1 Premessa

Da molti anni al centro del dibattito internazionale si è posta la necessità di favorire lo sviluppo di un modello di sviluppo economico che consideri e includa i fattori di carattere ambientale, sociale e le buone prassi di governo aziendale (c.d. fattori ESG – Environmental, Social and Governance). Al fine di rafforzare questa inclusione e fornire incentivi a tale modello di sviluppo, è stato coinvolto il sistema finanziario quale uno dei veicoli diretti a convogliare gli investimenti verso le menzionata finalità.

Sotto questo profilo la “lunga marcia” della sostenibilità può convenzionalmente dirsi aver preso le mosse dal Rapporto del 1987 della World Commission on Environment and Development (Rapporto Brudtland) in cui è stato enucleato il concetto di “sostenibilità” o “sviluppo sostenibile” come “sviluppo che soddisfa i bisogni del presente senza compromettere la capacità delle generazioni future di soddisfare i propri bisogni”. Successivamente sono state numerose, a livello globale, le iniziative volte a favorire la creazione di una regolamentazione comune, ad esempio, in tema di emissioni inquinanti e investimenti green.

Per rimanere nell’ambito europeo, a partire dal 2015, alcuni Stati hanno sottoscritto accordi chiave per un futuro sostenibile: dapprima, l’Agenda 2030 per lo sviluppo sostenibile, sottoscritta nel settembre 2015 dai governi dei 193 Paesi membri dell’ONU; successivamente, l’Accordo di Parigi sui cambiamenti climatici – firmato il 22 aprile 2016 e ratificato dall’Unione europea il 5 ottobre 2016 – che si propone di rafforzare la risposta ai cambiamenti climatici, tra l’altro, rendendo i flussi finanziari compatibili con un percorso che conduca a uno sviluppo a basse emissioni di gas a effetto serra e resiliente dal punto di vista climatico.

In tale contesto, l’Unione europea, si è da subito impegnata nella transizione verso modelli di crescita includenti tematiche ambientali; ciò ha portato al lancio del Piano d’Azione (marzo 2018) con l’obiettivo di finanziare la crescita sostenibile, di incrementare gli investimenti in progetti sostenibili e di promuovere l’integrazione dei criteri ambientali, sociali e di governance (Environmental, Social and Governance – ESG).

Il Piano d’Azione UE ha scandito le “tappe” della marcia della sostenibilità in dieci punti, al fine di introdurre un framework normativo nel settore finanziario comune a tutti gli Stati membri e finalizzato, fra l’altro, a:

–     introdurre una “tassonomia” europea per la finanza sostenibile, per la definizione e classificazione delle attività economiche sostenibili;

–     promuovere l’integrazione dei fattori ESG nelle scelte di investimento, nelle strategie di business, nelle scelte di governance e nelle politiche di remunerazione degli intermediari finanziari;

–     modificare le Direttive MiFID II, AIFMD e IDD, nonché la Direttiva Delegata 2017/593 in tema di governance dei prodotti finanziari (POG) e le linee guida ESMA sulla valutazione di adeguatezza dei prodotti, per garantire che le preferenze in materia di sostenibilità siano tenute in considerazione nella valutazione di adeguatezza;

–     introdurre specifici obblighi di disclousure e di condotta da parte di tutti gli operatori di settore che favoriscano la nascita di un mercato comune di prodotti “green”, rafforzando la fiducia degli investitori nella finanza sostenibile.

In linea con i propositi enucleati nel menzionato Piano d’Azione, nel mese di maggio 2018, la Commissione europea ha pubblicato un pacchetto di proposte legislative volte a promuovere una “finanza sostenibile”. Da una di tali proposte ha avuto origine il Regolamento (UE) 2019/2088, pubblicato in data 9 dicembre 2019, relativo all’informativa sulla sostenibilità nel settore dei servizi finanziari (c.d. SFDR – Sustainable Finance Disclosure Regulation). Tale Regolamento è stato successivamente integrato e modificato dal Regolamento (UE) 2020/852, relativo all’istituzione di un quadro che favorisce gli investimenti sostenibili (cd. Regolamento sulla Tassonomia).

1.2 Il Regolamento SFDR

Il Regolamento SFDR mira a contrastare il fenomeno del greenwashing e a favorire l’afflusso di investimenti verso la sostenibilità, attraverso la riduzione delle asimmetrie informative nella relazione principale-agente, creando uno standard europeo della “disclousure ESG” che impone a tutti gli attori coinvolti di adottare la stessa terminologia (che diviene, difatti, standardizzata) e di introdurre gli stessi parametri per dichiarare in che modo gli intermediari integrano i rischi di sostenibilità, considerano gli effetti negativi per la sostenibilità, e promuovono le caratteristiche ambientali o sociali degli investimenti, all’interno dei propri processi decisionali e dei propri prodotti finanziari. Ciò attraverso la previsione di una serie di obblighi di disclousure a livello pre-contrattuale e contrattuale oltre che su basi continuative; invero, il Regolamento, aumenta e uniforma i requisiti di reporting dei processi di investimento e nelle attività di consulenza in capo ai destinatari sia a livello di entità sia a livello di prodotto.

Il citato Regolamento ha un ambito di applicazione soggettivo molto ampio, rivolgendosi, ai Partecipanti ai Mercati Finanziari (nuova categoria introdotta proprio dal Regolamento) nonché ai Consulenti Finanziari. I Partecipanti ai mercati finanziari sono identificati fondamentalmente in tutti i soggetti del mercato finanziario che forniscono alla clientela servizi di gestione e consulenza sugli investimenti[1].

I prodotti presi a riferimento spaziano dai prodotti finanziari o prodotti di investimento assicurativo ai fondi di investimento alternativo o ai prodotti pensionistici individuali paneuropei.

È importante focalizzare l’attenzione su alcuni concetti chiave della nuova regolamentazione relativi all’investimento sostenibile[2]al rischio di sostenibilità[3]e ai fattori di sostenibilità[4]Questi concetti devono essere letti in un modo integrato che permetta di riorganizzare l’analisi e la gestione dei rischi di sostenibilità secondo canoni che modificano profondamente gli obiettivi aziendali.

Partendo dai fattori di sostenibilità, si riescono ad identificare le macro-aree di interesse aziendale sulle quali occorre intervenire in termini di identificazione granulare, misurazione e gestione del rischio; quest’ultimo, quando riferito ad eventi specifici legati all’ambiente, ai rapporti umani e sociali o al comportamento aziendale in termini di adeguatezza e conformità delle regole, è in grado di influenzare il valore dell’investimento effettuato seguendo le caratteristiche che ne disegna la normativa.

Consapevole di dette ricadute organizzative e procedurali che l’assolvimento degli obblighi di disclousure ESG reca inevitabilmente con sé, la Commissione Europea, è intervenuta anche sul framework normativo relativo ai servizi di investimento e di gestione collettiva del risparmio, con una serie di regolamenti e direttive (gli “Atti delegati”), di cui si tratterà più avanti, finalizzati a modificare e/o integrare le regole organizzative e di governance nonché i connessi adempimenti procedurali (inerenti – inter alia – alla gestione dei conflitti di interessi, alla product governance e ai processi di risk management) già previsti nell’ambito dei regimi AIFMD, UCITS e MiFID II, al fine di includervi considerazioni relative ai fattori e rischi ambientali, sociali e di due diligence “ESG”.

1.3 Il Regolamento Tassonomia

Va dato conto anche del fatto che, con l’introduzione del Regolamento Tassonomia, che ha – inter alia – apportato modifiche e integrazioni al Regolamento SFDR, si è potuto focalizzare l’attenzione tra i diversi obiettivi degli investimenti “green” sull’ecosostenibilità e sull’ambiente, così da consentire di progettare meglio le caratteristiche di quei prodotti finanziari o di quelle obbligazioni societarie aventi “caratteristiche ambientali” o connotate da un “obiettivo sostenibile” di carattere ambientale.

Detti obiettivi di investimento sono oggi fissati all’art. 9 del Regolamento Tassonomia[5], che consente anche di disporre degli strumenti informativi necessari a comprendere come e in che misura gli investimenti sottostanti il prodotto finanziario si riferiscono ad attività economiche considerate ecosostenibili, avuto riguardo ai criteri di ecosostenibilità stabiliti dallo stesso Regolamento, come integrati dai criteri di vaglio tecnico emanati – di volta in volta – dalla Commissione Europea.

Il Regolamento Tassonomia è intervenuto anche sulla disciplina delle “Dichiarazioni non finanziarie” applicabile ai cc.dd. “Enti di interesse pubblico” soggetti alla disciplina del D.lgs. n. 254/2016 (a sua volta attuativa della Direttiva 2013/34/UE), stabilendo e introducendo specifiche prescrizioni per le imprese soggette a detto obbligo, volte a favorire la trasparenza verso il mercato circa le interconnessioni tra le attività istituzionali dell’Ente ed una o più attività economiche considerate ecosostenibili in base alla disciplina dello stesso Regolamento.

La visione d’insieme delle norme europee in materia di sostenibilità e le norme degli Stati Membri che traspongono i principi e le previsioni di quelle nell’ambito degli ordinamenti nazionali, risulta particolarmente complessa, ciò anche a motivo di una articolata scansione dei termini di entrata in vigore dei diversi provvedimenti che, a tratti, appare addirittura farraginosa.

Infatti, pare opportuno ricordare che parte del Regolamento SFDR si applica già a partire dal 10 marzo 2020, ciò anche con riferimento a quegli specifici obblighi di disclousure in relazione ai quali lo stesso SFDR ha stabilito che la disciplina concreta della relativa attuazione venisse integrata con gli RTS[6] delle Autorità Europee ESMA, EBA e EIOPA (ESAs). Detti RTS, difatti, forniscono le specifiche tecniche delle modalità concrete di adempimento di quei soli obblighi di disclosure per i quali, come detto, ne è stata prevista l’emanazione. La Commissione, nello scorso mese di novembre 2021, ha annunciato che – forse anche a motivo delle recenti vicende pandemiche, e della necessità di apportare taluni correttivi a detti RTS – l’emanazione del Regolamento delegato della stessa Commissione, che dovrà recepire e promulgare detti RTS, (la cui emanazione era originariamente prevista per il 1° gennaio 2022) sarà posticipata al 1° gennaio 2023.

1.4 Tavola sinottica di applicazione

Tutto ciò premesso, negli schemi che seguono sono riportati gli obblighi di disclosure di cui al Regolamento SFDR, che saranno esaminati in maggior dettaglio nei successivi paragrafi 2 e 3 del presente lavoro, al fine di identificare il loro contenuto (come integrato dai richiamati RTS) e gli impatti che tali obblighi hanno avuto (e avranno nel prossimo futuro) sull’organizzazione e sulle procedure degli intermediari.

Art.
Titolo
Termine
Canale
Contenuto adempimento
RTS
3
Trasparenza delle politiche in materia di rischio di sostenibilità
10 marzo 2021
Web
Informazioni circa le politiche sull’integrazione dei rischi di sostenibilità nei processi decisionali relativi agli investimenti o, per i consulenti finanziari, nell’attività di consulenza
N/A
5
Trasparenza delle politiche di remunerazione relativamente all’integrazione dei rischi di sostenibilità
10 marzo 2021
Web
Informazioni circa la considerazione e la coerenza all’interno delle politiche di remunerazione dei rischi di sostenibilità
N/A
4
Trasparenza degli effetti negativi per la sostenibilità
10 marzo 2021
Web
Dichiarazione concernente le politiche di dovuta diligenza per quanto riguarda gli effetti negativi delle decisioni di investimento sui fattori di sostenibilità; ugualmente i consulenti finanziari, nell’attività di consulenza prendono in considerazione i principali effetti negativi sui fattori di sostenibilità;
oppure
una motivazione sul perché non intendano prendere in considerazione tali effetti negativi, comprese, se del caso, informazioni concernenti se e quando intendono considerarli
Y[7]
30 giugno 2021
La pubblicazione della medesima dichiarazione è posticipata alla data indicata per: (i) I partecipanti ai mercati finanziari che alla data di chiusura del bilancio superano i 500 dipendenti; (ii) Le holding di grandi gruppi che alla data di chiusura del bilancio superano i 500 dipendenti
7
Trasparenza degli effetti negativi per la sostenibilità a livello di prodotto finanziario
30 dicembre 2022
Inf. Precontratt
Spiegazione chiara e motivata che indichi se e in che modo un prodotto finanziario prende in considerazione i principali effetti negativi sui fattori di sostenibilità
N/A
6
Trasparenza dell’integrazione dei rischi di sostenibilità
10 marzo 2021
Inf. Precontratt
Modalità di integrazione dei rischi di sostenibilità nelle decisioni di investimento (o, per i consulenti finanziari, nell’attività di consulenza) e gli impatti di tali rischi sul rendimento dei prodotti finanziari
oppure
una motivazione sul perché non ritengano rilevanti i rischi di sostenibilità (Level 1)
N/A
8
Trasparenza della promozione delle caratteristiche ambientali o sociali nell’informativa precontrattuale
10 marzo 2021
Prospetto
Modalità in cui vengono rispettate caratteristiche ambientali o sociali e, qualora designato un indice di riferimento, se e in che modo tale indice è coerente esse
Y
Posticipata: dal 1° gennaio 2022 al 1° gennaio 2023
8.2-bis Inclusione delle informazioni previste dagli artt. 5 e 6 del Regolamento 852/2020 per la commercializzazione dei prodotti finanziari che promuovo caratteristiche ambientali (ex art. 6 del Regolamento 852/2020) e, nello specifico, da attuarsi in relazione alla seguente distinzione degli obiettivi ambientali di cui all’art. 9 del Regolamento 852/2020:
– dal 1° gennaio 2022 per gli obiettivi a) e b)[8];
– dal 1° gennaio 2023 per gli obiettivi da c) a f)[9]
9
Trasparenza degli investimenti sostenibili nelle informazioni precontrattuali
10 marzo 2021
Prospetto
Informazioni specifiche per prodotti finanziari:
– con obiettivo investimenti sostenibili e un indice di riferimento designato;
– con obiettivo investimenti sostenibili, senza un indice di riferimento Designato;
– con obiettivo la riduzione delle emissioni di carbonio
Y
Posticipata: dal 1° gennaio 2022 al 1° gennaio 2023
9.4-bis Informazioni sui prodotti finanziari che investono in un’attività economica che contribuisce ad un obiettivo ambientale di cui all’art. 9 Reg. 852/2020:
– dal 1° gennaio 2022 per gli obiettivi a) e b);
– dal 1° gennaio 2023 per gli obiettivi da c) a f).
10
Trasparenza della promozione delle caratteristiche
ambientali o sociali e degli investimenti sostenibili sui siti web
10 marzo 2021
Web
Informazioni nel sito Web per i prodotti ex artt. 8 e 9 da comunicare:
– Descrizione delle caratteristiche ambientali o sociali e/o dell’obiettivo di investimento sostenibile perseguito;
– Descrizione delle metodologie utilizzate per valutare, misurare e
monitorare le caratteristiche ambientali, sociali o l’impatto degli
investimenti sostenibili (ex Reg. 2020/852)
In aggiunta
– Le informazioni ex art. 8 e 9
– Le informazioni ex art. 11
Y
11
Trasparenza della promozione delle caratteristiche ambientali o sociali e degli investimenti sostenibili nelle relazioni periodiche
1° gennaio 2022
Relazioni periodiche
Descrizione della misura in cui le caratteristiche ambientali o sociali sono conseguite ed impatto complessivo correlato alla sostenibilità mediante indicatori di sostenibilità pertinenti o designati indici di riferimento
Y
12
Riesame delle informazioni comunicate
10 marzo 2021
Web
Aggiornamento delle informazioni pubblicate relativamente agli articoli 3, 5 e 10 e spiegazione delle eventuali modifiche apportate
N/A
13
Comunicazione di marketing
10 marzo 2021
Comunicaz. di marketing
Comunicazioni che non siano in contraddizione con le informazioni riportate nel Regolamento UE 2019/2088
N/A

 

Occorre precisare, infine che tutte le informazioni pubblicate sui siti web (i.e. informative ex artt. 3, 5 e 10) devono essere periodicamente aggiornate, rendendo una spiegazione chiara sulle modifiche apportate.

2. Entity level disclousure – Risvolti organizzativi e procedurali

Poc’anzi si è accennato al fatto che la disciplina del SFDR se apparentemente implica per i partecipanti ai mercati finanziari l’assunzione di “meri” obblighi di disclousure ESG, reca con sé delle inevitabili ricadute organizzative e procedurali per gli stessi destinatari di questi obblighi. Ciò in parte è disvelato dallo stesso articolato del Regolamento, là dove fa riferimento – per esempio – ai processi di due diligence degli investimenti o alle politiche di remunerazione, i cui contenuti devono costituire pure oggetto di disclousure, in particolare, sotto il profilo della trasparenza c.d. “entity level”. Per altro verso, tali ricadute organizzative sono rese ancor più palesi dalla produzione normativa della Commissione Europea di questi ultimi mesi, e compendiata essenzialmente dagli “Atti delegati” di cui si dirà in seguito.

Prima di scendere un po’ più nel dettaglio, è possibile evidenziare che un aspetto di criticità di questa regolamentazione si ravvisa nel fatto che con la stessa si è inteso – in via prioritaria – regolamentare obblighi di “trasparenza” e “comunicativi” (si pensi ad esempio alla disclousure sui siti web) in merito a contenuti riguardanti (anche) la necessaria riorganizzazione in chiave ESG degli assetti organizzativi e procedurali degli stessi intermediari, prima ancora che la regolamentazione – anche di carattere tecnico – in merito a tali aspetti fosse stata emanata. Accelerare l’entrata in vigore di molti degli obblighi di disclousure del SFDR, con largo anticipo (ad esempio) rispetto agli RTS delle ESAs ovvero agli Atti delegati della Commissione, non può dirsi del tutto coerente con la condivisibile esigenza di contrasto a fenomeni di greenwashing cui l’assetto normativo in parola è finalizzato.

2.1. Rischi di sostenibilità

2.1.2. Processi decisionali di investimento

Procedendo con ordine, si deve ricordare che le ricadute organizzative del SFDR sono già chiare sin dal considerando 12) del Regolamento, in cui si prevede che: “i partecipanti ai mercati finanziari e i consulenti finanziari dovrebbero integrare nelle loro procedure non solo tutti i pertinenti rischi finanziari ma anche tutti i pertinenti rischi di sostenibilità che potrebbero comportare un significativo impatto negativo sul rendimento finanziario di un investimento (…) dovrebbero specificare nelle loro politiche in che modo integrano tali rischi e pubblicare tali politiche[10].

Quanto precede risulta evidente, anzitutto, con riferimento all’obbligo di cui all’art. 3 SFDR, che richiede ai partecipanti ai mercati finanziari di pubblicare sul sito web informazioni circa le politiche sull’integrazione dei rischi di sostenibilità nei processi decisionali relativi agli investimenti e, per i consulenti finanziari, nell’attività di consulenza.

Per l’attuazione di detto primo obbligo[11] di disclousure – per il quale, si ricorda, non è stata prevista l’emanazione di RTS – l’intermediario deve necessariamente provvedere anzitutto ad integrare i propri processi di selezione e monitoraggio degli investimenti, con aspetti attinenti alla valutazione dei profili e rischi ESG che potrebbero avere un impatto (anche significativo) sul valore dell’investimento[12]. Si tratta di un processo di analisi che, a differenza da quanto si ricava dall’approccio seguito dal SFDR in relazione al successivo articolo 4, è da considerarsi obbligatorio per i partecipanti ai mercati finanziari, anche nel caso in cui gli stessi ritengano di non commercializzare verso la clientela prodotti “light green” e/o “dark green” ai sensi degli articoli 8 e 9 del SFDR.

In altre parole, siamo in un ambito nel quale il legislatore europeo ha voluto evidenziare la necessità di considerare i “rischi di sostenibilità” nell’ambito della valutazione delle redditività e delle performance di un prodotto di investimento. Agli intermediari viene quindi chiesto di valutare i rischi di sostenibilità al pari degli altri rischi finanziari di un investimento[13].

A tal fine, è importante mettere a disposizione della clientela una documentazione in tema ESG esauriente, che illustri nel dettaglio l’approccio seguito dall’intermediario nell’integrazione dei rischi di sostenibilità e l’esperienza nell’implementare la strategia ESG proposta, verificandone la compatibilità con gli obiettivi ESG dell’investitore.

Va detto a questo proposito che i metodi più comuni[14] di integrazione dei rischi di sostenibilità sono:

  • Selezione negativa/esclusione
  • Selezione positiva/best in class
  • Selezione su base normativa
  • Investimenti tematici
  • Impact / community investing
  • Corporate engagement e attivismo azionario.

Attualmente, le strategie di selezione negativa (o di “esclusione”) sono le più comuni, e sono volte ad escludere dallo spettro degli investimenti target quelli che risultano esposti a maggiori rischi ESG. Tuttavia, non è secondario rilevare come l’adozione di sole “strategie di esclusione” potrebbe presentare un “rovescio della medaglia” dato dal fatto che la loro diffusione non incoraggia le aziende che operano in settori ritenuti incompatibili con i criteri ESG a migliorarsi, impedendo loro di accedere a quei driver economici che consentirebbero di modificare in modo radicale la loro attività.

Le informazioni per l’elaborazione dell’esclusione si basano su dati forniti da fornitori terzi e che si concentrano su ciascun fattore della triade individuata dal SFDR: E (ad es. esclusione degli investimenti in aree naturali protette, in attività che comprendono impiego di energia basata sul carbone; in attività con impatto correlato alla biodiversità) S (ad es. esclusione degli investimenti in produzione di tabacco, armi controverse, violazione dei SGDs) G (scarsa etica aziendale, assenza di Codici Etici, Modelli organizzativi ai sensi del D.lgs. n. 231/01 ecc..).

Per gli intermediari si renderà quindi necessario raccogliere ed analizzare un insieme di dati e informazioni sui prodotti e sugli investimenti che non attengono alla sfera strettamente finanziaria. In tal senso, appare indispensabile, da un lato, integrare le fonti informative, tramite l’individuazione di fornitori qualificati di dati e di competenze esterni all’intermediario (ad es. agenzie di rating ESGfintech, enti certificatori, infoprovider ecc.) e, dall’altro, individuare gli strumenti informatici per agevolare la raccolta e l’elaborazione dei dati nonché la verifica della qualità degli stessi.

La strategia ESG adottata dall’intermediario[15] potrà anche comportare la necessità di esaminare gli ambiti di miglioramento – ad esempio – di un’impresa target, sotto il profilo del raggiungimento degli obiettivi ESG (ad es. mediante assunzioni di obblighi contrattuali del management ad aderire ai SDGs o a determinati codici di condotta), prevedendo appositi KPI ESG nell’ambito di eventuali accordi di investimento con l’impresa target ed utili ai fini del successivo monitoraggio dell’andamento dell’investimento.

Una strategia di integrazione dei rischi ESG può essere costruita sulla base dell’analisi degli “indici di sostenibilità” che sono tipicamente generati filtrando gli indici tradizionali in base ai rating/criteri di sostenibi- lità definiti dalle rating agencies[16]Gli indici ESG presenti sul mercato riflettono differenti strategie di investimento su diverse asset class e aree geografiche. A livello generale, gli indici possono essere raggruppati in:

  • indici di mercato, come lo STOXX ESG Impact, composti da un’ampia base di titoli nei quali sono investiti e presentano generalmente un più basso tracking error rispetto agli indici di partenza;
  • indici tematici, come il NASDAQ OMX US Water, che invece raccolgono titoli accomunati da specifici temi di investimento ESG come il gender diversity, le energie rinnovabili oppure la gestione e purificazione delle acque;
  • indici per esclusione, che escludono tutti i settori, tipologie di attività o prodotti che non sono compatibili con i valori o principi etici selezionati per quell’indice come, per esempio, le aziende che producono armi o che non rispettano i diritti umani;
  • indici per inclusione, che sono composti dalle aziende/entità che sono ritenute sulla base di criteri di analisi del settore e delle specifiche aziende fra le più sostenibili e ciò indipendentemente dall’essere presenti in settori, tipologie di attività o prodotti che sarebbero incompatibili con un criterio di esclusione (ad es. l’azienda esposta su attività di estrazione del carbone che, tuttavia, adotta politiche ESG in grado di mitigarne l’impatto).

Quale che sia la metodologia seguita dall’intermediario per costruire la propria “politica di integrazione dei rischi di sostenibilità”, di essa deve fornire un estratto da pubblicare sul sito web e da esporre anche nell’ambito dell’informativa pre-contrattuale offerta alla clientela, ai sensi dell’art. 6 SFDR. In tale ultimo caso, l’obbligo di disclousure include altresì l’esposizione degli esiti delle analisi dei rischi ESG condotte in relazione al singolo prodotto di investimento, e che (come anticipato prima) potranno anche sfociare nella dichiarazione (motivata) di assenza di detti rischi[17].

2.1.3. Remuneration policy

L’articolo 5 SFDR richiede ai partecipanti ai mercati finanziari (e ai consulenti) di pubblicare sul sito web le informazioni sulla “coerenza” delle politiche di remunerazione adottate con il processo di integrazione dei rischi di sostenibilità a livello aziendale. Il top management è, quindi, responsabile dell’integrazione dei rischi di sostenibilità nel contesto dell’attività dell’intermediario e, per questa via, può favorire l’adozione di politiche a supporto della sostenibilità nel lungo periodo. Tale correlazione è stata in passato messa in evidenza nell’ambito dei “Principi per gli investimenti responsabili” dell’ONU, che già nel 2012 ha elaborato una guida per l’integrazione dei fattori ESG nell’ambito della strutturazione dei compensi degli amministratori indipendenti[18].

Anche sotto questo profilo, si può attingere all’esperienza italiana maturata, in particolare, dalle aziende di maggiori dimensioni e quotate. Infatti, il Codice di Autodisciplina per le società quotate, pubblicato dal Comitato per la Corporate Governance[19], prevede che “La politica per la remunerazione degli amministratori, dei componenti dell’organo di controllo e del top management è funzionale al perseguimento del successo sostenibile della società (…)”.

Dal terzo Rapporto Consob sulla rendicontazione non finanziaria delle quotate[20], che valuta come i fattori ESG entrano nel processo decisionale aziendale, nella definizione dei modelli di business, nelle strategie e nei modelli di corporate governance, emerge l’avvio – da diverso tempo – di un percorso virtuoso a riguardo da parte di molteplici aziende italiane quotate.

In particolare, nel citato rapporto la Consob mette in luce come su 59 società quotate che hanno pubblicato estratti dei “Piani Strategici” sui propri siti web, 28 hanno menzionato nella propria strategia alcuni elementi di valore a lungo termine, 15 hanno citato i Sustainable Development Goals (“SDGs”) dell’Agenda 2030 dell’ONU, 7 hanno integrato completamente le considerazioni finanziarie e non finanziarie, mentre una ha indicato la materialità come elemento fondamentale della pianificazione strategica.

L’indagine Consob mostra che a fine 2018 erano 33 le società italiane con azioni quotate che collegavano le remunerazioni variabili degli amministratori delegati ai parametri ESG e, in particolare, alle remunerazioni di breve termine in 32 casi e alla componente di lungo termine in nove casi. L’anno successivo, 63 emittenti hanno dichiarato di aver integrato i fattori ESG nei compensi degli amministratori delegati, relativi al breve termine in 53 casi e al lungo termine in 29 casi.

L’esperienza delle società quotate italiane può certamente rappresentare un bacino al quale i partecipanti ai mercati finanziari sottoposti al SFDR potranno attingere per conformarsi all’obbligo di cui all’art. 5.

2.1.4. Principal adverse impact (PAI)

L’articolo 4 SFDR richiede la pubblicazione sul sito web delle informazioni sul modo di porsi dell’intermediario rispetto agli effetti negativi (“Principal adverse impact – “PAI”) delle decisioni di investimento che esse assumono sui fattori di sostenibilità. Si tratta di quella parte della disciplina in esame caratterizzata dall’approccio “comply or explain” per quei partecipanti ai mercati finanziari, diversi da quelli indicati ai paragrafi 3 e 4, dello stesso articolo 4[21], che decidono (dovendone motivare espressamente le ragioni) di non prendere in considerazione i PAI.

Non pare errato evidenziare che la citata disciplina ha quale intendimento quello di disegnare un ruolo attivo dei partecipanti ai mercati finanziari che decidono di “prendere in considerazione” i PAI ed ai quali è richiesto di a) individuarli; di b) mettere in atto una serie di azioni di mitigazione degli stessi (anche adeguando i propri processi aziendali) e, infine, di c) rendicontarne i risultati al mercato.

Le ESAs, nell’ambito degli RTS pubblicati lo scorso mese di febbraio 2021, forniscono utili indicazioni a riguardo, enucleando un’articolata disciplina circa il “contenuto”, la “metodologia di selezione” e la “presentazione” dei PAI, distinguendoli tra una serie di indicatori concernenti:

  • impatti negativi sul clima e altri impatti negativi legati all’ambiente e
  • impatti negativi nel campo delle questioni sociali e dei dipendenti, del rispetto dei diritti umani e della lotta alla corruzione.

Inoltre, le RTS suddividono detti indicatori, che dovranno costituire oggetto della disclousure di cui all’articolo 4 RTS, paragrafo 2, lett. b), in:

  • un nucleo di indicatori universali obbligatori che porteranno sempre agli impatti negativi principali delle decisioni di investimento sui fattori di sostenibilità, indipendentemente dal risultato della valutazione da parte dell’operatore del mercato finanziario[22], e
  • in indicatori aggiuntivi (c.d. “opt-in”) per i fattori ambientali e sociali, da utilizzare per identificare, valutare e dare priorità a ulteriori impatti negativi principali;
  • indicatori separati per gli impatti derivanti da investimenti in società partecipate, sovrani (e sovranazionali) e attività immobiliari;
  • qualsiasi altro indicatore utilizzato per individuare e valutare ulteriori impatti negativi principali su un fattore di sostenibilità.

Ai partecipanti ai mercati finanziari che adottano l’approccio “comply” è richiesto di:

  • descrivere gli impatti negativi che le decisioni di investimento prese – nel periodo di riferimento – hanno avuto sui fattori di sostenibilità considerati, (utilizzando gli indicatori universali obbligatori, almeno uno degli indicatori opt-in di tipo ambientale ed almeno uno degli indicatori opt-in di tipo sociale);
  • fornire una sintetica descrizione delle politiche per individuare e dare priorità a detti impatti negativi individuati;
  • spiegazione delle azioni intraprese e pianificate per mitigare i principali impatti negativi,
  • indicare l’eventuale adesione a standard internazionali di reporting[23],
  • e un confronto storico dei risultati raggiunti dall’intermediario, che copra almeno cinque periodi di riferimento precedenti.

Il reporting sui PAI rappresenta, invero, un altro importante tassello del mosaico degli obblighi di disclousure ex articolo 4 SFDR. Se, infatti, gli intermediari decidono di prendere in considerazione gli effetti negativi sui fattori di sostenibilità delle (loro) decisioni di investimento, è chiesto loro anche di intervenire concretamente per mitigare detti “effetti negativi” e resocontarne l’esito al mercato.

Questo è quanto si evince chiaramente dalla disciplina degli RTS che – in subiecta materia – includono un modello di report sui PAI[24] nell’ambito del quale viene richiesto di esporre un confronto dei risultati del calcolo sugli indicatori PAI riferito a quattro periodi temporali specifici del periodo di riferimento[25], al fine di ottenere un livello rappresentativo più realistico e concreto possibile degli effetti delle azioni intraprese[26].

L’ottemperanza al predetto obbligo di disclousure circa i PAI richiede – com’è facilmente intuibile – un notevole sforzo organizzativo, anche in termini di acquisizione di nuove competenze interne da parte degli intermediari che adotteranno l’approccio “comply”. Gli effetti organizzativi sono del resto già chiaramente evincibili sempre dalla bozza di RTS che, sotto questo profilo, richiedono ai partecipanti ai mercati finanziari

di descrivere (e quindi elaborare) le “politiche (…) relative al processo di valutazione per individuare e classificare per ordine di priorità i principali impatti negativi sui fattori di sostenibilità” nonché delle “modalità di mantenimento” di dette politiche. L’ordine di priorità degli impatti negativi principali è plausibile che sia individuato sulla base della portata, della gravità e della probabilità che detti impatti si verifichino oltre che dal carattere potenzialmente irrimediabile degli stessi sui fattori di sostenibilità[27].

Tra le azioni che gli intermediari possono mettere in campo per mitigare gli effetti negativi sui fattori di sostenibilità, vi è certamente l’eventuale adozione “politiche di impegno”[28], relativa alla riduzione dei principali impatti negativi.

Su ciascuno dei predetti ambiti incide l’obbligo di disclousure previsto all’art. 4 SFDR, nei termini declinati dagli articoli 4 e seguenti della bozza di RTS, e che si è fin qui cercato di riassumere.

2.1.5. Gli ulteriori risvolti organizzativi

Molti degli impatti organizzativi e procedurali della disciplina ESG che si sta esaminando sono recentemente emersi dagli Atti delegati della Commissione Europea, pubblicati lo scorso mese di agosto 2021, e di cui si tratterà più avanti. Per il momento è sufficiente dire che da dette modifiche normative (che impattano sulle regole organizzative e di governance previste nell’ambito dei regimi AIFMD, UCITS, MiFID II e IDD) emerge come i principali impatti si avranno[29] su:

  • Sistemi organizzativi e di controllo: le funzioni di controllo del gestore nell’ambito della propria attività ordinaria dovranno includere nei propri monitoring plan anche specifici controlli in relazione al rispetto della normativa in materia ESG e alla corretta valutazione dei rischi di sostenibilità.
  • Risk management: le procedure nell’ambito della politica di risk management dovranno essere modificate al fine di includere nel framework di risk management, l’analisi dei rischi riconducili ai fattori ESG identificando opportune metodologie per la misurazione degli stessi, funzionali ad assolvere agli obiettivi di reporting non finanziario.
  • Politica di gestione dei conflitti di interesse: nell’individuare i tipi di conflitti di interesse che possono ledere gli interessi di un investitore i gestori saranno tenuti ad includere quelli che possono sorgere a seguito dell’integrazione dei rischi di sostenibilità nei loro processi, sistemi e controlli interni. A tale ultimo proposito, l’Atto delegato di modifica del Regolamento (UE) n. 231/2013 in tema AIFMD fornisce alcuni esempi a riguardo, specificando che tra questi vanno considerati anche i conflitti di interesse: “derivanti dalla remunerazione o dalle transazioni personali del personale rilevante, i conflitti d’interesse che potrebbero dare luogo a greenwashing, vendita errata o rappresentazione errata delle strategie d’investimento e i conflitti d’interesse tra diversi OICVM gestiti dallo stesso”;
  • Politiche di Product governance: ai manufacturer verrà richiesto di calibrare il target market di uno strumento finanziario, tenendo conto anche delle preferenze di sostenibilità variamente espresse dal mercato (con riferimento a ciascuna delle componenti ESG) e tenendo in considerazione le varie tipologie di casistiche concernenti gli aspetti ambientali, sociali o di governance, ivi incluse le eventuali preferenze del mercato per l’integrazione di PAI negli strumenti finanziari. Ai distributor spetterà il compito di dotarsi di quelle misure organizzative e di controllo e monitoraggio ad assicurarsi che i prodotti e i servizi offerti o raccomandati siano coerenti con il target market di riferimento e che lo rimangano nel tempo.
  • Suitability assessment: ai fini della valutazione di adeguatezza, le imprese di investimento che prestano il servizio di “consulenza finanziaria” e di “gestione di portafoglio” dovranno ottenere informazioni dalla clientela circa le (eventuali) “preferenze di sostenibilità” nell’ambito della profilatura effettuata (solitamente sulla base di appositi questionari) in fase di apertura del rapporto (ed aggiornata via via nel corso di svolgimento del rapporto). Nel fornire i predetti servizi, quindi, detti intermediari saranno tenuti a proporre (o raccomandare) prodotti coerenti con dette “preferenze” della clientela e in precedenza scrutinate.

3. Product level disclousre

L’ambito della disclousure ESG che attiene i prodotti finanziari riflette, anzitutto, gli obblighi di disclousure entity level che sono stati prima tratteggiati. Ed infatti gli intermediari sono chiamati ad inserire nell’informativa precontrattuale informazioni riguardanti (a) in che modo i rischi di sostenibilità sono stati integrati nelle decisioni di investimento e nella selezione dei prodotti oggetto di raccomandazione e (b) i risultati della valutazione dei probabili impatti dei rischi di sostenibilità sul rendimento dei prodotti finanziari che rendono disponibili o raccomandano alla clientela.

Il Regolamento SFDR – com’è noto – individua poi due categorie di “prodotti sostenibili” con un diverso livello di ambizione per quanto riguarda l’impatto in materia di sostenibilità, vale a dire:

  • prodotti che intendono promuovere, tra le altre, caratteristiche ambientali e/o sociali, ex articolo 8 SFDR (c.d. “light green”), ovvero
  • hanno come obiettivi investimenti sostenibili ex articolo 9 SFDR (c.d. “dark green”).

3.1. Prodotti light green

Va subito detto che il concetto di promozione non è specificato nell’ambito della SFDR e in merito è recentemente intervenuta l’ESMA fornendo utili indicazioni nell’ambito delle “Q&A” pubblicate lo scorso mese di luglio 2021.[30] In particolare, l’Autorità di Vigilanza europea ha preso spunto in proposito dal considerando 21) del SFDR, per evidenziare come, attesa l’esistenza di prodotti finanziari con un diverso “grado di ambizione” in materia di sostenibilità, quelli “light green” si pongono, sotto questo profilo, ad uno stadio più basso. Si tratta, cioè, di una tipologia di prodotti finanziari che non perseguono esplicitamente un obiettivo di sostenibilità, pur considerando talune “caratteristiche” di sostenibilità nell’ambito della politica di investimento perseguita.

Ma cosa si intende per promozione di caratteristiche ambientali o sociali?

L’ESMA, nell’ambito delle citate Q&A, ha precisato che il termine è volto ad individuare, anzitutto, quei prodotti finanziari elaborati in conformità con requisiti o criteri di esclusione (di carattere ambientale, sociale o di governance) stabiliti da leggi, convenzioni internazionali e/o codici volontari, quando queste caratteristiche siano “promosse” nella politica di investimento.

Sotto questo profilo, va posto in evidenza il fatto che – almeno allo stato – manca una tassonomia condivisa delle attività sostenibili in materia di investimenti sostenibili, per ciò che concerne i fattori G (fattori di governance) e, in modo particolare, per ciò che riguarda il fattore S (fattori di carattere sociale).

Com’è noto, infatti, il Regolamento Tassonomia si concentra attualmente solo sui fattori di carattere ambientale (E), in relazione ai quali è stato raggiunto a livello internazionale un obiettivo comune condiviso, rappresentato dai contenuti dell’Accordo di Parigi del 2015 (i cui obiettivi in termini di riduzione delle emissioni di Gas serra e del riscaldamento globale, come noto, sono stati successivamente recepiti dall’Unione Europea nell’ambito dell’Action Plan on financing sustainable growth)[31]. Tale constatazione porta con sé l’evidente conseguenza che la costruzione di una politica di investimento fondata su “caratteristiche sociali” rischia di prestarsi – allo stato – ad elevati rischi di greenwashing.

In secondo luogo, i prodotti ex articolo 8 SFDR, sempre sulla base dei chiarimenti forniti da ESMA, sono caratterizzati per l’impiego di tecniche di “promozione” di dette caratteristiche che vedano l’utilizzo nei documenti precontrattuali relativi all’investimento e/o nelle comunicazioni di marketing rivolte alla clientela di frasi, espressioni, terminologie che – “senza fuorviare gli investitori finali” – rappresentino:

  • “dichiarazioni” (sotto forma di affermazioni “dirette o indirette”, informazioni, relazioni, divulgazioni) volte a precisare che gli investimenti perseguiti da quel determinato prodotto finanziario tengono conto anche delle caratteristiche “ambientali” o “sociali” in termini di politiche d’investimento, finalità, scopi o obiettivi o di “ambizione generale”, ovvero
  • informazioni sull’adesione a standard e/o “etichette” di sostenibilità, ovvero ancora
  • informazioni circa l’impiego di “criteri di esclusione” settoriali o di “carattere normativo” nella predisposizione della tipologia di investimento.

Sotto quest’ultimo profilo, tuttavia, ESMA mette in guardia dal rischio di greenwashing che è latente nelle comunicazioni al pubblico delle politiche di promozione delle caratteristiche ESG di un prodotto che rischia di restare solo “sulla carta”, se non accompagnata dalla reale adozione di criteri vincolanti nell’ambito del processo di selezione degli investimenti adottato da parte dell’intermediario. Sicché: “gli operatori dei mercati finanziari non dovrebbero fuorviare gli investitori finali divulgando criteri di selezione che possano disapplicare o ignorare a loro discrezione”.

Infine, l’ESMA ha chiarito che – in via residuale – sono prodotti ex articolo 8 SFDR tutti quelli che considerano i principali effetti negativi (PAI) sui fattori di sostenibilità delle decisioni di investimento nonché quelli che abbiano anche un obiettivo ambientale (e, quindi, teoricamente classificabili ex articolo 9 SFDR) ma che non rispondono al principio di “non arrecare un danno significativo” declinato all’articolo 2, paragrafo 17) dell’SFDR.

Una caratteristica di questi prodotti light green è che gli stessi possono anche comprendere una quota di investimenti con obiettivi ambientali o sociali senza per questo perdere la loro connotazione. In tal caso gli RTS prevedono che l’informativa precontrattuale indichi la: “(i) quota minima degli investimenti del prodotto finanziario utilizzata per conseguire le caratteristiche ambientali o sociali promosse dal prodotto finanziario conformemente agli elementi vincolanti della strategia di investimento; (ii) la proporzione minima degli investimenti del prodotto finanziario utilizzata per raggiungere l’obiettivo di investimento sostenibile in conformità con l’elemento vincolante della strategia di investimento”.

È sempre necessario il rispetto di “buone prassi di governance” da parte di quelle imprese che beneficino di investimenti ex articolo 8 SFDR, sia in termini di strutture gestionali solide, sia in termini di compliance fiscale, sia anche in termini di relazione e remunerazione del personale. Ecco, quindi, palesarsi un ulteriore elemento che dovrà caratterizzare la politica di investimento di un prodotto ex articolo 8 SFDR (almeno per ciò che concerne le metodologie di selezione degli investimenti target cui si rivolge il prodotto).

Gli obblighi di disclousure in relazione a detti prodotti si compendiano – secondo quanto emerge dagli RTS – in una “scheda prodotto” che deve essere messa a disposizione della clientela (secondo uno specifico template allegato in bozza agli RTS) e da allegare alla documentazione precontrattuale da mettere a disposizione della clientela ai sensi dell’art. 6 SFDR.

L’intermediario è quindi chiamato ad indicare chiaramente e in forma sintetica:

  • informazioni sulle caratteristiche ambientali / sociali promosse e come le stesse siano ottenute;
  • la descrizione della specifica strategia d’investimento utilizzata per raggiungere le caratteristiche ambientali o sociali promosse dal prodotto finanziario
  • la specifica indicazione che il prodotto finanziario non ha come obiettivo un investimento sostenibile;
  • se è stato individuato un indice di riferimento, e le informazioni sul “se e in che modo” tale indice è coerente con tali caratteristiche e dove trovare la metodologia per il calcolo dell’indice utilizzato;
  • le informazioni richieste dall’articolo 6 del Regolamento Tassonomia, a proposito del rispetto del “principio di non arrecare un danno significativo[32];
  • informazioni sulla caratteristica ambientale e/o sociale del prodotto, con riferimento alla tassonimia UE[33].

3.2. Prodotti dark green

Si tratta dei prodotti finanziari caratterizzati dall’avere come obiettivo la promozione di un investimento sostenibile e dall’adozione di criteri di misurazione del raggiungimento dell’obiettivo di investimenti indicato alla clientela.

Data questa specifica “vocazione” alla sostenibilità che connota detti prodotti finanziari, l’ESMA, nell’ambito delle citate “Q&A” ha precisato che i prodotti dark green (a differenza di quanto previsto per la categoria light green) debbano esclusivamente essere destinati a finanziare investimenti sostenibili, senza poter avere percentuali di investimenti “non” sostenibili. Ciò con l’unica eccezione di una minima parte di investimenti destinati a “scopi specifici” non ESG, al fine di soddisfare requisiti dettati da regole di carattere prudenziale e/o settoriali relative all’ambito di operatività dell’intermediario e sempre a condizione che detta quota minima di investimenti residuali sia coerente con l’obiettivo di investimento sostenibile del prodotto.

Anche in questo caso, l’obbligo di disclousure ESG dell’intermediario si compendia nella documentazione precontrattuale messa a disposizione della clientela ai sensi dell’art. 6, paragrafi 1 e 3, SFDR, a cui va aggiunta una “scheda prodotto” (secondo il template previsto dagli RTS) contenente informazioni sullo specifico obiettivo di investimento[34] sostenibile (ricomprendenti anche quelle specificamente previste agli articoli 5 e 6 del Regolamento Tassonomia), e in particolare:

  • strategia di investimento mediante la descrizione (i) dell’obiettivo di investimento sostenibile perseguito dal prodotto; (ii) del “tipo di strategia di investimento utilizzata per conseguire l’obiettivo di investimento sostenibile del prodotto finanziario”; (iii) degli “elementi vincolanti della strategia di investimento per perseguire l’obiettivo”; (iv) e “un elenco di indicatori di sostenibilità”;
  • asset allocation mediante una “spiegazione narrativa degli investimenti del prodotto finanziario”, la indicazione della “proporzione minima degli investimenti del prodotto finanziario utilizzata per raggiungere l’obiettivo di investimento sostenibile in coerenza con l’elemento vincolante della strategia di investimento; e l’illustrazione della “finalità della restante quota degli investimenti, compresa la descrizione di eventuali garanzie minime ambientali o sociali”;
  • indici di riferimento dovendosi illustrare in maniera dettagliata:

– se è stato individuato un indice di riferimento: (i) informazioni sull’indice di riferimento designato; (ii) in che modo tale indice è in linea con tale obiettivo e (ii) una spiegazione che indica perché e in che modo l’indice differisce da un indice generale di mercato;

– se non è stato individuato un indice di riferimento: una spiegazione del modo in cui è raggiunto l’obiettivo di investimento sostenibile e, in particolare, ove si tratti di investimenti aventi come obiettivo la “riduzione delle emissioni di carbonio” l’indicazione esplicita che il prodotto ha come obiettivo l’esposizione a basse emissioni di carbonio, in linea con gli Accordi di Parigi (2015) in materia di lotta al riscaldamento globale.

Occorre altresì fornire:

– una spiegazione del fatto che il parametro di riferimento si qualifica come un “parametro di riferimento UE per la transizione climatica” o un “parametro di riferimento UE allineato agli Accordi di Parigi” ai sensi del Regolamento Benchmark (2016/1011) e un’indicazione su dove reperire la metodologia utilizzata per il calcolo di tale parametro di riferimento;

– qualora non sia disponibile un “parametro di riferimento UE per la transizione climatica” o un “parametro di riferimento UE allineato a Parigi”, la sezione della “scheda prodotto” spiega tale fatto e come viene garantito lo sforzo continuo di raggiungere l’obiettivo di riduzione delle emissioni di carbonio in vista del raggiungimento dell’obiettivi dell’accordo di Parigi.

In sostanza, qualora un prodotto finanziario non utilizzi un “indice” per garantire il raggiungimento dell’obiettivo di investimento sostenibile, l’informativa dovrebbe spiegare la strategia sviluppata dal partecipante al mercato finanziario per raggiungere tale obiettivo.

Mette conto rilevare che sui consulenti finanziari che raccomandano alla clientela prodotti dark green grava l’obbligo di verificare la coerenza e completezza di dette informazioni sulle caratteristiche dell’obiettivo di investimento sostenibile perseguito dal prodotto specifico e l’effettiva misurabilità sulla base degli indici e delle motivazioni esposte nella scheda prodotto dall’intermediario.

IL SFDR richiede che nell’ambito della disclousure prevista per i prodotti dark green l’intermediario specifichi anche come l’obiettivo di investimento sostenibile designato rispetti (e sia coerente con) il principio del “non nuocere in modo significativo” di cui all’articolo 2, paragrafo 17), SFDR, per qualificarsi come investimento sostenibile. ESMA, nell’ambito delle “Q&A” (e prima ancora nell’ambito delle stesse RTS) ha sottolineato l’importanza di tale principio per i prodotti finanziari che effettuano investimenti sostenibili, mettendolo in correlazione con l’assunzione da parte dell’intermediario dell’impegno a considerare i “PAI”, di cui all’articolo 4, paragrafo 1, lettera a), SFDR. Per questo motivo, ESMA precisa che le informazioni relative al rispetto del principio di “non nuocere in modo significativo” dovrebbero spiegare come sono stati presi in considerazione gli indicatori degli impatti negativi da parte dell’intermediario nonché fornire ulteriori informazioni sull’allineamento degli investimenti alle “salvaguardie minime” previste dal Regolamento Tassonomia.

Viene spontaneo quindi domandarsi se ciò possa costituire una limitazione al mercato dei prodotti con obiettivi di investimento sostenibile, ex articolo 9 SFDR, per tutti quegli intermediari che decidano di non prendere in considerazione i principali effetti negativi delle decisioni di investimento sui fattori di sostenibilità.

4. Le prospettive future

In un’ottica prospettica, meritano di essere analizzate le tappe future della “lunga marcia” della sostenibilità, dando conto di alcune recentissime modifiche normative, poste in pubblica consultazione da parte dall’ESMA e dalla Consob, concernenti rispettivamente le modifiche alle Linee Guida “on suitability under MiFID II” e le modifiche proposte al Regolamento Emittenti e al Regolamento Intermediari.

4.1 Consultazione pubblica dell’ESMA su linee guida “on suitability under MiFID II”

Occorre preliminarmente ricordare che gli artt. 54 e 55 del Regolamento delegato (UE) della Commissione 2017/565 (Regolamento Delegato MiFID II), prevedono che le imprese di investimento, che forniscono consulenza in materia di investimenti o gestione di portafoglio, devono fornire adeguate raccomandazioni personali ai loro clienti e devono prendere decisioni di investimento adeguate per conto degli stessi.

Con riferimento ai citati obblighi, nel 2012, l’ESMA ha pubblicato una prima versione di Linee Guida su alcuni aspetti dei requisiti di idoneità secondo quanto previsto dalla MiFID, successivamente aggiornate nel maggio 2018 e a seguito dell’adozione da parte della Commissione europea del Regolamento delegato (UE) 2021/1253, che modifica il citato Regolamento Delegato MiFID II, l’ESMA è intervenuta nuovamente sulle citate Linee Guida, ponendo in consultazione lo scorso 27 gennaio 2022, una nuova versione delle Linee Guida “on sustability under mifid II[35], al fine di aggiornarle per tenere conto delle modifiche apportate alla Mifid II dalla normativa in materia di sostenibilità.

In particolare, le principali modifiche introdotte nel richiamato regolamento delegato MiFID II riguardano:

  • la raccolta delle informazioni dai clienti sulle preferenze di sostenibilità definite dal nuovo Regolamento Delegato MiFID II e che dovranno essere incorporate nei processi e nelle loro procedure degli intermediari riguardanti la valutazione di adeguatezza, inducendo dunque gli intermediari a prestare attenzione alla raccolta di informazioni dai clienti in merito alle loro eventuali preferenze circa prodotti di investimento con caratteristiche o obiettivi “sostenibili” e in che misura gli stessi intendano investirvi;
  • la valutazione delle informazioni rese dal cliente circa le preferenze di sostenibilità: una volta che l’impresa ha identificato una gamma di prodotti adatti al cliente, secondo le informazioni raccolte dallo stesso cliente su “conoscenza ed esperienza”, “situazione finanziaria” ed altri “obiettivi di investimento” (anche “sostenibile”), la stessa, dovrà identificare quei prodotti che risultano adeguati sotto i cennati profili;
  • i requisiti organizzativi: le imprese dovranno fornire al personale una formazione appropriata sui temi della sostenibilità.

L’Autorità, infine, ha rilevato che la revisione delle Linee Guida rappresenta un’occasione per considerare ulteriori aspetti di rilevante importanza, quali:

  • l’integrazione delle “buone e cattive pratiche” identificate nel 2020 dal Common Supervisory Action; nonché
  • le modifiche introdotte attraverso il Capital Markets Recovery Package all’articolo 25(2) della MiFID II

L’obiettivo principale dell’Autorità è quello di garantire un’applicazione coerente e armonizzata dei requisiti in materia di adeguatezza anche con riferimento al tema della sostenibilità.

La consultazione terminerà il 27 aprile 2022; l’ESMA prevede di pubblicare un primo feedback nel secondo trimestre 2022 e la relazione finale nel terzo trimestre 2022.

4.2. Consultazione pubblica della Consob sulle modifiche al Regolamento Emittenti e sulle modifiche al Regolamento Intermediari

L’11 febbraio 2022, la Consob ha posto in pubblica consultazione alcune modifiche al Regolamento Emittenti in materia di distribuzione transfrontaliera degli organismi di investimento collettivo, finalizzate tra l’altro all’adeguamento, limitatamente ad alcuni aspetti, del Regolamento Emittenti al Regolamento SFDR e al Regolamento Tassonomia.

Per quanto qui di interesse, le modifiche che l’Autorità ritiene di apportare sono finalizzate a integrare le disposizioni regolamentari nazionali con le informazioni precontrattuali previste dai Regolamento europei SFDR e Tassonomia, nell’ottica di agevolare gli operatori e permettere agli stessi di poter reperire, direttamente nella normativa Consob, il quadro degli obblighi ad essi imposti con riferimento alla documentazione d’offerta, anche relativamente all’informativa sulla sostenibilità di cui ai citati Regolamenti.

Le richiamate modifiche sono finalizzate a chiarire come i destinatari della disciplina debbano assolvere agli obblighi di trasparenza imposti dal Regolamento SFDR; viene, infatti, chiarito che le informazioni di cui agli artt. 6, 7, 8 e 9 del Regolamento SFDR e le informazioni di cui agli artt. 5, 6 e 7 del Regolamento Tassonomia sono incluse:

  • per gli OICVM italiani e i FIA aperti non riservati, nel prospetto richiamato dagli artt. 17 e 27 del Regolamento Emittenti, redatto secondo lo Schema 1 di cui all’ Allegato 1B al medesimo Regolamento;
  • per i FIA chiusi non riservati, sono fornite nel prospetto ai sensi del nuovo comma 5-bis dell’art. 13-bis, del Regolamento Emittenti;
  • per i FIA riservati gestiti da GEFIA italiani, sono incluse nel documento di offerta di cui all’art. 28 del Regolamento Emittenti, contenente le informazioni di cui all’Allegato 1D al medesimo Regolamento.

La consultazione terminerà l’11 marzo 2022.

Pochi giorni dopo, in data 17 febbraio 2022, l’Autorità ha altresì posto in pubblica consultazione alcune modifiche al Regolamento n. 20307 del 15 febbraio 2018, concernente la disciplina degli intermediari (di seguito “Regolamento Intermediari”).

Anche in questo caso, le modifiche sono principalmente finalizzate ad adeguare la normativa di rango secondario al rinnovato quadro di riferimento europeo sulla sostenibilità[36].

La “lunga marcia” del processo di integrazione della sostenibilità nell’economia reale e, per ciò che riguarda il tema che ci occupa, nei processi e attività di investimento ha toccato – a livello di ordinamento eurounitario – la disciplina di attuazione delle fonti primarie in materia di prestazione di servizi di investimento (anche assicurativo/previdenziali) e di gestione collettiva del risparmio. Nello specifico, ci si intende al fatto che, com’è stato già anticipato nei paragrafi precedenti, la Commissione europea ha adottato sei Atti delegati, tutti pubblicati il 2 agosto 2021, con cui sono stati emendati i regolamenti e le direttive di implementazione delle discipline “MiFID II”, “UCITS”, “AIFMD” e “IDD”, nell’ottica di favorire l’integrazione dei profili di sostenibilità degli investimenti nelle pertinenti normative.

Il documento posto in pubblica consultazione ha, quindi, la finalità di recepire o (per meglio dire) riflettere le modifiche apportare a livello europeo nell’ambito del Regolamento Intermediari, con specifico riferimento alle aree su cui insistono le competenze regolamentari della Consob.

Ma andiamo con ordine.

La Commissione europea ha innanzitutto pubblicato la Direttiva delegata (UE) 2021/1269[37], con la quale ha apportato modifiche alla direttiva delegata MiFID II 2017/593, per quanto riguarda l’integrazione dei fattori di sostenibilità negli obblighi di governance dei prodotti. In tal senso, l’intervento regolamentare della Consob mira ad adeguare il Titolo VIII, Parte II, Libro III del Regolamento Intermediari alle citate novità, prevedendo:

  • l’obbligo in capo agli intermediari produttori di considerare anche i fattori di sostenibilità ai fini della definizione del target market potenziale dei prodotti realizzati, nonché in sede di revisione degli stessi;
  • il corrispondente dovere degli intermediari distributori di assicurare la coerenza, in termini di preferenze di tipo ESG, del target market effettivo con i relativi strumenti offerti o raccomandati, anche ai fini della revisione della propria “gamma prodotti”.

Conformemente al dettato europeo, le previsioni regolamentari di adeguamento alla nuova disciplina di matrice europea troveranno applicazione a decorrere dal 22 novembre 2022.

In linea con l’attuale approccio che estende le regole di derivazione MiFID II alle attività di commercializzazione di OICR propri e/o di terzi, nell’ottica di garantire agli investitori le medesime tutele indipendentemente dal canale di acquisto utilizzato (distributore terzo vs gestore che procede alla commercializzazione di OICR propri ovvero di terzi), le novità recate in tema di product governance concernenti gli obblighi del distributore sono riferibili anche alle attività disciplinate dagli artt. 107 e 109 del Regolamento Intermediari, per effetto del richiamo alle corrispondenti previsioni regolamentari riguardanti i prestatori di servizi e attività di investimento.

La Commissione Europea ha poi pubblicato il Regolamento delegato (UE) 2021/1253[38], che ha modificato il regolamento delegato MiFID II 2017/565 per quanto riguarda l’integrazione dei fattori di sostenibilità dei rischi di sostenibilità e delle preferenze di sostenibilità in taluni requisiti organizzativi e condizioni di esercizio delle attività delle imprese di investimento.

In questo caso, per effetto del richiamo alle corrispondenti previsioni contenute nel Regolamento (UE) 2017/565 (direttamente applicabile negli Stati membri, con decorrenza 2 agosto 2022), non sussiste l’esigenza di uno specifico intervento di trasposizione a livello domestico, poiché il Regolamento Intermediari risulta già allineato alla nuova disciplina europea con riferimento a tutti gli intermediari definiti dall’art. 35, comma 1, lett. b) dello stesso, nel cui novero sono ricompresi anche prestatori di servizi diversi dai soggetti tipicamente rientranti nel perimetro della MiFID II, senza necessità di ulteriori interventi di adeguamento.

Sono, invece, esclusi i consulenti finanziari autonomi e le società di consulenza finanziaria, che non rientrano nel novero degli intermediari definiti dall’art. 35, comma 1, lett. b) del Regolamento sopra richiamato. Anche tali soggetti devono essere sottoposti a una disciplina nazionale che preveda requisiti almeno analoghi a quelli previsti dalla MiFID II e dalle pertinenti misure di esecuzione, con riferimento agli ambiti individuati dall’art. 3, par. 2, di MiFID II. Si è quindi reso necessario integrare le previsioni del Libro XI per adeguarle alle novità apportate dal regolamento delegato (UE) 2021/1253: in tal senso, la Consob ha modificato gli artt. 138, 165, 167, 171, commi 3, 4 e 6, 176 e 177, comma 5 del Regolamento Intermediari.

Ancora, la Commissione Europea ha altresì modificato la disciplina relativa al risparmio gestito, al fine di integrare gli aspetti relativi alla sostenibilità con riguardo, tra l’altro, alla disciplina sui conflitti di interesse e agli obblighi di diligenza cui i gestori sono tenuti nella prestazione dell’attività di gestione collettiva. Più nello specifico:

  • in riferimento alla UCITS, la Direttiva delegata (UE) 2021/1270[39] ha modificato la direttiva delegata (UE) 2010/43;
  • in riferimento all’AIMFD, il Regolamento delegato (UE) 2021/1255[40] ha modificato il regolamento delegato n. 231/2013 (c.d. AIFMR).

Tenuto conto che le modifiche apportate al regolamento delegato AIFM e alla direttiva delegata UCITS sono sostanzialmente coincidenti, gli interventi sul Regolamento Intermediari sono stati definiti in linea con l’approccio regolatorio già adottato in fase di implementazione della AIMFD.

In tale occasione, infatti, si è optato per un richiamo nel Regolamento Intermediari alle disposizioni del regolamento AIFM per renderle applicabili anche ai gestori di fondi UCITS, nell’ottica di assicurare standard di comportamento uniformi a prescindere dalla tipologia di prodotto gestito. Alla luce di ciò, la principale modifica apportata al Regolamento Intermediari in sede di adeguamento agli atti delegati sopra citati attiene al richiamo, negli artt. 97 e 98 concernenti gli obblighi di due diligence, ai nuovi paragrafi 5 e 6 dell’art. 18 della AIFMR.

In linea con il dettato europeo, le previsioni regolamentari di adeguamento alla nuova disciplina troveranno applicazione a decorrere dal 1° agosto 2022.

Da ultimo, la Commissione europea ha emanato il Regolamento delegato (UE) 2021/1257[41], con il quale ha modificato i regolamenti delegati IDD con riferimento ai seguenti ambiti:

  • disciplina della product oversight governance;
  • disciplina sui conflitti di interesse;
  • valutazione dell’adeguatezza degli investimenti.

Le sopra citate modifiche apportate ai regolamenti delegati IDD, essendo direttamente applicabili negli Stati membri, non richiedono uno specifico intervento di trasposizione a livello domestico.

Ciò posto, la Consob è comunque intervenuta con alcune modifiche al Libro IX del Regolamento Intermediari, al fine di allineare le disposizioni ivi previste alla disciplina in materia di finanza sostenibile applicabile alla prestazione dei servizi di investimento di derivazione MiFID II; ciò, in coerenza con l’approccio seguito nel recepimento domestico della normativa IDD di prevedere per la distribuzione di prodotti di investimento assicurativi (c.d. IBIP) disposizioni in linea con quelle dettate per i prestatori dei servizi di investimento, in virtù del carattere di armonizzazione minima della IDD. In conformità al riparto di competenze tra IVASS e Consob delineato dal legislatore nazionale, le modifiche proposte riguardano esclusivamente la distribuzione di IBIP posta in essere dai soggetti abilitati alla distribuzione assicurativa (come definiti dall’art. 1, comma 1, lett. w-bis), del TUF).

Le modifiche supra delineate sono tutte rappresentate nel documento posto in pubblica consultazione. La consultazione termina il 19 marzo 2022.

 

[1] Rientrano nella categoria dei PMF le a) imprese di assicurazioni che rendono disponibili un prodotto di investimento assicurativo, b) le imprese di investimento che forniscono servizi di gestione del portafoglio, c) gli enti pensionistici, aziendali, professionali, d) i creatori di un prodotto pensionistico, e) i gestori di fondi di investimento alternativo, f) i fornitori di un prodotto pensionistico individuale paneuropeo, g) i gestori di un fondo per il venture capital qualificato, h) i gestori di un fondo qualificato per l’imprenditoria sociale, i) le società di gestione di un organismo d’investimento collettivo in valori mobiliari e, infine, l) gli enti creditizi che forniscono servizi di gestione del portafoglio. Rientrano, invece, nella categoria dei consulenti finanziari: a) gli intermediari assicurativi che forniscono consulenza in materia di assicurazioni riguardo agli IBIP, b) le imprese di assicurazione che forniscono consulenza in materia di assicurazione riguardo agli IBIP, c) gli enti creditizi che forniscono una consulenza in materia di investimenti, d) le imprese di investimento che forniscono consulenza in materia di investimento, e) i GEFIA che forniscono consulenza in materia di investimento e, da ultimo, f) le società di gestione di OICVM che forniscono consulenza in materia di investimenti.

[2] L’investimento sostenibile è definito come quell’investimento in un’attività economica che contribuisce a un obiettivo ambientale, misurato, ad esempio, mediante indicatori chiave di efficienza delle risorse concernenti l’impiego di energia, l’impiego di energie rinnovabili, l’utilizzo di materie prime e di risorse idriche e l’uso del suolo, la produzione di rifiuti, le emissioni di gas a effetto serra nonché l’impatto sulla biodiversità e l’economia circolare; o un investimento in un’attività economica che contribuisce a un obiettivo sociale: in particolare un investimento che contribuisce alla lotta contro la disuguaglianza, o che promuove la coesione sociale, l’integrazione sociale e le rela­zioni industriali, o un investimento in capitale umano o in comunità economicamente o socialmente svantaggiate, a condizione che tali investimenti non arrechino un danno significativo a nessuno di tali obiettivi (principio del “do not significantly harm”) e che le imprese che beneficiano di tali investimenti ri­spettino prassi di buona governance, in particolare per quanto ri­guarda strutture di gestione solide, relazioni con il personale, remu­nerazione del personale e rispetto degli obblighi fiscali.

[3] Il rischio di sostenibilità, definito come l’evento o la condizione di tipo am­bientale, sociale o di governance che, se si verifica, potrebbe pro­vocare un significativo impatto negativo, effettivo o potenziale, sul valore dell’investimento.

[4] Da ultimo, i fattori di sostenibilità devono essere identificati nelle problematiche ambientali, sociali e con­cernenti il personale, il rispetto dei diritti umani e le questioni relative alla lotta alla corruzione attiva e passiva.

[5] Si tratta, in particolare, di: “a) mitigazione dei cambiamenti climatici; b) adattamento ai cambiamenti climatici; c) uso sostenibile e protezione delle acque e delle risorse marine; d) transizione verso un’economia circolare; e) prevenzione e riduzione dell’inquinamento; f) protezione e riprisitino delle biodiversità e degli ecosistemi”.

[6] Il 4 febbraio 2021 sono stati pubblicati i Final Report on draft Regulatory Technical Standards relativi agli artt. 2a(3), 4(6) (7), 8(3), 9(5), 10(2) e 11(4); il 22 ottobre 2021 sono stati pubblicati i Final Report on draft Regulatory Technical Standards relativi agli art. 8(4), 9(6) and 11(5).

[7] Indica la presenza di RTS

[8] a) mitigazione dei cambiamenti climatici, b) adattamento ai cambiamenti climatici

[9] c) l’uso sostenibile della protezione delle acque e risorse marine, d) transizione verso un’economia circolare, e) la prevenzione e la riduzione dell’inquinamento, f) la protezione e il ripristino della biodiversità e degli ecosistemi

[10] Grassetto aggiunto.

[11] In vigore già dallo scorso 10 marzo 2021.

[12] Basti ricordare, ad esempio, che, con riferimento alla disciplina AIFMD, l’art. 18 del Regolamento 231/2013 già oggi richiede ai GEFIA di istituire, attuare e applicare “politiche e procedure scritte in materia di diligenza dovuta e mette in atto disposizioni efficaci per assicurare che le decisioni di investimento prese per conto dei FIA siano attuate conformemente agli obiettivi, alla strategia di investimento e, laddove applicabile, ai limiti di rischio dei FIA”.

[13] Ovviamente ciò non significa che per ogni tipologia di prodotto finanziario esiste necessariamente un rischio di investimento legato a fattori ESG. Tuttavia, l’indagine circa la potenziale esistenza di rischi ESG deve essere necessariamente condotta e, in caso di esito negativo, effettuere la disclousure prevista all’art. 6 SFDR, esponendo la motivazione sul perché non si sono ritenuti rilevanti detti rischi.

[14] Anche attingendo ad un’amplissima e consolidata esperienza maturata da parte delle imprese che hanno aderito ai c.d. Sustainable Development Goals (“SDGs“) elaborati dall’ONU nell’ambito di “Agenda 2030”.

[15] Si pensi, ad es. ad una Sicaf di venture capital.

[16] Fra queste, si segnalano, MSCI ESG ResearchOekom ResearchSAMVigeo Eiris ecc…

[17] Ciò, peraltro, rappresenta un’ulteriore conferma del fatto che detto l’integrazione dei rischi di sostenibilità nei porcessi di investimento è obbligatoria per tutti i “partecipanti ai mercati finanziari” cui si riferisce il SFDR

[18] Integrating ESG issues into executive pay, disponibile al link: https://www.unglobalcompact.org/library/302.

[19] https://www.borsaitaliana.it/comitato-corporate-governance/homepage/homepage.htm.

[20] Disponibile al link: https://www.consob.it/web/area-pubblica/report-dnf.

[21] Cioè i partecipanti ai mercati finanziari che alla data di chiusura del bilancio superano i 500 dipendenti e le holding di grandi gruppi che alla data di chiusura del bilancio superano i 500 dipendenti.

[22] Si tratta di indicatori elaborati sulla base degli obiettivi del Green Deal Europeo, approvato dalla Commissione UE nel dicembre 2019 (neutralità del carbonio, aumento della quota di energie rinnovabili e dell’efficienza energetica, protezione della biodiversità e dell’acqua, economia circolare) nonché degli obiettivi della “Strategia UE per la responsabilità sociale delle imprese nel periodo 2011-2014”, nonché di quelli stabiliti nell’ambito dei principi ONU su “impresa e diritti umani, la lotta allo sfruttamento del lavoro minorile, e del lavoro forzato, la parità di genere, la non discriminazione” e dei principi fondamentali dell’Unione su lotta alla corruzione e concussione.

[23] Si pensi ad esempio agli standard definiti dal Global Reporting Initiative.

[24] Riportato nell’Allegato I del progetto di RTS.

[25] Solitamente l’anno solare precedente.

[26] Il primo report dovrà essere pubblicato solo nel giugno del 2023 e avrà come riferimento il periodo che và dal 1° gennaio 2022 al 31 dicembre 2022.

[27] Ad esempio, il numero di individui colpiti, ovvero l’aumento dei prestiti a sofferenza o dei livelli di disoccupazione, ovvero il volume di acqua inquinata o di degrado del suolo che potrebbero scaturire ecc..

[28] conformemente all’articolo 3 della direttiva 2007/36/CE del Parlamento europeo e del Consiglio (9).

[29] L’entrata in vigore degli Atti delegati è prevista per il mese di agosto del 2022, fatta eccezione per la Direttiva delegata (UE) 2021/1269 (in materia di product oversight governance) per la quale il termine di recepimento è fissato per il 22 novembre 2022.

[30] Question related to Regulation (EU) 2019/2088 of the European Parliament and of the Council of 27 November 2019 on sustainability‐related disclosures in the financial services sector (Sustainable Finance Disclosure Regulation 2019/2088).

[31] Sul punto si faccia riferimento all’analisi condotta da Consob nell’ambito del rapporto “La finanza per lo sviluppo sostenibile” del giugno 2021, in cui si evidenzia che: “il fattore S è il più inafferrabile della triade, essendo la categoria più generale, ampia, qualitativa, di lungo periodo e indefinita della sostenibilità”.

[32] Per quella parte dell’investimento connotato da caratteristiche ESG e che tiene conto dei criteri dell’UE per le attività economiche ecosostenibili, mentre, per la restante parte, di detto investimento, l’espressa precisazione che trattasi di investimenti non connotati dalle predette caratteristiche.

[33] Come detto in precedenza, la Tassonomia UE è attualmente basata su aspetti ambientali e climatici e pertanto, dal 1° gennaio 2022, tale obbligo si declina come disclousure sulle caratteristiche ambientali di cui alle lettere a) e b) dell’articolo 9 del Regolamento Tassonomia che connotano il prodotto finanziario.

[34] Dal 1° gennaio 2022 per gli obiettivi ambientali di cui all’articolo 9, lettere a) e b), Regolamento Tassonomia; dal 1° gennaio 2023 anche per gli altri obiettivi ambientali.

[35] Per consultare il testo completo posto in pubblica consultazione al link https://www.esma.europa.eu/press-news/esma-news/esma-consults-review-mifid-ii-suitability-guidelines

[36] Inoltre, per quanto non rilevante rispetto alla presente disamina, si rileva, per completezza, che le modifiche sono, altresì, finalizzate ad ultimare, a livello di regolamentazione secondaria, l’adeguamento dell’ordinamento domestico alle disposizioni della direttiva (UE) 2019/2034 (IFD), in materia di prestazione dei servizi e delle attività di investimento da parte delle imprese di paesi terzi diverse dalle banche. Ancora, sono stati realizzati alcuni interventi di razionalizzazione della disciplina concernenti: i) i requisiti di conoscenza e competenza del personale degli intermediari, al fine di fornire talune precisazioni in merito agli obblighi di conservazione documentale gravanti sugli intermediari; ii) l’albo e l’attività dei consulenti finanziari, nell’intento di innalzare il livello di tutela dei risparmiatori e garantire un efficace e tempestivo esercizio dell’azione di vigilanza sugli stessi. Da ultimo, sono apportate al Regolamento Intermediari alcune modifiche di fine tuning in relazione ai seguenti ambiti: domanda di estensione dell’autorizzazione delle SIM allo svolgimento dei servizi e delle attività di investimento, gestione dell’albo previsto dall’art. 20 del TUF ed operatività transfrontaliera delle SIM.

[37] Per il testo completo consultare il link https://eur-lex.europa.eu/legal-content/IT/TXT/?uri=CELEX:32021L1269

[38] Per il testo completo consultare il link https://eur-lex.europa.eu/legal-content/IT/TXT/?uri=CELEX:32021R1253&qid=1628500075118

[39] Per il testo completo consultare il link https://eur-lex.europa.eu/legal-content/IT/TXT/?uri=CELEX:32021L1270

[40] Per il testo completo consultare il link https://eur-lex.europa.eu/legal-content/IT/TXT/?uri=CELEX:32021R1255

[41] Per il testo completo consultare il link https://eur-lex.europa.eu/legal-content/IT/TXT/?uri=CELEX%3A32021R1257