di Antonio Di Giorgio, Annunziata & Conso

I termini di servizio delle varie piattaforme di scambio degli NFT, il Regolamento Roma I e il Codice del Consumo forniscono i riferimenti normativi per capire quali siano i diritti degli utenti (e degli artisti) che approcciano il mondo della crypto arte

È rilevante la recente diffusione degli NFT della crypto-arte, facilitata anche dalle intuitive funzionalità delle principali piattaforme di minting – ossia del processo di creazione degli NFT – e di vendita; di fatto accessibili anche per gli utenti non dotati di particolari competenze informatiche. In tale ambito, per gli utenti la scelta della piattaforma (marketplace di scambio degli NFT) riveste un ruolo fondamentale considerato che dovrebbe prestarsi attenzione ai rischi di natura tecnica e all’effettiva tutela dei consumatori acquirenti.

Come funzionano le piattaforme di scambio di NFT della crypto-arte

In generale i non fungible token (NFT) nascono e vengono gestiti, dal punto di vista degli scambi, attraverso piattaforme a ciò dedicate. Tali piattaforme sono di fatto degli intermediari, che fungono da canali digitali di acquisto e di vendita di non fungible token e che si servono della tecnologia blockchain come sottostante [1]. È Ethereum, finora, la principale blockchain su cui vengono generati e scambiati i non fungible token; mentre, tra le piattaforme più popolari e utilizzate per gli NFT della crypto-arte, si citano OpenSea, Nifty Gateway, Rarible, Mintable e SuperRare.

Ad oggi, la promozione degli NFT su alcuni di questi marketplace è indubbiamente in grado di garantire una maggiore visibilità ai loro creatori, aumentandone esponenzialmente la popolarità e l’appetibilità sul mercato. A questa considerazione si aggiunga, inoltre, che le funzionalità delle principali piattaforme di minting – ossia del processo di creazione degli NFT – e di vendita sono piuttosto semplici, anche per gli utenti non dotati di particolari competenze informatiche, e questo è certamente uno dei motivi principali della mirabile diffusione degli NFT registrata negli ultimi tempi.

Ciò premesso, c’è da sottolineare che la scelta del marketplace da parte dell’utente non è di poco conto; anzi, riveste un ruolo fondamentale nell’emergente mercato di questi crypto-asset, se si pensa anche solo al fatto che la soluzione ai rischi di natura tecnica, così come l’effettività della tutela dei consumatori di questi nuovi beni, sul piano giuridico, dipendono – anche – dalla struttura e dalla organizzazione della piattaforma stessa, su cui gli NFT sono “ospitati”. Di qui, la necessità di spendere qualche parola di approfondimento sull’effettiva protezione dei diritti degli utenti partendo da un’analisi dei Terms of Service (i.e. le condizioni generali di contratto) delle su citate principali piattaforme di scambio di NFT della crypto-arte.

Cosa dicono i Term of Service delle piattaforme

Il tema dei modelli contrattuali offerti dalle piattaforme di marketplace, i cosiddetti Terms of Service (TOS), e le “tutele” (tutte da valutare in concreto) che questi garantiscono ai consumatori, non coglie impreparati gli operatori e gli esperti del settore, considerato che i timori che aleggiano intorno alle piattaforme di scambio di NFT sono i medesimi che, almeno in parte, condivide il più ampio e consolidato mercato delle cripto-attività.

Le preoccupazioni circa i rischi in cui si incorre, quando si opera nel mondo degli NFT, nascono dalla consapevolezza che la complessità delle tecnologie (DLT, blockchainsmart contracttoken, IPFS [2], valute virtuali) connesse agli argomenti trattati non permette di essere certi che i consumatori siano effettivamente informati del servizio o prodotto che si trovano “tra le mani”. Tanto che vi è la fondata ragione di credere che queste forme di contrattazione, offerte agli utenti dalle piattaforme di marketplace, abbiano come presupposto una situazione di disequilibrio e di asimmetria tra le parti contraenti: l’una che impone le proprie condizioni per la vendita di un bene o la prestazione di un servizio, e l’altra che queste condizioni, qualora ovviamente abbia interesse a concludere il contratto, deve accettare, venendosi così a trovare di fronte ad una situazione del tipo “prendere o lasciare”.

Ed il problema riguarda non soltanto l’utente che sia interessato ad acquistare online gli NFT, che spesso dimentica di leggere le condizioni generali o non comprende pienamente le clausole inserite nei Terms of Service, ma riguarda anche gli artisti “creatori” degli stessi NFT, che si servono delle piattaforme per pubblicizzarne la vendita; i quali, di frequente, non hanno neppure idea di quali diritti stiano cedendo e a quali obblighi essi vadano incontro, essendo ormai il fenomeno divenuto alla portata di chiunque.

I riferimenti normativi dei contratti

I contratti offerti al consumatore, che si affaccia sulle piattaforme (i TOS) sono regolamenti contrattuali predisposti e standardizzati dalla piattaforma stessa. Guardando ai TOS delle principali piattaforme (alcune di quelle sopra menzionate), questi rivelano una coerenza di fondo nella disciplina minima di tutela riconosciuta al consumatore; coerenza che, tuttavia, sconta una serie di criticità significative. Infatti, le principali piattaforme sopra menzionate hanno la propria sede legale negli Stati Uniti e di massima propongono l’applicazione tout court al contratto della legge americana; tuttavia, la tutela del consumatore deve essere ricercata, non solo alla luce della normativa richiamata nel contratto, ma anche a quella di volta in volta “necessariamente” applicabile tenuto conto della Stato di residenza del consumatore. A tal ultimo proposito, è utile ricordare che non è sempre pacificamente individuabile tale disciplina, ad esempio in assenza di accordi internazionali tra gli Stati che disciplinano le obbligazioni contrattuali.

In Europa: il Regolamento Roma I

Per gli utenti consumatori europei soccorre il Regolamento Roma I (Regolamento (CE) n. 593/2008): è il regolamento comunitario in materia di diritto internazionale privato, che disciplina l’individuazione della legge applicabile alle obbligazioni contrattuali civili e commerciali tra gli Stati membri. Uno dei principi del Regolamento è quello della libertà assoluta di scelta della legge applicabile alle obbligazioni contrattuali tra le parti contraenti (art. 3); tuttavia, qualora il contratto coinvolga un consumatore, vi è una limitazione: la scelta ad opera delle parti della legge applicabile non può avere, come risultato, quello di privare il consumatore della protezione garantitagli dalle disposizioni imperative (o “necessarie”) della legge del Paese nel quale egli risiede abitualmente (art. 6 c. 2).

L’ambito di applicazione di tale regolamento, di cui sono certamente destinatari gli Stati membri, non può essere con semplicità esteso anche ai soggetti con sede legale in Stati esterni all’Unione europea (es. Stati Uniti), proprio per l’assenza di convenzioni internazionali atte a regolamentare le relazioni, ad esempio, con gli Stati Uniti. Quello che si può però affermare è che tale regolamento comunque recepisce l’esigenza di “protezione del consumatore”, quale parte debole del regolamento contrattuale, e che dovrebbe essere perseguita da tutti gli operatori (UE e non UE) che si rivolgono ai consumatori del mercato europeo.

Le regole del Codice del Consumo

A livello domestico, il concetto della protezione del consumatore è peraltro ripreso all’interno del Codice del Consumo, normativa in gran parte di genesi comunitaria [3]. In particolare, il Codice del Consumo sembra attrarre nella sua disciplina tutti gli operatori (italiani ed esteri, europei e non europei) considerata l’ampia definizione di professionista («la persona fisica o giuridica che agisce nell’esercizio della propria attività imprenditoriale, commerciale, artigianale o professionale, ovvero un suo intermediario», art. 3, c. 1, lett. c, Codice del Consumo) e di produttore (qualsiasi «importatore del bene o del servizio nel territorio dell’Unione europea o qualsiasi altra persona fisica o giuridica che si presenta come produttore», cfr. art. 3, c. 1, lett. d, Codice del Consumo). Considerato il contesto normativo, un’analisi puntuale, va comunque condotta caso per caso, tenuto conto, tra l’altro, della sede legale della piattaforma, della residenza del consumatore e della presenza o no di regolamenti europei applicabili e di convenzioni tra gli Stati.

Leggendo i TOS delle più diffuse piattaforme del mercato della crypto-arte è agevole riscontrare diverse condizioni che, alla luce della normativa nazionale, sembrano presentare profili di criticità, nella misura in cui stabiliscono delle limitazioni di responsabilità, nonché una serie di diritti esercitabili dalle piattaforme, che rischiano di non assicurare la protezione del consumatore come richiesto dalla norma. Per fare un esempio evidente, alcuni TOS prevedono il diritto in capo alle piattaforme di modificare le condizioni contrattuali offerte, unilateralmente e a propria discrezione, mediante l’invio di una semplice comunicazione all’utente, senza precisarne il motivo, né garantire il diritto di recedere. Condizione, questa, che integra una clausola presuntivamente vessatoria, ai sensi del c. 2 lett. m) dell’art. 33, secondo cui chi offre un contratto in stipulazione non può «modificare unilateralmente le clausole del contratto, ovvero le caratteristiche del prodotto o del servizio da fornire, senza un giustificato motivo indicato nel contratto stesso».

Il diritto di recesso

Altro concetto rilevante per il Codice del Consumo e la protezione del consumatore è la garanzia del “diritto di recesso”. I contratti del commercio elettronico che prevedono l’acquisto e vendita di prodotti e servizi tramite mezzi di comunicazione sono destinatari, a livello nazionale, di una disciplina ad hoc [4]. Nell’ambito dei contratti a distanza, il principale strumento di tutela offerto al consumatore è rappresentato dal diritto di recesso, lo ius poenitendi, anche denominato “diritto di ripensamento” nei contratti dei consumatori. Disciplinato dagli artt. 52 e ss. del Codice del Consumo, il diritto di recesso consiste nella facoltà, accordata esclusivamente al consumatore, di sottrarsi unilateralmente, ad nutum, agli impegni contrattuali. Il recesso è esercitabile nel termine di 14 giorni lavorativi, con decorrenza diversa a seconda del tipo di contratto sottoscritto. Nessuna delle piattaforme su menzionate prevede nei propri TOS il riconoscimento in capo al consumatore del diritto di ripensamento. Il che fa sorgere alcuni dubbi, primo fra tutti: la blockchain può garantire l’attuazione del diritto di recesso del consumatore? In particolare, qualora l’utente abbia acquistato un NFT attraverso la piattaforma di marketplace e successivamente intenda restituirlo al mittente, recedendo dal contratto e ottenendo la restituzione del prezzo pagato, può, da un punto di vista anche solo tecnologico, farlo?

Conclusione

Innanzitutto, va sottolineato che il consumatore, accettando i termini e le condizioni offerti dalle piattaforme, nonché accettando che gli scambi, al loro interno, siano eseguiti autonomamente attraverso smart contract, potenzialmente si assume la responsabilità e i rischi che derivano dall’affidarsi a un soggetto, la piattaforma di scambio di NFT, e a una tecnologia, quella dei contratti intelligenti, che per ora non sono sottoposti a regolamentazione specifica. Di conseguenza il consumatore accetta e si assume la responsabilità anche di veder potenzialmente violato il proprio diritto – teoricamente inderogabile – ad esempio di recesso o di agire in giudizio per ottenere tutela in caso di controversia.

Ciò, però non esclude che tali diritti siano comunque dal consumatore astrattamente perseguibili, restando nella sfera soggettiva dello stesso. Il problema diventa quindi la scarsa effettività e tutelabilità in concreto di tali diritti per ragioni di non facile soluzione: qual è l’entità giuridica contro cui agire? Chi è il titolare della piattaforma? Dove ha sede? Quale è la giurisdizione cui fare riferimento ai fini del radicamento del giudizio? Quale è il diritto applicabile? E se anche alla fine si ottenesse una sentenza di condanna o risarcimento, come e dove renderla effettiva resterebbero ulteriori problemi da verificare e risolvere di volta in volta [5].

[1] Tecnicamente, tali piattaforme non costituiscono l’unico mezzo attraverso cui gli scambi di NFT possono realizzarsi. Infatti, per quanto riguarda la fase di creazione dell’NFT, questa può avvenire anche mediante scrittura del codice relativo al token, cui segue il deposito diretto sulla blockchain: operazione che richiede, tuttavia, elevate competenze informatiche da parte del creatore

[2] L’IPFS (Inter Planetary File System) è un protocollo di comunicazione e una rete peer-to-peer per l’archiviazione e la condivisione di dati in un file system distribuito.

[3] Introdotto con il D.Lgs. n. 206 del 6 settembre 2005, a norma dell’art. 7 della l. delega n. 229/2003, in attuazione di una serie di direttive dell’Unione Europea, il Codice del Consumo rappresenta un fondamentale traguardo nella tutela dei consumatori.

[4] I contratti del commercio elettronico fanno parte del più ampio insieme dei contratti a distanza, ossia qualsiasi accordo concluso tra il consumatore e il professionista nel quadro di un regime organizzato, da quest’ultimo, di vendita o di prestazione di servizi a distanza, senza la presenza fisica e simultanea del professionista e del consumatore. L’art. 45, c. 1, lett. g) del Codice del Consumo definisce il “contratto a distanza” come «qualsiasi contratto concluso tra il professionista e il consumatore nel quadro di un regime organizzato di vendita o di prestazione di servizi a distanza senza la presenza fisica e simultanea del professionista e del consumatore, mediante l’uso esclusivo di uno o più mezzi di comunicazione a distanza fino alla conclusione del contratto, compresa la conclusione del contratto stesso». Di recente in materia di prestazione di servizi tramite canali digitali è intervenuto il Digital Services Act (DSA), attualmente in fase di proposta di regolamento (Proposta di “Regolamento del parlamento europeo e del consiglio relativo a un mercato unico dei servizi digitali (legge sui servizi digitali) e che modifica la direttiva 2000/31/CE”). E’ una normativa che mira a modernizzare la Direttiva sul commercio elettronico in relazione ai contenuti illegali, alla pubblicità trasparente e alla disinformazione dell’utente.

[5] Per approfondire queste tematiche si consiglia la lettura di: ANNUNZIATA F. – CONSO A., “NFT – L’arte e il suo doppio. Non Fungible Token: L’importanza delle regole oltre i confini dell’arte”, Montabone editore, 2021.

di Patrizio Braccioni, Annunziata & Conso

Negli ultimi mesi si sono succedute a livello nazionale, comunitario e internazionale proposte di regolazione volte a disciplinare alcuni aspetti fiscali delle cripto-attività. L’articolo descrive i tratti essenziali di questi interventi – una proposta di legge nazionale, una proposta di direttiva comunitaria e un documento di consultazione dell’Ocse – e mette in luce l’intrinseca connessione tra le proposte di regolamentazione sostanziale del fenomeno e quelle di natura tributaria.

 

1. Introduzione

In un recente volume dedicato alla fiscalità dell’economia digitale, un autore ha efficacemente affermato che, tra le materie giuridiche, il diritto tributario è quello che più rapidamente di altri dimostra la capacità di adeguarsi alle nuove realtà economiche [1].

La correttezza di questo assunto viene confermata se si analizzano gli sviluppi internazionali più recenti in materia di crypto-asset, il cui volume di scambi continua ad avere sviluppi esponenziali.

Il fenomeno è stato esaminato da numerosi autori, che si sono soffermati sulle questioni inerenti alla regolamentazione domestica e internazionale dei crypto-asset [2]. In questi scritti, oltre a fornire interessanti dati quantitativi, gli autori si sono focalizzati sull’accelerazione impressa dalle Autorità nazionali e internazionali di vigilanza bancaria e di supervisione sui mercati finanziari e di quelle che sovrintendono alla prevenzione del riciclaggio e all’elaborazione di una più compiuta disciplina sostanziale di questo fenomeno.

A oggi, l’apice di questo sforzo è rappresentato dalla recente approvazione da parte del Parlamento europeo e del Consiglio europeo dei rispettivi mandati a negoziare nell’ambito della cosiddetta procedura di trilogo il testo finale della Markets in Crypto-Asset Regulation, o MiCa, il regolamento europeo che dovrà disciplinare il mercato delle principali tipologie di crypto-asset [3]. Una rapidissima annotazione su questa proposta di regolamento, con riferimento al testo a oggi conosciuto [4]: si nota con qualche disappunto che è stata espunta dal provvedimento la disciplina dei Non-Fungible Token, o Nft, una species di crypto-asset non seriali e non fungibili da allocare tra gli Utility Token che si sta diffondendo con grande rapidità [5], disciplina originariamente prevista dalla proposta della Commissione.

Il presente lavoro si pone lo scopo di trasporre la discussione giuridica sul piano della disciplina tributaria, mettendo in evidenza una tendenza internazionale in rapida evoluzione e che sembra assumere orientamenti assai più definiti rispetto al passato.

Continua sul sito di Bancaria

[1] R. Cordeiro Guerra, «Dal “brick and mortar” all’economia digitale e oltre: una panoramica delle questioni fiscali», in Fiscalità dell’economia digitale, a cura di R. Cordeiro Guerra e S. Dorigo, Pisa, 2022, p. 13

[2] V., tra i molti, A. Conso, R. Ferretti, «La disciplina dei crypto-asset nella proposta di regolamento MiCa», in Bancaria, 2022, n. 3, pp. 61 ss.; A. Caponera, C. Gola, Aspetti economici e regolamentari delle «cripto-attività», Quaderni di economia e finanza della Banca d’Italia, Occasional Papers, n. 484, marzo 2019. Si vedano altresì i contributi pubblicati nel volume collettaneo, Fintech, diritti, concorrenza, regole, a cura di G. Finocchiaro e V. Falce Bologna, 2019.

[3] Si tratta della proposta di regolamento relativo ai mercati delle cripto-attività, o MiCa (Com (2020) 593 final).

[4] Si fa riferimento, in particolare, al testo sinottico, in tre colonne, che premette di comparare la proposta originaria della Commissione (Com(2020) 593 final) con le versioni che costituiscono l’oggetto dei mandati a negoziare rispettivamente approvati dal Parlamento europeo e dal Consiglio, predisposto per il Consiglio in data 1° aprile 2022 e reperibile all’indirizzo: https://eurlex.europa.eu/legal-content/En/Txt/Pdf/?uri=Consil:St_7694_2022_Init&from =It. In merito, va precisato che l’iter comunitario di approvazione del provvedimento non si è ancora concluso e che, quindi, il testo potrebbe subire ancora delle modifiche.

[5] Sulle tematiche relative agli Nft rinviamo al lavoro collettaneo coordinato da F. Annunziata e A. Conso, Nft – L’arte e il suo doppio, Montabone Editore, 2021. La parte relativa agli aspetti fiscali è stata redatta da P. Braccioni e P. Borsa.

di Antonio Di Giorgio, Annunziata & Conso

Una panoramica sulla normativa in materia di antiriciclaggio e contrasto al finanziamento del terrorismo, per capire in che modo le piattaforme di scambio degli NFT possono adeguarsi e quali regole devono seguire

 

Il mercato digitale è oggi uno degli ambiti sotto più attenta osservazione per prevenire il riciclaggio dei proventi di attività criminose e il finanziamento del terrorismo. Nel corso degli ultimi anni, la rilevanza di tale fenomeno è stata senz’altro accentuata dalla crescente diffusione delle valute virtuali e dal progressivo assoggettamento dei fornitori di servizi legati a tali valute virtuali agli obblighi del decreto antiriciclaggio (D.lgs. 231/2007). In tale quadro, le piattaforme di scambio di NFT si trovano di fronte ad una valutazione caso per caso, anche alla luce del modello di business, circa il rispetto di tale normativa.

Cosa dice la quinta direttiva AML per il mercato delle crypto e degli NFT

La quinta Direttiva Antiriciclaggio (Direttiva UE 2018/843) rappresenta una prima e importante “reazione” a livello europeo al crescere dell’allarme legato al rischio di utilizzi illeciti delle cripto-attività [1] (la direttiva parla in verità di “valute virtuali”). In particolare, la V Direttiva Antiriciclaggio estende l’ambito soggettivo ed oggettivo di applicazione delle disposizioni antiriciclaggio al fine di ricomprendervi i prestatori di servizi di cambio tra le valute virtuali e le valute aventi corso legale (cc.dd. exchanger) e di portafoglio digitale [2] (cc.dd. wallet provider). Oggetto dei servizi di tali operatori sono quindi le “valute virtuali”.

In Italia, già il D.Lgs. n. 90 del 2017 (in sede di recepimento della IV Direttiva Antiriciclaggio (Direttiva UE 2015/849) aveva introdotto nell’art. 1, comma 2, del D.Lgs. n. 231 del 2007, con la lett. qq), la definizione di “valuta virtuale”, quale “rappresentazione digitale di valore, non emessa da una banca centrale o da un’autorità pubblica, non necessariamente collegata a una valuta avente corso legale, utilizzata come mezzo di scambio per l’acquisto di beni e servizi e trasferita, archiviata e negoziata elettronicamente”; il D.Lgs. n. 125 del 4 ottobre 2019 (di attuazione della Direttiva UE 2018/843), ha poi esteso e ampliato tale definizione, che, nella versione vigente, recita: «la rappresentazione digitale di valore, non emessa né garantita da una banca centrale o da un’autorità pubblica, non necessariamente collegata a una valuta avente corso legale, utilizzata come mezzo di scambio per l’acquisto di beni e servizi o per finalità di investimento e trasferita, archiviata e negoziata elettronicamente [3]».

L’analisi

È evidente l’intento del Legislatore del 2019 di ampliare la portata della definizione comunitaria; intento, peraltro, espressamente dichiarato nella Relazione che accompagnava lo schema del Decreto Legislativo di recepimento, la quale chiarisce che la definizione mira ad includere, sia sul piano soggettivo (ovvero dei soggetti obbligati all’adempimento degli obblighi antiriciclaggio), sia su quello oggettivo (ovvero delle fattispecie rilevanti), una casistica ampia, variegata e difficilmente codificabile. Quindi tutte le cripto-attività? E anche i Non Fungible Token (NFT)?

Va notato che nella citata definizione, contenuta nell’art. 1, comma 2, lett. qq), del D.Lgs. n. 231 del 2007 (oggi vigente), non sembrano essere incluse solo le valute virtuali in senso stretto, ma possono essere intercettate diverse tipologie di cripto-attività e le diverse finalità sottostanti alla loro emissione e circolazione. In particolare, nella definizione in commento possono sostanzialmente rientrare: asset riconducibili alle nozioni di “beni” (così come definiti nell’art. 810 c.c.), di “documenti” o “titoli di legittimazione”, di “strumenti finanziari” (come definiti dall’art. 1. comma 2 del TUF), di “prodotti finanziari” (come definiti nell’art. 1, comma 1, lett. u) del TUF), – questo ultimo soprattutto perché compare nella definizione l’inciso «per finalità di investimento» –, di “strumenti di pagamento” (come definiti dal TUB). Tale onnicomprensività della definizione si spiegherebbe tenendo presente l’obiettivo della disciplina, che è quello di contrastare il riciclaggio e il finanziamento del terrorismo a prescindere dagli strumenti e dalle condotte negoziali utilizzati per tali finalità illecite [4].

Quanto agli NFT, sebbene alcune delle loro caratteristiche (infungibilità, diritto di seguito limitato, assenza di una vocazione tipicamente finanziaria etc.) paiano escludere la riconducibilità meccanica alla norma in commento, ciò non esenta emittenti e prestatori di servizi, comunque interessati ai processi di creazione e circolazione dell’NFT, a verificare di volta in volta se la fattispecie sia effettivamente esente dalla applicazione della disciplina in commento.

Antiriciclaggio, l’impatto delle norme sulle piattaforme NFT

Sebbene gli NFT – come visto e in astratto – sono potenzialmente fuori dalla nozione di “valuta virtuale” ex D.lgs. 231/2007, per valutare l’esistenza di obblighi in capo alle piattaforme è comunque utile soffermarsi proprio sulla definizione che il decreto antiriciclaggio fornisce di tali nuovi destinatari della norma, nonché sul loro modello di business, segnatamente:

  • per “prestatori di servizi relativi all’utilizzo di valuta virtuale”, si intende “ogni persona fisica o giuridica che fornisce a terzi, a titolo professionale, servizi funzionali all’utilizzo, allo scambio, alla conservazione di valuta virtuale e alla loro conversione da ovvero in valute aventi corso legale” (art. 1, comma 2, lett. ff), del D.Lgs. n. 231 del 2007);
  • per “prestatori di servizi di portafoglio digitale” si intende “ogni persona fisica o giuridica che fornisce, a terzi, a titolo professionale, anche online, servizi di salvaguardia di chiavi crittografiche private per conto dei propri clienti, al fine di detenere, memorizzare e trasferire valute virtuali” (art. 1, comma 2, lett. ff-bis), del D.Lgs. n. 231 del 2007).

Alla luce delle definizioni, devono ritenersi compresi tra i soggetti destinatari dei presidi antiriciclaggio i wallet provider, gli exchanger o le piattaforme che emettono cripto-attività, i gestori di sportelli ATM, attraverso i quali è possibile acquistare o vendere valute virtuali in cambio di valute tradizionali. L’ampia definizione sembra accogliere in potenza le piattaforme – quando operano in Italia o si rivolgono a clienti residenti in Italia – che per modello di business consentono agli utenti lo scambio degli NFT in cambio di valute virtuali (per esempio, sia nel mondo della cripto-arte, sia dello sport) come ETH o USDT; mentre si ritengono esclusi dall’ambito di applicazione della stessa norma gli emittenti o i creatori degli NFT. Infatti, sebbene gli NFT in astratto non siano valute virtuali, gli ETH e gli USDT invece sì.

La circostanza che la piattaforma consenta o accetti il pagamento in valuta virtuale (es. ETH) oppure offra e commercializzi NFT aventi «finalità di investimento» consente di supporre l’applicabilità della disciplina antiriciclaggio e dei relativi obblighi alla stessa. Si richiamano a riguardo le più volte citate definizioni di valuta virtuale e prestatori di servizi relativi alle valute virtuali del D.lgs. 231/2007, nonché quanto si è detto sulla ratio legislativa sottesa alla V Direttiva Antiriciclaggio: è “valuta virtuale” anche la “rappresentazione digitale di valore […] utilizzata […] per finalità di investimento” e il “prestatore di servizi relativi alle valute virtuali” è il soggetto “che he fornisce a terzi, a titolo professionale, anche online, servizi funzionali all’utilizzo […] di valuta virtuale […], nonché i servizi di emissione, offerta, […] alla negoziazione o all’intermediazione nello scambio delle medesime valute [5]”.

Il caso degli NFT nel mondo dell’arte

Volgendo l’attenzione agli NFT del mondo dell’arte, non è da sottovalutare un ulteriore aspetto; ovvero che, a prescindere da quanto sin qui sostenuto, le piattaforme di scambio tra utenti e venditori (artisti) di NFT potrebbero ricadere nell’ambito di applicazione del decreto antiriciclaggio ove sia al contempo svolto il ruolo di “casa d’asta”, o di “chi commercializza opere d’arte”, quando il valore dell’operazione è pari o supera i 10.000 euro. Al proposito è bene ricordate che ai sensi dell’art. 3, comma 5, lett. b) del D.Lgs 231/2007 [6] rientrano tra i destinatari del decreto antiriciclaggio, nella categoria degli operatori non finanziari, e sono quindi tenuti al rispetto della disciplina “i soggetti che esercitano attività di commercio di cose antiche, i soggetti che esercitano il commercio di opere d’arte o che agiscono in qualità di intermediari nel commercio delle medesime opere, anche quando tale attività è effettuata da gallerie d’arte o case d’asta di cui all’articolo 115 TULPS qualora il valore dell’operazione, anche se frazionata o di operazioni collegate sia pari o superiore a 10.000 euro” [7].

Nella relazione si legge che il settore – ancora non regolamentato, caratterizzato dalla presenza di operatori di piccole dimensioni, da transazioni di elevato ammontare e in contante – è particolarmente esposto a fenomeni di riciclaggio di denaro correlati alla scarsa tracciabilità delle operazioni e perciò si invita il Legislatore europeo e i singoli Stati a rendere anche questo mercato più trasparente. Da qui la V Direttiva Antiriciclaggio, che dà esplicitamente atto che le opere d’arte sono strumenti utilizzati per finalità di riciclaggio e che le operazioni su tali beni, se superano alcuni ammontari, determinano l’insorgere di obblighi in materia di identificazione e verifica della propria clientela.

I consigli per gli operatori

Dunque, gli operatori delle piattaforme di scambio NFT, svolgendo un’analisi della propria operatività, devono domandarsi se sono ricompresi o no all’interno dei soggetti vincolati all’osservanza degli adempimenti di prevenzione e mitigazione del rischio antiriciclaggio [8]. In ultimo si precisa che alluce del decreto del Ministero dell’Economia e della Finanza del 13 gennaio 2022 (pubblicato nella G.U. n. 40/2022), attuativo dell’art. art. 17-bis, comma 8-bis del D.Lgs. 141/2010, tali piattaforme dovrebbero anche valutare se sono tenute all’iscrizione in una sezione speciale del registro istituito a partire dallo scorso 16 maggio presso l’Organismo Agenti e Mediatori [9] (OAM) [10].

[1] A livello europeo tale fenomeno è stato analizzato dalla European Securities and Markets Authority (ESMA), con l’Advice on Initial Coin Offerings and Crypto-Assets (ESMA50-157-1391), e dalla European Banking Authority (EBA), con il Report with advice for the European Commission on crypto-assets. Con queste due analisi, entrambe datate 9 gennaio 2019, le autorità europee hanno identificato due aree d’attenzione: (i) le criptovalute qualificabili come strumenti finanziari ai fini dell’applicazione della disciplina europea in materia di servizi di investimento; (ii) i casi in cui questi asset non si qualificano come strumenti finanziari e l’assenza di un quadro regolamentare lascia gli investitori esposti a rischi. Nell’Advice si afferma inoltre che la disciplina antiriciclaggio dovrebbe applicarsi a tutti i crypto-asset e a tutte le attività ad essi relative e che dovrebbe essere assicurata un’adeguata informazione sui relativi rischi a beneficio degli investitori.

[2] Con la V Direttiva, per la prima volta in Europa il tema delle valute virtuali viene affrontato da una fonte di rango primario al fine di garantire un approccio più efficiente e coordinato in relazione alle indagini finanziarie in materia di terrorismo, incluse quelle relative all’uso improprio delle valute virtuali.

[3] Cfr. A. Conso – L. Martinotti, Antiriciclaggio e criptovalute: le anticipazioni alla V Direttiva AML, in “Rivista di Diritto Bancario”, 26 aprile 2018.

[4] Cfr. per approfondire Amendola P.R. – Conso A. – Ferretti R., Antiriciclaggio e valute virtuali, in “Rivista della Guardia di Finanza”, 3, 2020

[5] Per approfondire queste tematiche si consiglia la lettura di: ANNUNZIATA F. – CONSO A., “NFT – L’arte e il suo doppio. Non Fungible Token: L’importanza delle regole oltre i confini dell’arte”, Montabone editore, 2021 reperibile qui.

[6] Per completezza si precisa che l’art, comma 5, lett. c) del D.Lgs. 231/2007 fa riferimento ai “soggetti che conservano o commerciano opere d’arte ovvero che agiscono da intermediari nel commercio delle stesse, qualora tale attività è effettuata all’interno di porti franchi e il valore dell’operazione, anche se frazionata, o di operazioni collegate sia pari o superiore a 10.000 euro”.

[7] Non si può trascurare che l’arte rappresenta uno dei veicoli più sofisticati e preferiti dai riciclatori di proventi illeciti, come testimoniato anche da una relazione della Commissione europea del 2017: Relazione della Commissione al Parlamento europeo e al Consiglio sulla valutazione dei rischi di riciclaggio e finanziamento del terrorismo che incidono sul mercato interno e sono connessi ad attività transfrontaliere del 26 giugno 2017, confermata poi da quella del 24 luglio 2019. Gli Stati membri sono stati invitati a considerare il rischio derivante dal settore delle opere d’arte e a promuovere campagne di sensibilizzazione tra i commercianti, nonché a incoraggiare questi ultimi ad applicare misure antiriciclaggio/di contrasto del finanziamento del terrorismo.

[8] Vale la pena di rammentare che per le case d’asta, nel caso in cui il soggetto conduca direttamente la vendita di beni propri o di beni altrui, è necessaria un’apposita licenza (cfr. art. 115 del Regio Decreto n. 773/1931 del 18.06.1931 – Testo unico delle Leggi di Pubblica Sicurezza). Si tratta di un’autorizzazione prevista per lo svolgimento dell’attività di banditore. Nell’ipotesi in cui il banditore d’asta mette a disposizione soltanto il luogo virtuale di incontro (cioè il sito web), si configura invece una attività di mediazione, tendenzialmente non soggetta alla licenza. Secondo la legge, infatti, soltanto le agenzie di affari (tra le quali rientrano le case d’asta e le imprese, comunque organizzate, che si offrono come intermediarie nell’assunzione o trattazione di affari altrui, prestando la propria opera a chiunque ne faccia richiesta) necessitano della speciale autorizzazione.

[9] Cfr. al seguente link il Vademecum per gli “operatori in valute virtuali” presso l’OAM.

[10] Per completezza si precisa che nel luglio 2021 la Commissione ha presentato un nuovo pacchetto di proposte legislative in materia di antiriciclaggio per aggiornare e in parte rivoluzionare l’attuale quadro UE. Il pacchetto di proposte in materia di antiriciclaggio prevede quattro documenti legislativi. I quattro documenti sono: il regolamento 2015/847/UE, che mira a garantire la piena tracciabilità dei trasferimenti di cripto-attività e si propone di prevenire e individuare il loro possibile impiego a fini di riciclaggio e finanziamento del terrorismo; il regolamento che istituisce una nuova autorità dell’UE in materia di antiriciclaggio e lotta al finanziamento del terrorismo (AMLA – Anti-Money Laundering Authority); il nuovo regolamento in materia di AML/CFT, contenente norme direttamente applicabili, anche in relazione all’adeguata verifica della clientela e alla titolarità effettiva; la sesta direttiva in materia di AML/CFT (AMLD6), che sostituirà l’attuale direttiva 2015/849/UE.

di Donato Varani, Annunziata & Conso

Con la guerra, il rischio è un arretramento della pianificazione in chiave Esg. Ma per Donato Varani (Annunziata&Conso) sarebbe «una scelta suicida a livello globale»
di francesco bonaduce

 

Sostenibilità, transizione energetica, criteri Esg. Linguaggio e politiche nuove che, con lo scoppio del conflitto nell’Europa dell’Est, rischiano di essere messi in discussione. E se da una parte c’è chi sostiene che occorre ridefinire il sistema di produzione e approvvigionamento
delle fonti energetiche – veda il numero 178 di MAG – è altrettanto vero che il “richiamo” dei combustibili fossili è forte nei momenti di difficoltà. Ma quest’ultimo approccio mal si concilia col contrasto al cambiamento climatico e con la tabella di marcia dell’Unione europea in chiave “green”: ridurre le emissioni di gas serra del 55% entro il 2030, rispetto ai valori del 1990.

Viviamo una fase storica in cui non solo la narrazione ma l’essenza stessa delle politiche di “sostenibilità” sono messe a dura prova. E c’è chi prova a fare il punto della situazione.

In una recente pubblicazione a firma di Donato Varani, Daniel Lune!a e Dalila Di Martino, lo studio Annunziata&Conso ha condensato “lo stato dell’arte e le prospettive future” della regolamentazione Esg. MAG ha intervistato uno degli autori, il dottore commercialista Donato Varani, partner di Annunziata&Conso, per capire se quella che nel testo viene definita «la “lunga marcia” della sostenibilità» stia rischiando di subire uno stop innescato del conflitto e dalle sue conseguenze economiche. E per approfondire quale sia il ruolo e la funzione di un consulente legale nell’attuale contesto.

«Innanzitutto, bisogna avere contezza che i principi che gli intermediari sono stati chiamati ad applicare dovranno comunque essere attuati. Alcuni  sono già in vigore da marzo 2021. Altri previsti per il primo gennaio 2022, sono slittati a gennaio 2023. E questo è accaduto prima dello scoppio del conflitto Russia- Ucraina…», spiega Varani. Insomma, non si scappa dalla sostenibilità. E per fortuna! Ma, per il partner di Annunziata&Conso, la situazione adesso è “un po’ più fluida”: «Dal punto di vista della transizione climatica, probabilmente avremo dei ritardi accumulati a causa del conflitto, perché l’uso dei combustibili fossili mette in difficoltà da una parte l’agenda europea e dall’altra complica il lavoro degli intermediari nel convogliare i flussi finanziari verso le aziende che si trovano in difficoltà nel rispettare i criteri di sostenibilità».

Fa!ore determinante è stato il balzo dei costi delle materie prime e quello, collegato, dell’energia: «Sono elementi che incidono pesantemente sui costi di produzione. Quindi – prosegue Varani – gli investimenti che avrebbero dovuto essere convogliati verso progetti di transizione, verranno un po’ compressi e ci saranno delle difficoltà…». Gli scenari che si aprono sono incerti, ma fino a un certo punto: «Non penso che salteranno le scadenze, almeno per quanto riguarda la regolamentazione finanziaria: è un obiettivo fondamentale del piano europeo per la transizione. Probabilmente si adotteranno degli accorgimenti per cercare di farle rispettare, dovendo fare maggiori investimenti. Come? Aiutando di più le imprese, mettendo a disposizione del sistema economico un maggior flusso di risorse, che possa, da una parte, assorbire lo shock dovuto al prezzo delle materie prime e, dall’altra, permettere di fa!o la transizione», sostiene il partner.

Quindi, dalla crisi Varani intravede anche gli spiragli di una nuova spinta: «Da un punto di vista politico, sembra che il conflitto abbia fatto aumentare la coesione dei Paesi europei. Applicandola alla sostenibilità, la manifestazione di questa crisi ha messo ancora più a nudo la necessità di fare investimenti massicci, per abbassare la dipendenza dalle fonti fossili e quindi cercare di diversificare gli approvvigionamenti in un periodo di tempo ancora più breve». Per far sì che ciò avvenga, per il consulente la risposta è una sola: «Servono maggiori risorse. Serve un programma più stringente e la necessità di stanziare più fondi di quelli attualmente previsti. Il 2030 è dietro l’angolo e cercare di abbassare notevolmente la dipendenza dalle fonti fossili e le relative emissioni di gas serra nell’ambiente, significa fare investimenti notevoli, per avere una transizione – ovvero un cambio di paradigma a tutto tondo e con ricadute sul sistema nel suo complesso – senza avere degli shock economici troppo forti».

Altrimenti, l’eventualità è che si mettano davanti altre priorità e che il tema della sostenibilità venga rimandato a tempi più “felici”: «È un rischio, ma sarebbe una scelta suicida a livello globale. Il conflitto rappresenta un ostacolo non indifferente che ha turbato una pianificazione in atto. Bisognerà cambiare tale pianificazione. Ma abbandonare o rinunciare ad alcuni obiettivi potrebbe essere molto pericoloso. Il clima non è una materia che può essere gestita nel breve termine: bisogna calcolarne gli effetti nel medio o lungo periodo. Abbandonare adesso lo sforzo fatto lo potremmo pagare con gli interessi», avverte Varani.

Ed è in tempi come questi che il lavoro di advisor acquista, se possibile, una valenza ancora maggiore nel ruolo di “guida” dei clienti: «Il nostro mestiere è cercare di rendere compliant gli intermediari ai progressi delle norme. Ma la vera sfida di questa fase sarà cercare di convogliare gli investimenti verso quelle imprese che effettivamente hanno progetti di sostenibilità e che potrebbero subire dei rallentamenti. Potrebbe diventare più rarefatto il parterre delle imprese su cui investire, perché alcune di esse potrebbero decidere di accantonare alcuni progetti, per i costi dovuti all’aumento delle fonti energetiche».

Per evitare che ciò accada, sostiene sempre Varani, occorre che la politica faccia la sua parte: «Il livello istituzionale deve far sì che gli imprenditori  si sentano rassicurati dal fatto di poter contare sugli aiuti o investimenti che l’Unione europea può convogliare, anche aumentandoli, in questo settore. Altrimenti gli imprenditori si troverebbero costretti ad avere una visione di breve termine. L’attività imprenditoriale è infatti molto sensibile alle oscillazioni dei costi. E l’oscillazione che stiamo vivendo adesso non è affatto trascurabile per le imprese. È indispensabile – conclude Varani – che il livello politico-decisionale supporti gli imprenditori europei sulla via della trasformazione sostenibile».

di Donato Varani, Daniel Lunetta e Dalila Di Martino – Annunziata&Conso

 

1. Le tappe del processo di integrazione dei fattori di sostenibilità

1.1 Premessa

Da molti anni al centro del dibattito internazionale si è posta la necessità di favorire lo sviluppo di un modello di sviluppo economico che consideri e includa i fattori di carattere ambientale, sociale e le buone prassi di governo aziendale (c.d. fattori ESG – Environmental, Social and Governance). Al fine di rafforzare questa inclusione e fornire incentivi a tale modello di sviluppo, è stato coinvolto il sistema finanziario quale uno dei veicoli diretti a convogliare gli investimenti verso le menzionata finalità.

Sotto questo profilo la “lunga marcia” della sostenibilità può convenzionalmente dirsi aver preso le mosse dal Rapporto del 1987 della World Commission on Environment and Development (Rapporto Brudtland) in cui è stato enucleato il concetto di “sostenibilità” o “sviluppo sostenibile” come “sviluppo che soddisfa i bisogni del presente senza compromettere la capacità delle generazioni future di soddisfare i propri bisogni”. Successivamente sono state numerose, a livello globale, le iniziative volte a favorire la creazione di una regolamentazione comune, ad esempio, in tema di emissioni inquinanti e investimenti green.

Per rimanere nell’ambito europeo, a partire dal 2015, alcuni Stati hanno sottoscritto accordi chiave per un futuro sostenibile: dapprima, l’Agenda 2030 per lo sviluppo sostenibile, sottoscritta nel settembre 2015 dai governi dei 193 Paesi membri dell’ONU; successivamente, l’Accordo di Parigi sui cambiamenti climatici – firmato il 22 aprile 2016 e ratificato dall’Unione europea il 5 ottobre 2016 – che si propone di rafforzare la risposta ai cambiamenti climatici, tra l’altro, rendendo i flussi finanziari compatibili con un percorso che conduca a uno sviluppo a basse emissioni di gas a effetto serra e resiliente dal punto di vista climatico.

In tale contesto, l’Unione europea, si è da subito impegnata nella transizione verso modelli di crescita includenti tematiche ambientali; ciò ha portato al lancio del Piano d’Azione (marzo 2018) con l’obiettivo di finanziare la crescita sostenibile, di incrementare gli investimenti in progetti sostenibili e di promuovere l’integrazione dei criteri ambientali, sociali e di governance (Environmental, Social and Governance – ESG).

Il Piano d’Azione UE ha scandito le “tappe” della marcia della sostenibilità in dieci punti, al fine di introdurre un framework normativo nel settore finanziario comune a tutti gli Stati membri e finalizzato, fra l’altro, a:

–     introdurre una “tassonomia” europea per la finanza sostenibile, per la definizione e classificazione delle attività economiche sostenibili;

–     promuovere l’integrazione dei fattori ESG nelle scelte di investimento, nelle strategie di business, nelle scelte di governance e nelle politiche di remunerazione degli intermediari finanziari;

–     modificare le Direttive MiFID II, AIFMD e IDD, nonché la Direttiva Delegata 2017/593 in tema di governance dei prodotti finanziari (POG) e le linee guida ESMA sulla valutazione di adeguatezza dei prodotti, per garantire che le preferenze in materia di sostenibilità siano tenute in considerazione nella valutazione di adeguatezza;

–     introdurre specifici obblighi di disclousure e di condotta da parte di tutti gli operatori di settore che favoriscano la nascita di un mercato comune di prodotti “green”, rafforzando la fiducia degli investitori nella finanza sostenibile.

In linea con i propositi enucleati nel menzionato Piano d’Azione, nel mese di maggio 2018, la Commissione europea ha pubblicato un pacchetto di proposte legislative volte a promuovere una “finanza sostenibile”. Da una di tali proposte ha avuto origine il Regolamento (UE) 2019/2088, pubblicato in data 9 dicembre 2019, relativo all’informativa sulla sostenibilità nel settore dei servizi finanziari (c.d. SFDR – Sustainable Finance Disclosure Regulation). Tale Regolamento è stato successivamente integrato e modificato dal Regolamento (UE) 2020/852, relativo all’istituzione di un quadro che favorisce gli investimenti sostenibili (cd. Regolamento sulla Tassonomia).

1.2 Il Regolamento SFDR

Il Regolamento SFDR mira a contrastare il fenomeno del greenwashing e a favorire l’afflusso di investimenti verso la sostenibilità, attraverso la riduzione delle asimmetrie informative nella relazione principale-agente, creando uno standard europeo della “disclousure ESG” che impone a tutti gli attori coinvolti di adottare la stessa terminologia (che diviene, difatti, standardizzata) e di introdurre gli stessi parametri per dichiarare in che modo gli intermediari integrano i rischi di sostenibilità, considerano gli effetti negativi per la sostenibilità, e promuovono le caratteristiche ambientali o sociali degli investimenti, all’interno dei propri processi decisionali e dei propri prodotti finanziari. Ciò attraverso la previsione di una serie di obblighi di disclousure a livello pre-contrattuale e contrattuale oltre che su basi continuative; invero, il Regolamento, aumenta e uniforma i requisiti di reporting dei processi di investimento e nelle attività di consulenza in capo ai destinatari sia a livello di entità sia a livello di prodotto.

Il citato Regolamento ha un ambito di applicazione soggettivo molto ampio, rivolgendosi, ai Partecipanti ai Mercati Finanziari (nuova categoria introdotta proprio dal Regolamento) nonché ai Consulenti Finanziari. I Partecipanti ai mercati finanziari sono identificati fondamentalmente in tutti i soggetti del mercato finanziario che forniscono alla clientela servizi di gestione e consulenza sugli investimenti[1].

I prodotti presi a riferimento spaziano dai prodotti finanziari o prodotti di investimento assicurativo ai fondi di investimento alternativo o ai prodotti pensionistici individuali paneuropei.

È importante focalizzare l’attenzione su alcuni concetti chiave della nuova regolamentazione relativi all’investimento sostenibile[2]al rischio di sostenibilità[3]e ai fattori di sostenibilità[4]Questi concetti devono essere letti in un modo integrato che permetta di riorganizzare l’analisi e la gestione dei rischi di sostenibilità secondo canoni che modificano profondamente gli obiettivi aziendali.

Partendo dai fattori di sostenibilità, si riescono ad identificare le macro-aree di interesse aziendale sulle quali occorre intervenire in termini di identificazione granulare, misurazione e gestione del rischio; quest’ultimo, quando riferito ad eventi specifici legati all’ambiente, ai rapporti umani e sociali o al comportamento aziendale in termini di adeguatezza e conformità delle regole, è in grado di influenzare il valore dell’investimento effettuato seguendo le caratteristiche che ne disegna la normativa.

Consapevole di dette ricadute organizzative e procedurali che l’assolvimento degli obblighi di disclousure ESG reca inevitabilmente con sé, la Commissione Europea, è intervenuta anche sul framework normativo relativo ai servizi di investimento e di gestione collettiva del risparmio, con una serie di regolamenti e direttive (gli “Atti delegati”), di cui si tratterà più avanti, finalizzati a modificare e/o integrare le regole organizzative e di governance nonché i connessi adempimenti procedurali (inerenti – inter alia – alla gestione dei conflitti di interessi, alla product governance e ai processi di risk management) già previsti nell’ambito dei regimi AIFMD, UCITS e MiFID II, al fine di includervi considerazioni relative ai fattori e rischi ambientali, sociali e di due diligence “ESG”.

1.3 Il Regolamento Tassonomia

Va dato conto anche del fatto che, con l’introduzione del Regolamento Tassonomia, che ha – inter alia – apportato modifiche e integrazioni al Regolamento SFDR, si è potuto focalizzare l’attenzione tra i diversi obiettivi degli investimenti “green” sull’ecosostenibilità e sull’ambiente, così da consentire di progettare meglio le caratteristiche di quei prodotti finanziari o di quelle obbligazioni societarie aventi “caratteristiche ambientali” o connotate da un “obiettivo sostenibile” di carattere ambientale.

Detti obiettivi di investimento sono oggi fissati all’art. 9 del Regolamento Tassonomia[5], che consente anche di disporre degli strumenti informativi necessari a comprendere come e in che misura gli investimenti sottostanti il prodotto finanziario si riferiscono ad attività economiche considerate ecosostenibili, avuto riguardo ai criteri di ecosostenibilità stabiliti dallo stesso Regolamento, come integrati dai criteri di vaglio tecnico emanati – di volta in volta – dalla Commissione Europea.

Il Regolamento Tassonomia è intervenuto anche sulla disciplina delle “Dichiarazioni non finanziarie” applicabile ai cc.dd. “Enti di interesse pubblico” soggetti alla disciplina del D.lgs. n. 254/2016 (a sua volta attuativa della Direttiva 2013/34/UE), stabilendo e introducendo specifiche prescrizioni per le imprese soggette a detto obbligo, volte a favorire la trasparenza verso il mercato circa le interconnessioni tra le attività istituzionali dell’Ente ed una o più attività economiche considerate ecosostenibili in base alla disciplina dello stesso Regolamento.

La visione d’insieme delle norme europee in materia di sostenibilità e le norme degli Stati Membri che traspongono i principi e le previsioni di quelle nell’ambito degli ordinamenti nazionali, risulta particolarmente complessa, ciò anche a motivo di una articolata scansione dei termini di entrata in vigore dei diversi provvedimenti che, a tratti, appare addirittura farraginosa.

Infatti, pare opportuno ricordare che parte del Regolamento SFDR si applica già a partire dal 10 marzo 2020, ciò anche con riferimento a quegli specifici obblighi di disclousure in relazione ai quali lo stesso SFDR ha stabilito che la disciplina concreta della relativa attuazione venisse integrata con gli RTS[6] delle Autorità Europee ESMA, EBA e EIOPA (ESAs). Detti RTS, difatti, forniscono le specifiche tecniche delle modalità concrete di adempimento di quei soli obblighi di disclosure per i quali, come detto, ne è stata prevista l’emanazione. La Commissione, nello scorso mese di novembre 2021, ha annunciato che – forse anche a motivo delle recenti vicende pandemiche, e della necessità di apportare taluni correttivi a detti RTS – l’emanazione del Regolamento delegato della stessa Commissione, che dovrà recepire e promulgare detti RTS, (la cui emanazione era originariamente prevista per il 1° gennaio 2022) sarà posticipata al 1° gennaio 2023.

1.4 Tavola sinottica di applicazione

Tutto ciò premesso, negli schemi che seguono sono riportati gli obblighi di disclosure di cui al Regolamento SFDR, che saranno esaminati in maggior dettaglio nei successivi paragrafi 2 e 3 del presente lavoro, al fine di identificare il loro contenuto (come integrato dai richiamati RTS) e gli impatti che tali obblighi hanno avuto (e avranno nel prossimo futuro) sull’organizzazione e sulle procedure degli intermediari.

Art.
Titolo
Termine
Canale
Contenuto adempimento
RTS
3
Trasparenza delle politiche in materia di rischio di sostenibilità
10 marzo 2021
Web
Informazioni circa le politiche sull’integrazione dei rischi di sostenibilità nei processi decisionali relativi agli investimenti o, per i consulenti finanziari, nell’attività di consulenza
N/A
5
Trasparenza delle politiche di remunerazione relativamente all’integrazione dei rischi di sostenibilità
10 marzo 2021
Web
Informazioni circa la considerazione e la coerenza all’interno delle politiche di remunerazione dei rischi di sostenibilità
N/A
4
Trasparenza degli effetti negativi per la sostenibilità
10 marzo 2021
Web
Dichiarazione concernente le politiche di dovuta diligenza per quanto riguarda gli effetti negativi delle decisioni di investimento sui fattori di sostenibilità; ugualmente i consulenti finanziari, nell’attività di consulenza prendono in considerazione i principali effetti negativi sui fattori di sostenibilità;
oppure
una motivazione sul perché non intendano prendere in considerazione tali effetti negativi, comprese, se del caso, informazioni concernenti se e quando intendono considerarli
Y[7]
30 giugno 2021
La pubblicazione della medesima dichiarazione è posticipata alla data indicata per: (i) I partecipanti ai mercati finanziari che alla data di chiusura del bilancio superano i 500 dipendenti; (ii) Le holding di grandi gruppi che alla data di chiusura del bilancio superano i 500 dipendenti
7
Trasparenza degli effetti negativi per la sostenibilità a livello di prodotto finanziario
30 dicembre 2022
Inf. Precontratt
Spiegazione chiara e motivata che indichi se e in che modo un prodotto finanziario prende in considerazione i principali effetti negativi sui fattori di sostenibilità
N/A
6
Trasparenza dell’integrazione dei rischi di sostenibilità
10 marzo 2021
Inf. Precontratt
Modalità di integrazione dei rischi di sostenibilità nelle decisioni di investimento (o, per i consulenti finanziari, nell’attività di consulenza) e gli impatti di tali rischi sul rendimento dei prodotti finanziari
oppure
una motivazione sul perché non ritengano rilevanti i rischi di sostenibilità (Level 1)
N/A
8
Trasparenza della promozione delle caratteristiche ambientali o sociali nell’informativa precontrattuale
10 marzo 2021
Prospetto
Modalità in cui vengono rispettate caratteristiche ambientali o sociali e, qualora designato un indice di riferimento, se e in che modo tale indice è coerente esse
Y
Posticipata: dal 1° gennaio 2022 al 1° gennaio 2023
8.2-bis Inclusione delle informazioni previste dagli artt. 5 e 6 del Regolamento 852/2020 per la commercializzazione dei prodotti finanziari che promuovo caratteristiche ambientali (ex art. 6 del Regolamento 852/2020) e, nello specifico, da attuarsi in relazione alla seguente distinzione degli obiettivi ambientali di cui all’art. 9 del Regolamento 852/2020:
– dal 1° gennaio 2022 per gli obiettivi a) e b)[8];
– dal 1° gennaio 2023 per gli obiettivi da c) a f)[9]
9
Trasparenza degli investimenti sostenibili nelle informazioni precontrattuali
10 marzo 2021
Prospetto
Informazioni specifiche per prodotti finanziari:
– con obiettivo investimenti sostenibili e un indice di riferimento designato;
– con obiettivo investimenti sostenibili, senza un indice di riferimento Designato;
– con obiettivo la riduzione delle emissioni di carbonio
Y
Posticipata: dal 1° gennaio 2022 al 1° gennaio 2023
9.4-bis Informazioni sui prodotti finanziari che investono in un’attività economica che contribuisce ad un obiettivo ambientale di cui all’art. 9 Reg. 852/2020:
– dal 1° gennaio 2022 per gli obiettivi a) e b);
– dal 1° gennaio 2023 per gli obiettivi da c) a f).
10
Trasparenza della promozione delle caratteristiche
ambientali o sociali e degli investimenti sostenibili sui siti web
10 marzo 2021
Web
Informazioni nel sito Web per i prodotti ex artt. 8 e 9 da comunicare:
– Descrizione delle caratteristiche ambientali o sociali e/o dell’obiettivo di investimento sostenibile perseguito;
– Descrizione delle metodologie utilizzate per valutare, misurare e
monitorare le caratteristiche ambientali, sociali o l’impatto degli
investimenti sostenibili (ex Reg. 2020/852)
In aggiunta
– Le informazioni ex art. 8 e 9
– Le informazioni ex art. 11
Y
11
Trasparenza della promozione delle caratteristiche ambientali o sociali e degli investimenti sostenibili nelle relazioni periodiche
1° gennaio 2022
Relazioni periodiche
Descrizione della misura in cui le caratteristiche ambientali o sociali sono conseguite ed impatto complessivo correlato alla sostenibilità mediante indicatori di sostenibilità pertinenti o designati indici di riferimento
Y
12
Riesame delle informazioni comunicate
10 marzo 2021
Web
Aggiornamento delle informazioni pubblicate relativamente agli articoli 3, 5 e 10 e spiegazione delle eventuali modifiche apportate
N/A
13
Comunicazione di marketing
10 marzo 2021
Comunicaz. di marketing
Comunicazioni che non siano in contraddizione con le informazioni riportate nel Regolamento UE 2019/2088
N/A

 

Occorre precisare, infine che tutte le informazioni pubblicate sui siti web (i.e. informative ex artt. 3, 5 e 10) devono essere periodicamente aggiornate, rendendo una spiegazione chiara sulle modifiche apportate.

2. Entity level disclousure – Risvolti organizzativi e procedurali

Poc’anzi si è accennato al fatto che la disciplina del SFDR se apparentemente implica per i partecipanti ai mercati finanziari l’assunzione di “meri” obblighi di disclousure ESG, reca con sé delle inevitabili ricadute organizzative e procedurali per gli stessi destinatari di questi obblighi. Ciò in parte è disvelato dallo stesso articolato del Regolamento, là dove fa riferimento – per esempio – ai processi di due diligence degli investimenti o alle politiche di remunerazione, i cui contenuti devono costituire pure oggetto di disclousure, in particolare, sotto il profilo della trasparenza c.d. “entity level”. Per altro verso, tali ricadute organizzative sono rese ancor più palesi dalla produzione normativa della Commissione Europea di questi ultimi mesi, e compendiata essenzialmente dagli “Atti delegati” di cui si dirà in seguito.

Prima di scendere un po’ più nel dettaglio, è possibile evidenziare che un aspetto di criticità di questa regolamentazione si ravvisa nel fatto che con la stessa si è inteso – in via prioritaria – regolamentare obblighi di “trasparenza” e “comunicativi” (si pensi ad esempio alla disclousure sui siti web) in merito a contenuti riguardanti (anche) la necessaria riorganizzazione in chiave ESG degli assetti organizzativi e procedurali degli stessi intermediari, prima ancora che la regolamentazione – anche di carattere tecnico – in merito a tali aspetti fosse stata emanata. Accelerare l’entrata in vigore di molti degli obblighi di disclousure del SFDR, con largo anticipo (ad esempio) rispetto agli RTS delle ESAs ovvero agli Atti delegati della Commissione, non può dirsi del tutto coerente con la condivisibile esigenza di contrasto a fenomeni di greenwashing cui l’assetto normativo in parola è finalizzato.

2.1. Rischi di sostenibilità

2.1.2. Processi decisionali di investimento

Procedendo con ordine, si deve ricordare che le ricadute organizzative del SFDR sono già chiare sin dal considerando 12) del Regolamento, in cui si prevede che: “i partecipanti ai mercati finanziari e i consulenti finanziari dovrebbero integrare nelle loro procedure non solo tutti i pertinenti rischi finanziari ma anche tutti i pertinenti rischi di sostenibilità che potrebbero comportare un significativo impatto negativo sul rendimento finanziario di un investimento (…) dovrebbero specificare nelle loro politiche in che modo integrano tali rischi e pubblicare tali politiche[10].

Quanto precede risulta evidente, anzitutto, con riferimento all’obbligo di cui all’art. 3 SFDR, che richiede ai partecipanti ai mercati finanziari di pubblicare sul sito web informazioni circa le politiche sull’integrazione dei rischi di sostenibilità nei processi decisionali relativi agli investimenti e, per i consulenti finanziari, nell’attività di consulenza.

Per l’attuazione di detto primo obbligo[11] di disclousure – per il quale, si ricorda, non è stata prevista l’emanazione di RTS – l’intermediario deve necessariamente provvedere anzitutto ad integrare i propri processi di selezione e monitoraggio degli investimenti, con aspetti attinenti alla valutazione dei profili e rischi ESG che potrebbero avere un impatto (anche significativo) sul valore dell’investimento[12]. Si tratta di un processo di analisi che, a differenza da quanto si ricava dall’approccio seguito dal SFDR in relazione al successivo articolo 4, è da considerarsi obbligatorio per i partecipanti ai mercati finanziari, anche nel caso in cui gli stessi ritengano di non commercializzare verso la clientela prodotti “light green” e/o “dark green” ai sensi degli articoli 8 e 9 del SFDR.

In altre parole, siamo in un ambito nel quale il legislatore europeo ha voluto evidenziare la necessità di considerare i “rischi di sostenibilità” nell’ambito della valutazione delle redditività e delle performance di un prodotto di investimento. Agli intermediari viene quindi chiesto di valutare i rischi di sostenibilità al pari degli altri rischi finanziari di un investimento[13].

A tal fine, è importante mettere a disposizione della clientela una documentazione in tema ESG esauriente, che illustri nel dettaglio l’approccio seguito dall’intermediario nell’integrazione dei rischi di sostenibilità e l’esperienza nell’implementare la strategia ESG proposta, verificandone la compatibilità con gli obiettivi ESG dell’investitore.

Va detto a questo proposito che i metodi più comuni[14] di integrazione dei rischi di sostenibilità sono:

  • Selezione negativa/esclusione
  • Selezione positiva/best in class
  • Selezione su base normativa
  • Investimenti tematici
  • Impact / community investing
  • Corporate engagement e attivismo azionario.

Attualmente, le strategie di selezione negativa (o di “esclusione”) sono le più comuni, e sono volte ad escludere dallo spettro degli investimenti target quelli che risultano esposti a maggiori rischi ESG. Tuttavia, non è secondario rilevare come l’adozione di sole “strategie di esclusione” potrebbe presentare un “rovescio della medaglia” dato dal fatto che la loro diffusione non incoraggia le aziende che operano in settori ritenuti incompatibili con i criteri ESG a migliorarsi, impedendo loro di accedere a quei driver economici che consentirebbero di modificare in modo radicale la loro attività.

Le informazioni per l’elaborazione dell’esclusione si basano su dati forniti da fornitori terzi e che si concentrano su ciascun fattore della triade individuata dal SFDR: E (ad es. esclusione degli investimenti in aree naturali protette, in attività che comprendono impiego di energia basata sul carbone; in attività con impatto correlato alla biodiversità) S (ad es. esclusione degli investimenti in produzione di tabacco, armi controverse, violazione dei SGDs) G (scarsa etica aziendale, assenza di Codici Etici, Modelli organizzativi ai sensi del D.lgs. n. 231/01 ecc..).

Per gli intermediari si renderà quindi necessario raccogliere ed analizzare un insieme di dati e informazioni sui prodotti e sugli investimenti che non attengono alla sfera strettamente finanziaria. In tal senso, appare indispensabile, da un lato, integrare le fonti informative, tramite l’individuazione di fornitori qualificati di dati e di competenze esterni all’intermediario (ad es. agenzie di rating ESGfintech, enti certificatori, infoprovider ecc.) e, dall’altro, individuare gli strumenti informatici per agevolare la raccolta e l’elaborazione dei dati nonché la verifica della qualità degli stessi.

La strategia ESG adottata dall’intermediario[15] potrà anche comportare la necessità di esaminare gli ambiti di miglioramento – ad esempio – di un’impresa target, sotto il profilo del raggiungimento degli obiettivi ESG (ad es. mediante assunzioni di obblighi contrattuali del management ad aderire ai SDGs o a determinati codici di condotta), prevedendo appositi KPI ESG nell’ambito di eventuali accordi di investimento con l’impresa target ed utili ai fini del successivo monitoraggio dell’andamento dell’investimento.

Una strategia di integrazione dei rischi ESG può essere costruita sulla base dell’analisi degli “indici di sostenibilità” che sono tipicamente generati filtrando gli indici tradizionali in base ai rating/criteri di sostenibi- lità definiti dalle rating agencies[16]Gli indici ESG presenti sul mercato riflettono differenti strategie di investimento su diverse asset class e aree geografiche. A livello generale, gli indici possono essere raggruppati in:

  • indici di mercato, come lo STOXX ESG Impact, composti da un’ampia base di titoli nei quali sono investiti e presentano generalmente un più basso tracking error rispetto agli indici di partenza;
  • indici tematici, come il NASDAQ OMX US Water, che invece raccolgono titoli accomunati da specifici temi di investimento ESG come il gender diversity, le energie rinnovabili oppure la gestione e purificazione delle acque;
  • indici per esclusione, che escludono tutti i settori, tipologie di attività o prodotti che non sono compatibili con i valori o principi etici selezionati per quell’indice come, per esempio, le aziende che producono armi o che non rispettano i diritti umani;
  • indici per inclusione, che sono composti dalle aziende/entità che sono ritenute sulla base di criteri di analisi del settore e delle specifiche aziende fra le più sostenibili e ciò indipendentemente dall’essere presenti in settori, tipologie di attività o prodotti che sarebbero incompatibili con un criterio di esclusione (ad es. l’azienda esposta su attività di estrazione del carbone che, tuttavia, adotta politiche ESG in grado di mitigarne l’impatto).

Quale che sia la metodologia seguita dall’intermediario per costruire la propria “politica di integrazione dei rischi di sostenibilità”, di essa deve fornire un estratto da pubblicare sul sito web e da esporre anche nell’ambito dell’informativa pre-contrattuale offerta alla clientela, ai sensi dell’art. 6 SFDR. In tale ultimo caso, l’obbligo di disclousure include altresì l’esposizione degli esiti delle analisi dei rischi ESG condotte in relazione al singolo prodotto di investimento, e che (come anticipato prima) potranno anche sfociare nella dichiarazione (motivata) di assenza di detti rischi[17].

2.1.3. Remuneration policy

L’articolo 5 SFDR richiede ai partecipanti ai mercati finanziari (e ai consulenti) di pubblicare sul sito web le informazioni sulla “coerenza” delle politiche di remunerazione adottate con il processo di integrazione dei rischi di sostenibilità a livello aziendale. Il top management è, quindi, responsabile dell’integrazione dei rischi di sostenibilità nel contesto dell’attività dell’intermediario e, per questa via, può favorire l’adozione di politiche a supporto della sostenibilità nel lungo periodo. Tale correlazione è stata in passato messa in evidenza nell’ambito dei “Principi per gli investimenti responsabili” dell’ONU, che già nel 2012 ha elaborato una guida per l’integrazione dei fattori ESG nell’ambito della strutturazione dei compensi degli amministratori indipendenti[18].

Anche sotto questo profilo, si può attingere all’esperienza italiana maturata, in particolare, dalle aziende di maggiori dimensioni e quotate. Infatti, il Codice di Autodisciplina per le società quotate, pubblicato dal Comitato per la Corporate Governance[19], prevede che “La politica per la remunerazione degli amministratori, dei componenti dell’organo di controllo e del top management è funzionale al perseguimento del successo sostenibile della società (…)”.

Dal terzo Rapporto Consob sulla rendicontazione non finanziaria delle quotate[20], che valuta come i fattori ESG entrano nel processo decisionale aziendale, nella definizione dei modelli di business, nelle strategie e nei modelli di corporate governance, emerge l’avvio – da diverso tempo – di un percorso virtuoso a riguardo da parte di molteplici aziende italiane quotate.

In particolare, nel citato rapporto la Consob mette in luce come su 59 società quotate che hanno pubblicato estratti dei “Piani Strategici” sui propri siti web, 28 hanno menzionato nella propria strategia alcuni elementi di valore a lungo termine, 15 hanno citato i Sustainable Development Goals (“SDGs”) dell’Agenda 2030 dell’ONU, 7 hanno integrato completamente le considerazioni finanziarie e non finanziarie, mentre una ha indicato la materialità come elemento fondamentale della pianificazione strategica.

L’indagine Consob mostra che a fine 2018 erano 33 le società italiane con azioni quotate che collegavano le remunerazioni variabili degli amministratori delegati ai parametri ESG e, in particolare, alle remunerazioni di breve termine in 32 casi e alla componente di lungo termine in nove casi. L’anno successivo, 63 emittenti hanno dichiarato di aver integrato i fattori ESG nei compensi degli amministratori delegati, relativi al breve termine in 53 casi e al lungo termine in 29 casi.

L’esperienza delle società quotate italiane può certamente rappresentare un bacino al quale i partecipanti ai mercati finanziari sottoposti al SFDR potranno attingere per conformarsi all’obbligo di cui all’art. 5.

2.1.4. Principal adverse impact (PAI)

L’articolo 4 SFDR richiede la pubblicazione sul sito web delle informazioni sul modo di porsi dell’intermediario rispetto agli effetti negativi (“Principal adverse impact – “PAI”) delle decisioni di investimento che esse assumono sui fattori di sostenibilità. Si tratta di quella parte della disciplina in esame caratterizzata dall’approccio “comply or explain” per quei partecipanti ai mercati finanziari, diversi da quelli indicati ai paragrafi 3 e 4, dello stesso articolo 4[21], che decidono (dovendone motivare espressamente le ragioni) di non prendere in considerazione i PAI.

Non pare errato evidenziare che la citata disciplina ha quale intendimento quello di disegnare un ruolo attivo dei partecipanti ai mercati finanziari che decidono di “prendere in considerazione” i PAI ed ai quali è richiesto di a) individuarli; di b) mettere in atto una serie di azioni di mitigazione degli stessi (anche adeguando i propri processi aziendali) e, infine, di c) rendicontarne i risultati al mercato.

Le ESAs, nell’ambito degli RTS pubblicati lo scorso mese di febbraio 2021, forniscono utili indicazioni a riguardo, enucleando un’articolata disciplina circa il “contenuto”, la “metodologia di selezione” e la “presentazione” dei PAI, distinguendoli tra una serie di indicatori concernenti:

  • impatti negativi sul clima e altri impatti negativi legati all’ambiente e
  • impatti negativi nel campo delle questioni sociali e dei dipendenti, del rispetto dei diritti umani e della lotta alla corruzione.

Inoltre, le RTS suddividono detti indicatori, che dovranno costituire oggetto della disclousure di cui all’articolo 4 RTS, paragrafo 2, lett. b), in:

  • un nucleo di indicatori universali obbligatori che porteranno sempre agli impatti negativi principali delle decisioni di investimento sui fattori di sostenibilità, indipendentemente dal risultato della valutazione da parte dell’operatore del mercato finanziario[22], e
  • in indicatori aggiuntivi (c.d. “opt-in”) per i fattori ambientali e sociali, da utilizzare per identificare, valutare e dare priorità a ulteriori impatti negativi principali;
  • indicatori separati per gli impatti derivanti da investimenti in società partecipate, sovrani (e sovranazionali) e attività immobiliari;
  • qualsiasi altro indicatore utilizzato per individuare e valutare ulteriori impatti negativi principali su un fattore di sostenibilità.

Ai partecipanti ai mercati finanziari che adottano l’approccio “comply” è richiesto di:

  • descrivere gli impatti negativi che le decisioni di investimento prese – nel periodo di riferimento – hanno avuto sui fattori di sostenibilità considerati, (utilizzando gli indicatori universali obbligatori, almeno uno degli indicatori opt-in di tipo ambientale ed almeno uno degli indicatori opt-in di tipo sociale);
  • fornire una sintetica descrizione delle politiche per individuare e dare priorità a detti impatti negativi individuati;
  • spiegazione delle azioni intraprese e pianificate per mitigare i principali impatti negativi,
  • indicare l’eventuale adesione a standard internazionali di reporting[23],
  • e un confronto storico dei risultati raggiunti dall’intermediario, che copra almeno cinque periodi di riferimento precedenti.

Il reporting sui PAI rappresenta, invero, un altro importante tassello del mosaico degli obblighi di disclousure ex articolo 4 SFDR. Se, infatti, gli intermediari decidono di prendere in considerazione gli effetti negativi sui fattori di sostenibilità delle (loro) decisioni di investimento, è chiesto loro anche di intervenire concretamente per mitigare detti “effetti negativi” e resocontarne l’esito al mercato.

Questo è quanto si evince chiaramente dalla disciplina degli RTS che – in subiecta materia – includono un modello di report sui PAI[24] nell’ambito del quale viene richiesto di esporre un confronto dei risultati del calcolo sugli indicatori PAI riferito a quattro periodi temporali specifici del periodo di riferimento[25], al fine di ottenere un livello rappresentativo più realistico e concreto possibile degli effetti delle azioni intraprese[26].

L’ottemperanza al predetto obbligo di disclousure circa i PAI richiede – com’è facilmente intuibile – un notevole sforzo organizzativo, anche in termini di acquisizione di nuove competenze interne da parte degli intermediari che adotteranno l’approccio “comply”. Gli effetti organizzativi sono del resto già chiaramente evincibili sempre dalla bozza di RTS che, sotto questo profilo, richiedono ai partecipanti ai mercati finanziari

di descrivere (e quindi elaborare) le “politiche (…) relative al processo di valutazione per individuare e classificare per ordine di priorità i principali impatti negativi sui fattori di sostenibilità” nonché delle “modalità di mantenimento” di dette politiche. L’ordine di priorità degli impatti negativi principali è plausibile che sia individuato sulla base della portata, della gravità e della probabilità che detti impatti si verifichino oltre che dal carattere potenzialmente irrimediabile degli stessi sui fattori di sostenibilità[27].

Tra le azioni che gli intermediari possono mettere in campo per mitigare gli effetti negativi sui fattori di sostenibilità, vi è certamente l’eventuale adozione “politiche di impegno”[28], relativa alla riduzione dei principali impatti negativi.

Su ciascuno dei predetti ambiti incide l’obbligo di disclousure previsto all’art. 4 SFDR, nei termini declinati dagli articoli 4 e seguenti della bozza di RTS, e che si è fin qui cercato di riassumere.

2.1.5. Gli ulteriori risvolti organizzativi

Molti degli impatti organizzativi e procedurali della disciplina ESG che si sta esaminando sono recentemente emersi dagli Atti delegati della Commissione Europea, pubblicati lo scorso mese di agosto 2021, e di cui si tratterà più avanti. Per il momento è sufficiente dire che da dette modifiche normative (che impattano sulle regole organizzative e di governance previste nell’ambito dei regimi AIFMD, UCITS, MiFID II e IDD) emerge come i principali impatti si avranno[29] su:

  • Sistemi organizzativi e di controllo: le funzioni di controllo del gestore nell’ambito della propria attività ordinaria dovranno includere nei propri monitoring plan anche specifici controlli in relazione al rispetto della normativa in materia ESG e alla corretta valutazione dei rischi di sostenibilità.
  • Risk management: le procedure nell’ambito della politica di risk management dovranno essere modificate al fine di includere nel framework di risk management, l’analisi dei rischi riconducili ai fattori ESG identificando opportune metodologie per la misurazione degli stessi, funzionali ad assolvere agli obiettivi di reporting non finanziario.
  • Politica di gestione dei conflitti di interesse: nell’individuare i tipi di conflitti di interesse che possono ledere gli interessi di un investitore i gestori saranno tenuti ad includere quelli che possono sorgere a seguito dell’integrazione dei rischi di sostenibilità nei loro processi, sistemi e controlli interni. A tale ultimo proposito, l’Atto delegato di modifica del Regolamento (UE) n. 231/2013 in tema AIFMD fornisce alcuni esempi a riguardo, specificando che tra questi vanno considerati anche i conflitti di interesse: “derivanti dalla remunerazione o dalle transazioni personali del personale rilevante, i conflitti d’interesse che potrebbero dare luogo a greenwashing, vendita errata o rappresentazione errata delle strategie d’investimento e i conflitti d’interesse tra diversi OICVM gestiti dallo stesso”;
  • Politiche di Product governance: ai manufacturer verrà richiesto di calibrare il target market di uno strumento finanziario, tenendo conto anche delle preferenze di sostenibilità variamente espresse dal mercato (con riferimento a ciascuna delle componenti ESG) e tenendo in considerazione le varie tipologie di casistiche concernenti gli aspetti ambientali, sociali o di governance, ivi incluse le eventuali preferenze del mercato per l’integrazione di PAI negli strumenti finanziari. Ai distributor spetterà il compito di dotarsi di quelle misure organizzative e di controllo e monitoraggio ad assicurarsi che i prodotti e i servizi offerti o raccomandati siano coerenti con il target market di riferimento e che lo rimangano nel tempo.
  • Suitability assessment: ai fini della valutazione di adeguatezza, le imprese di investimento che prestano il servizio di “consulenza finanziaria” e di “gestione di portafoglio” dovranno ottenere informazioni dalla clientela circa le (eventuali) “preferenze di sostenibilità” nell’ambito della profilatura effettuata (solitamente sulla base di appositi questionari) in fase di apertura del rapporto (ed aggiornata via via nel corso di svolgimento del rapporto). Nel fornire i predetti servizi, quindi, detti intermediari saranno tenuti a proporre (o raccomandare) prodotti coerenti con dette “preferenze” della clientela e in precedenza scrutinate.

3. Product level disclousre

L’ambito della disclousure ESG che attiene i prodotti finanziari riflette, anzitutto, gli obblighi di disclousure entity level che sono stati prima tratteggiati. Ed infatti gli intermediari sono chiamati ad inserire nell’informativa precontrattuale informazioni riguardanti (a) in che modo i rischi di sostenibilità sono stati integrati nelle decisioni di investimento e nella selezione dei prodotti oggetto di raccomandazione e (b) i risultati della valutazione dei probabili impatti dei rischi di sostenibilità sul rendimento dei prodotti finanziari che rendono disponibili o raccomandano alla clientela.

Il Regolamento SFDR – com’è noto – individua poi due categorie di “prodotti sostenibili” con un diverso livello di ambizione per quanto riguarda l’impatto in materia di sostenibilità, vale a dire:

  • prodotti che intendono promuovere, tra le altre, caratteristiche ambientali e/o sociali, ex articolo 8 SFDR (c.d. “light green”), ovvero
  • hanno come obiettivi investimenti sostenibili ex articolo 9 SFDR (c.d. “dark green”).

3.1. Prodotti light green

Va subito detto che il concetto di promozione non è specificato nell’ambito della SFDR e in merito è recentemente intervenuta l’ESMA fornendo utili indicazioni nell’ambito delle “Q&A” pubblicate lo scorso mese di luglio 2021.[30] In particolare, l’Autorità di Vigilanza europea ha preso spunto in proposito dal considerando 21) del SFDR, per evidenziare come, attesa l’esistenza di prodotti finanziari con un diverso “grado di ambizione” in materia di sostenibilità, quelli “light green” si pongono, sotto questo profilo, ad uno stadio più basso. Si tratta, cioè, di una tipologia di prodotti finanziari che non perseguono esplicitamente un obiettivo di sostenibilità, pur considerando talune “caratteristiche” di sostenibilità nell’ambito della politica di investimento perseguita.

Ma cosa si intende per promozione di caratteristiche ambientali o sociali?

L’ESMA, nell’ambito delle citate Q&A, ha precisato che il termine è volto ad individuare, anzitutto, quei prodotti finanziari elaborati in conformità con requisiti o criteri di esclusione (di carattere ambientale, sociale o di governance) stabiliti da leggi, convenzioni internazionali e/o codici volontari, quando queste caratteristiche siano “promosse” nella politica di investimento.

Sotto questo profilo, va posto in evidenza il fatto che – almeno allo stato – manca una tassonomia condivisa delle attività sostenibili in materia di investimenti sostenibili, per ciò che concerne i fattori G (fattori di governance) e, in modo particolare, per ciò che riguarda il fattore S (fattori di carattere sociale).

Com’è noto, infatti, il Regolamento Tassonomia si concentra attualmente solo sui fattori di carattere ambientale (E), in relazione ai quali è stato raggiunto a livello internazionale un obiettivo comune condiviso, rappresentato dai contenuti dell’Accordo di Parigi del 2015 (i cui obiettivi in termini di riduzione delle emissioni di Gas serra e del riscaldamento globale, come noto, sono stati successivamente recepiti dall’Unione Europea nell’ambito dell’Action Plan on financing sustainable growth)[31]. Tale constatazione porta con sé l’evidente conseguenza che la costruzione di una politica di investimento fondata su “caratteristiche sociali” rischia di prestarsi – allo stato – ad elevati rischi di greenwashing.

In secondo luogo, i prodotti ex articolo 8 SFDR, sempre sulla base dei chiarimenti forniti da ESMA, sono caratterizzati per l’impiego di tecniche di “promozione” di dette caratteristiche che vedano l’utilizzo nei documenti precontrattuali relativi all’investimento e/o nelle comunicazioni di marketing rivolte alla clientela di frasi, espressioni, terminologie che – “senza fuorviare gli investitori finali” – rappresentino:

  • “dichiarazioni” (sotto forma di affermazioni “dirette o indirette”, informazioni, relazioni, divulgazioni) volte a precisare che gli investimenti perseguiti da quel determinato prodotto finanziario tengono conto anche delle caratteristiche “ambientali” o “sociali” in termini di politiche d’investimento, finalità, scopi o obiettivi o di “ambizione generale”, ovvero
  • informazioni sull’adesione a standard e/o “etichette” di sostenibilità, ovvero ancora
  • informazioni circa l’impiego di “criteri di esclusione” settoriali o di “carattere normativo” nella predisposizione della tipologia di investimento.

Sotto quest’ultimo profilo, tuttavia, ESMA mette in guardia dal rischio di greenwashing che è latente nelle comunicazioni al pubblico delle politiche di promozione delle caratteristiche ESG di un prodotto che rischia di restare solo “sulla carta”, se non accompagnata dalla reale adozione di criteri vincolanti nell’ambito del processo di selezione degli investimenti adottato da parte dell’intermediario. Sicché: “gli operatori dei mercati finanziari non dovrebbero fuorviare gli investitori finali divulgando criteri di selezione che possano disapplicare o ignorare a loro discrezione”.

Infine, l’ESMA ha chiarito che – in via residuale – sono prodotti ex articolo 8 SFDR tutti quelli che considerano i principali effetti negativi (PAI) sui fattori di sostenibilità delle decisioni di investimento nonché quelli che abbiano anche un obiettivo ambientale (e, quindi, teoricamente classificabili ex articolo 9 SFDR) ma che non rispondono al principio di “non arrecare un danno significativo” declinato all’articolo 2, paragrafo 17) dell’SFDR.

Una caratteristica di questi prodotti light green è che gli stessi possono anche comprendere una quota di investimenti con obiettivi ambientali o sociali senza per questo perdere la loro connotazione. In tal caso gli RTS prevedono che l’informativa precontrattuale indichi la: “(i) quota minima degli investimenti del prodotto finanziario utilizzata per conseguire le caratteristiche ambientali o sociali promosse dal prodotto finanziario conformemente agli elementi vincolanti della strategia di investimento; (ii) la proporzione minima degli investimenti del prodotto finanziario utilizzata per raggiungere l’obiettivo di investimento sostenibile in conformità con l’elemento vincolante della strategia di investimento”.

È sempre necessario il rispetto di “buone prassi di governance” da parte di quelle imprese che beneficino di investimenti ex articolo 8 SFDR, sia in termini di strutture gestionali solide, sia in termini di compliance fiscale, sia anche in termini di relazione e remunerazione del personale. Ecco, quindi, palesarsi un ulteriore elemento che dovrà caratterizzare la politica di investimento di un prodotto ex articolo 8 SFDR (almeno per ciò che concerne le metodologie di selezione degli investimenti target cui si rivolge il prodotto).

Gli obblighi di disclousure in relazione a detti prodotti si compendiano – secondo quanto emerge dagli RTS – in una “scheda prodotto” che deve essere messa a disposizione della clientela (secondo uno specifico template allegato in bozza agli RTS) e da allegare alla documentazione precontrattuale da mettere a disposizione della clientela ai sensi dell’art. 6 SFDR.

L’intermediario è quindi chiamato ad indicare chiaramente e in forma sintetica:

  • informazioni sulle caratteristiche ambientali / sociali promosse e come le stesse siano ottenute;
  • la descrizione della specifica strategia d’investimento utilizzata per raggiungere le caratteristiche ambientali o sociali promosse dal prodotto finanziario
  • la specifica indicazione che il prodotto finanziario non ha come obiettivo un investimento sostenibile;
  • se è stato individuato un indice di riferimento, e le informazioni sul “se e in che modo” tale indice è coerente con tali caratteristiche e dove trovare la metodologia per il calcolo dell’indice utilizzato;
  • le informazioni richieste dall’articolo 6 del Regolamento Tassonomia, a proposito del rispetto del “principio di non arrecare un danno significativo[32];
  • informazioni sulla caratteristica ambientale e/o sociale del prodotto, con riferimento alla tassonimia UE[33].

3.2. Prodotti dark green

Si tratta dei prodotti finanziari caratterizzati dall’avere come obiettivo la promozione di un investimento sostenibile e dall’adozione di criteri di misurazione del raggiungimento dell’obiettivo di investimenti indicato alla clientela.

Data questa specifica “vocazione” alla sostenibilità che connota detti prodotti finanziari, l’ESMA, nell’ambito delle citate “Q&A” ha precisato che i prodotti dark green (a differenza di quanto previsto per la categoria light green) debbano esclusivamente essere destinati a finanziare investimenti sostenibili, senza poter avere percentuali di investimenti “non” sostenibili. Ciò con l’unica eccezione di una minima parte di investimenti destinati a “scopi specifici” non ESG, al fine di soddisfare requisiti dettati da regole di carattere prudenziale e/o settoriali relative all’ambito di operatività dell’intermediario e sempre a condizione che detta quota minima di investimenti residuali sia coerente con l’obiettivo di investimento sostenibile del prodotto.

Anche in questo caso, l’obbligo di disclousure ESG dell’intermediario si compendia nella documentazione precontrattuale messa a disposizione della clientela ai sensi dell’art. 6, paragrafi 1 e 3, SFDR, a cui va aggiunta una “scheda prodotto” (secondo il template previsto dagli RTS) contenente informazioni sullo specifico obiettivo di investimento[34] sostenibile (ricomprendenti anche quelle specificamente previste agli articoli 5 e 6 del Regolamento Tassonomia), e in particolare:

  • strategia di investimento mediante la descrizione (i) dell’obiettivo di investimento sostenibile perseguito dal prodotto; (ii) del “tipo di strategia di investimento utilizzata per conseguire l’obiettivo di investimento sostenibile del prodotto finanziario”; (iii) degli “elementi vincolanti della strategia di investimento per perseguire l’obiettivo”; (iv) e “un elenco di indicatori di sostenibilità”;
  • asset allocation mediante una “spiegazione narrativa degli investimenti del prodotto finanziario”, la indicazione della “proporzione minima degli investimenti del prodotto finanziario utilizzata per raggiungere l’obiettivo di investimento sostenibile in coerenza con l’elemento vincolante della strategia di investimento; e l’illustrazione della “finalità della restante quota degli investimenti, compresa la descrizione di eventuali garanzie minime ambientali o sociali”;
  • indici di riferimento dovendosi illustrare in maniera dettagliata:

– se è stato individuato un indice di riferimento: (i) informazioni sull’indice di riferimento designato; (ii) in che modo tale indice è in linea con tale obiettivo e (ii) una spiegazione che indica perché e in che modo l’indice differisce da un indice generale di mercato;

– se non è stato individuato un indice di riferimento: una spiegazione del modo in cui è raggiunto l’obiettivo di investimento sostenibile e, in particolare, ove si tratti di investimenti aventi come obiettivo la “riduzione delle emissioni di carbonio” l’indicazione esplicita che il prodotto ha come obiettivo l’esposizione a basse emissioni di carbonio, in linea con gli Accordi di Parigi (2015) in materia di lotta al riscaldamento globale.

Occorre altresì fornire:

– una spiegazione del fatto che il parametro di riferimento si qualifica come un “parametro di riferimento UE per la transizione climatica” o un “parametro di riferimento UE allineato agli Accordi di Parigi” ai sensi del Regolamento Benchmark (2016/1011) e un’indicazione su dove reperire la metodologia utilizzata per il calcolo di tale parametro di riferimento;

– qualora non sia disponibile un “parametro di riferimento UE per la transizione climatica” o un “parametro di riferimento UE allineato a Parigi”, la sezione della “scheda prodotto” spiega tale fatto e come viene garantito lo sforzo continuo di raggiungere l’obiettivo di riduzione delle emissioni di carbonio in vista del raggiungimento dell’obiettivi dell’accordo di Parigi.

In sostanza, qualora un prodotto finanziario non utilizzi un “indice” per garantire il raggiungimento dell’obiettivo di investimento sostenibile, l’informativa dovrebbe spiegare la strategia sviluppata dal partecipante al mercato finanziario per raggiungere tale obiettivo.

Mette conto rilevare che sui consulenti finanziari che raccomandano alla clientela prodotti dark green grava l’obbligo di verificare la coerenza e completezza di dette informazioni sulle caratteristiche dell’obiettivo di investimento sostenibile perseguito dal prodotto specifico e l’effettiva misurabilità sulla base degli indici e delle motivazioni esposte nella scheda prodotto dall’intermediario.

IL SFDR richiede che nell’ambito della disclousure prevista per i prodotti dark green l’intermediario specifichi anche come l’obiettivo di investimento sostenibile designato rispetti (e sia coerente con) il principio del “non nuocere in modo significativo” di cui all’articolo 2, paragrafo 17), SFDR, per qualificarsi come investimento sostenibile. ESMA, nell’ambito delle “Q&A” (e prima ancora nell’ambito delle stesse RTS) ha sottolineato l’importanza di tale principio per i prodotti finanziari che effettuano investimenti sostenibili, mettendolo in correlazione con l’assunzione da parte dell’intermediario dell’impegno a considerare i “PAI”, di cui all’articolo 4, paragrafo 1, lettera a), SFDR. Per questo motivo, ESMA precisa che le informazioni relative al rispetto del principio di “non nuocere in modo significativo” dovrebbero spiegare come sono stati presi in considerazione gli indicatori degli impatti negativi da parte dell’intermediario nonché fornire ulteriori informazioni sull’allineamento degli investimenti alle “salvaguardie minime” previste dal Regolamento Tassonomia.

Viene spontaneo quindi domandarsi se ciò possa costituire una limitazione al mercato dei prodotti con obiettivi di investimento sostenibile, ex articolo 9 SFDR, per tutti quegli intermediari che decidano di non prendere in considerazione i principali effetti negativi delle decisioni di investimento sui fattori di sostenibilità.

4. Le prospettive future

In un’ottica prospettica, meritano di essere analizzate le tappe future della “lunga marcia” della sostenibilità, dando conto di alcune recentissime modifiche normative, poste in pubblica consultazione da parte dall’ESMA e dalla Consob, concernenti rispettivamente le modifiche alle Linee Guida “on suitability under MiFID II” e le modifiche proposte al Regolamento Emittenti e al Regolamento Intermediari.

4.1 Consultazione pubblica dell’ESMA su linee guida “on suitability under MiFID II”

Occorre preliminarmente ricordare che gli artt. 54 e 55 del Regolamento delegato (UE) della Commissione 2017/565 (Regolamento Delegato MiFID II), prevedono che le imprese di investimento, che forniscono consulenza in materia di investimenti o gestione di portafoglio, devono fornire adeguate raccomandazioni personali ai loro clienti e devono prendere decisioni di investimento adeguate per conto degli stessi.

Con riferimento ai citati obblighi, nel 2012, l’ESMA ha pubblicato una prima versione di Linee Guida su alcuni aspetti dei requisiti di idoneità secondo quanto previsto dalla MiFID, successivamente aggiornate nel maggio 2018 e a seguito dell’adozione da parte della Commissione europea del Regolamento delegato (UE) 2021/1253, che modifica il citato Regolamento Delegato MiFID II, l’ESMA è intervenuta nuovamente sulle citate Linee Guida, ponendo in consultazione lo scorso 27 gennaio 2022, una nuova versione delle Linee Guida “on sustability under mifid II[35], al fine di aggiornarle per tenere conto delle modifiche apportate alla Mifid II dalla normativa in materia di sostenibilità.

In particolare, le principali modifiche introdotte nel richiamato regolamento delegato MiFID II riguardano:

  • la raccolta delle informazioni dai clienti sulle preferenze di sostenibilità definite dal nuovo Regolamento Delegato MiFID II e che dovranno essere incorporate nei processi e nelle loro procedure degli intermediari riguardanti la valutazione di adeguatezza, inducendo dunque gli intermediari a prestare attenzione alla raccolta di informazioni dai clienti in merito alle loro eventuali preferenze circa prodotti di investimento con caratteristiche o obiettivi “sostenibili” e in che misura gli stessi intendano investirvi;
  • la valutazione delle informazioni rese dal cliente circa le preferenze di sostenibilità: una volta che l’impresa ha identificato una gamma di prodotti adatti al cliente, secondo le informazioni raccolte dallo stesso cliente su “conoscenza ed esperienza”, “situazione finanziaria” ed altri “obiettivi di investimento” (anche “sostenibile”), la stessa, dovrà identificare quei prodotti che risultano adeguati sotto i cennati profili;
  • i requisiti organizzativi: le imprese dovranno fornire al personale una formazione appropriata sui temi della sostenibilità.

L’Autorità, infine, ha rilevato che la revisione delle Linee Guida rappresenta un’occasione per considerare ulteriori aspetti di rilevante importanza, quali:

  • l’integrazione delle “buone e cattive pratiche” identificate nel 2020 dal Common Supervisory Action; nonché
  • le modifiche introdotte attraverso il Capital Markets Recovery Package all’articolo 25(2) della MiFID II

L’obiettivo principale dell’Autorità è quello di garantire un’applicazione coerente e armonizzata dei requisiti in materia di adeguatezza anche con riferimento al tema della sostenibilità.

La consultazione terminerà il 27 aprile 2022; l’ESMA prevede di pubblicare un primo feedback nel secondo trimestre 2022 e la relazione finale nel terzo trimestre 2022.

4.2. Consultazione pubblica della Consob sulle modifiche al Regolamento Emittenti e sulle modifiche al Regolamento Intermediari

L’11 febbraio 2022, la Consob ha posto in pubblica consultazione alcune modifiche al Regolamento Emittenti in materia di distribuzione transfrontaliera degli organismi di investimento collettivo, finalizzate tra l’altro all’adeguamento, limitatamente ad alcuni aspetti, del Regolamento Emittenti al Regolamento SFDR e al Regolamento Tassonomia.

Per quanto qui di interesse, le modifiche che l’Autorità ritiene di apportare sono finalizzate a integrare le disposizioni regolamentari nazionali con le informazioni precontrattuali previste dai Regolamento europei SFDR e Tassonomia, nell’ottica di agevolare gli operatori e permettere agli stessi di poter reperire, direttamente nella normativa Consob, il quadro degli obblighi ad essi imposti con riferimento alla documentazione d’offerta, anche relativamente all’informativa sulla sostenibilità di cui ai citati Regolamenti.

Le richiamate modifiche sono finalizzate a chiarire come i destinatari della disciplina debbano assolvere agli obblighi di trasparenza imposti dal Regolamento SFDR; viene, infatti, chiarito che le informazioni di cui agli artt. 6, 7, 8 e 9 del Regolamento SFDR e le informazioni di cui agli artt. 5, 6 e 7 del Regolamento Tassonomia sono incluse:

  • per gli OICVM italiani e i FIA aperti non riservati, nel prospetto richiamato dagli artt. 17 e 27 del Regolamento Emittenti, redatto secondo lo Schema 1 di cui all’ Allegato 1B al medesimo Regolamento;
  • per i FIA chiusi non riservati, sono fornite nel prospetto ai sensi del nuovo comma 5-bis dell’art. 13-bis, del Regolamento Emittenti;
  • per i FIA riservati gestiti da GEFIA italiani, sono incluse nel documento di offerta di cui all’art. 28 del Regolamento Emittenti, contenente le informazioni di cui all’Allegato 1D al medesimo Regolamento.

La consultazione terminerà l’11 marzo 2022.

Pochi giorni dopo, in data 17 febbraio 2022, l’Autorità ha altresì posto in pubblica consultazione alcune modifiche al Regolamento n. 20307 del 15 febbraio 2018, concernente la disciplina degli intermediari (di seguito “Regolamento Intermediari”).

Anche in questo caso, le modifiche sono principalmente finalizzate ad adeguare la normativa di rango secondario al rinnovato quadro di riferimento europeo sulla sostenibilità[36].

La “lunga marcia” del processo di integrazione della sostenibilità nell’economia reale e, per ciò che riguarda il tema che ci occupa, nei processi e attività di investimento ha toccato – a livello di ordinamento eurounitario – la disciplina di attuazione delle fonti primarie in materia di prestazione di servizi di investimento (anche assicurativo/previdenziali) e di gestione collettiva del risparmio. Nello specifico, ci si intende al fatto che, com’è stato già anticipato nei paragrafi precedenti, la Commissione europea ha adottato sei Atti delegati, tutti pubblicati il 2 agosto 2021, con cui sono stati emendati i regolamenti e le direttive di implementazione delle discipline “MiFID II”, “UCITS”, “AIFMD” e “IDD”, nell’ottica di favorire l’integrazione dei profili di sostenibilità degli investimenti nelle pertinenti normative.

Il documento posto in pubblica consultazione ha, quindi, la finalità di recepire o (per meglio dire) riflettere le modifiche apportare a livello europeo nell’ambito del Regolamento Intermediari, con specifico riferimento alle aree su cui insistono le competenze regolamentari della Consob.

Ma andiamo con ordine.

La Commissione europea ha innanzitutto pubblicato la Direttiva delegata (UE) 2021/1269[37], con la quale ha apportato modifiche alla direttiva delegata MiFID II 2017/593, per quanto riguarda l’integrazione dei fattori di sostenibilità negli obblighi di governance dei prodotti. In tal senso, l’intervento regolamentare della Consob mira ad adeguare il Titolo VIII, Parte II, Libro III del Regolamento Intermediari alle citate novità, prevedendo:

  • l’obbligo in capo agli intermediari produttori di considerare anche i fattori di sostenibilità ai fini della definizione del target market potenziale dei prodotti realizzati, nonché in sede di revisione degli stessi;
  • il corrispondente dovere degli intermediari distributori di assicurare la coerenza, in termini di preferenze di tipo ESG, del target market effettivo con i relativi strumenti offerti o raccomandati, anche ai fini della revisione della propria “gamma prodotti”.

Conformemente al dettato europeo, le previsioni regolamentari di adeguamento alla nuova disciplina di matrice europea troveranno applicazione a decorrere dal 22 novembre 2022.

In linea con l’attuale approccio che estende le regole di derivazione MiFID II alle attività di commercializzazione di OICR propri e/o di terzi, nell’ottica di garantire agli investitori le medesime tutele indipendentemente dal canale di acquisto utilizzato (distributore terzo vs gestore che procede alla commercializzazione di OICR propri ovvero di terzi), le novità recate in tema di product governance concernenti gli obblighi del distributore sono riferibili anche alle attività disciplinate dagli artt. 107 e 109 del Regolamento Intermediari, per effetto del richiamo alle corrispondenti previsioni regolamentari riguardanti i prestatori di servizi e attività di investimento.

La Commissione Europea ha poi pubblicato il Regolamento delegato (UE) 2021/1253[38], che ha modificato il regolamento delegato MiFID II 2017/565 per quanto riguarda l’integrazione dei fattori di sostenibilità dei rischi di sostenibilità e delle preferenze di sostenibilità in taluni requisiti organizzativi e condizioni di esercizio delle attività delle imprese di investimento.

In questo caso, per effetto del richiamo alle corrispondenti previsioni contenute nel Regolamento (UE) 2017/565 (direttamente applicabile negli Stati membri, con decorrenza 2 agosto 2022), non sussiste l’esigenza di uno specifico intervento di trasposizione a livello domestico, poiché il Regolamento Intermediari risulta già allineato alla nuova disciplina europea con riferimento a tutti gli intermediari definiti dall’art. 35, comma 1, lett. b) dello stesso, nel cui novero sono ricompresi anche prestatori di servizi diversi dai soggetti tipicamente rientranti nel perimetro della MiFID II, senza necessità di ulteriori interventi di adeguamento.

Sono, invece, esclusi i consulenti finanziari autonomi e le società di consulenza finanziaria, che non rientrano nel novero degli intermediari definiti dall’art. 35, comma 1, lett. b) del Regolamento sopra richiamato. Anche tali soggetti devono essere sottoposti a una disciplina nazionale che preveda requisiti almeno analoghi a quelli previsti dalla MiFID II e dalle pertinenti misure di esecuzione, con riferimento agli ambiti individuati dall’art. 3, par. 2, di MiFID II. Si è quindi reso necessario integrare le previsioni del Libro XI per adeguarle alle novità apportate dal regolamento delegato (UE) 2021/1253: in tal senso, la Consob ha modificato gli artt. 138, 165, 167, 171, commi 3, 4 e 6, 176 e 177, comma 5 del Regolamento Intermediari.

Ancora, la Commissione Europea ha altresì modificato la disciplina relativa al risparmio gestito, al fine di integrare gli aspetti relativi alla sostenibilità con riguardo, tra l’altro, alla disciplina sui conflitti di interesse e agli obblighi di diligenza cui i gestori sono tenuti nella prestazione dell’attività di gestione collettiva. Più nello specifico:

  • in riferimento alla UCITS, la Direttiva delegata (UE) 2021/1270[39] ha modificato la direttiva delegata (UE) 2010/43;
  • in riferimento all’AIMFD, il Regolamento delegato (UE) 2021/1255[40] ha modificato il regolamento delegato n. 231/2013 (c.d. AIFMR).

Tenuto conto che le modifiche apportate al regolamento delegato AIFM e alla direttiva delegata UCITS sono sostanzialmente coincidenti, gli interventi sul Regolamento Intermediari sono stati definiti in linea con l’approccio regolatorio già adottato in fase di implementazione della AIMFD.

In tale occasione, infatti, si è optato per un richiamo nel Regolamento Intermediari alle disposizioni del regolamento AIFM per renderle applicabili anche ai gestori di fondi UCITS, nell’ottica di assicurare standard di comportamento uniformi a prescindere dalla tipologia di prodotto gestito. Alla luce di ciò, la principale modifica apportata al Regolamento Intermediari in sede di adeguamento agli atti delegati sopra citati attiene al richiamo, negli artt. 97 e 98 concernenti gli obblighi di due diligence, ai nuovi paragrafi 5 e 6 dell’art. 18 della AIFMR.

In linea con il dettato europeo, le previsioni regolamentari di adeguamento alla nuova disciplina troveranno applicazione a decorrere dal 1° agosto 2022.

Da ultimo, la Commissione europea ha emanato il Regolamento delegato (UE) 2021/1257[41], con il quale ha modificato i regolamenti delegati IDD con riferimento ai seguenti ambiti:

  • disciplina della product oversight governance;
  • disciplina sui conflitti di interesse;
  • valutazione dell’adeguatezza degli investimenti.

Le sopra citate modifiche apportate ai regolamenti delegati IDD, essendo direttamente applicabili negli Stati membri, non richiedono uno specifico intervento di trasposizione a livello domestico.

Ciò posto, la Consob è comunque intervenuta con alcune modifiche al Libro IX del Regolamento Intermediari, al fine di allineare le disposizioni ivi previste alla disciplina in materia di finanza sostenibile applicabile alla prestazione dei servizi di investimento di derivazione MiFID II; ciò, in coerenza con l’approccio seguito nel recepimento domestico della normativa IDD di prevedere per la distribuzione di prodotti di investimento assicurativi (c.d. IBIP) disposizioni in linea con quelle dettate per i prestatori dei servizi di investimento, in virtù del carattere di armonizzazione minima della IDD. In conformità al riparto di competenze tra IVASS e Consob delineato dal legislatore nazionale, le modifiche proposte riguardano esclusivamente la distribuzione di IBIP posta in essere dai soggetti abilitati alla distribuzione assicurativa (come definiti dall’art. 1, comma 1, lett. w-bis), del TUF).

Le modifiche supra delineate sono tutte rappresentate nel documento posto in pubblica consultazione. La consultazione termina il 19 marzo 2022.

 

[1] Rientrano nella categoria dei PMF le a) imprese di assicurazioni che rendono disponibili un prodotto di investimento assicurativo, b) le imprese di investimento che forniscono servizi di gestione del portafoglio, c) gli enti pensionistici, aziendali, professionali, d) i creatori di un prodotto pensionistico, e) i gestori di fondi di investimento alternativo, f) i fornitori di un prodotto pensionistico individuale paneuropeo, g) i gestori di un fondo per il venture capital qualificato, h) i gestori di un fondo qualificato per l’imprenditoria sociale, i) le società di gestione di un organismo d’investimento collettivo in valori mobiliari e, infine, l) gli enti creditizi che forniscono servizi di gestione del portafoglio. Rientrano, invece, nella categoria dei consulenti finanziari: a) gli intermediari assicurativi che forniscono consulenza in materia di assicurazioni riguardo agli IBIP, b) le imprese di assicurazione che forniscono consulenza in materia di assicurazione riguardo agli IBIP, c) gli enti creditizi che forniscono una consulenza in materia di investimenti, d) le imprese di investimento che forniscono consulenza in materia di investimento, e) i GEFIA che forniscono consulenza in materia di investimento e, da ultimo, f) le società di gestione di OICVM che forniscono consulenza in materia di investimenti.

[2] L’investimento sostenibile è definito come quell’investimento in un’attività economica che contribuisce a un obiettivo ambientale, misurato, ad esempio, mediante indicatori chiave di efficienza delle risorse concernenti l’impiego di energia, l’impiego di energie rinnovabili, l’utilizzo di materie prime e di risorse idriche e l’uso del suolo, la produzione di rifiuti, le emissioni di gas a effetto serra nonché l’impatto sulla biodiversità e l’economia circolare; o un investimento in un’attività economica che contribuisce a un obiettivo sociale: in particolare un investimento che contribuisce alla lotta contro la disuguaglianza, o che promuove la coesione sociale, l’integrazione sociale e le rela­zioni industriali, o un investimento in capitale umano o in comunità economicamente o socialmente svantaggiate, a condizione che tali investimenti non arrechino un danno significativo a nessuno di tali obiettivi (principio del “do not significantly harm”) e che le imprese che beneficiano di tali investimenti ri­spettino prassi di buona governance, in particolare per quanto ri­guarda strutture di gestione solide, relazioni con il personale, remu­nerazione del personale e rispetto degli obblighi fiscali.

[3] Il rischio di sostenibilità, definito come l’evento o la condizione di tipo am­bientale, sociale o di governance che, se si verifica, potrebbe pro­vocare un significativo impatto negativo, effettivo o potenziale, sul valore dell’investimento.

[4] Da ultimo, i fattori di sostenibilità devono essere identificati nelle problematiche ambientali, sociali e con­cernenti il personale, il rispetto dei diritti umani e le questioni relative alla lotta alla corruzione attiva e passiva.

[5] Si tratta, in particolare, di: “a) mitigazione dei cambiamenti climatici; b) adattamento ai cambiamenti climatici; c) uso sostenibile e protezione delle acque e delle risorse marine; d) transizione verso un’economia circolare; e) prevenzione e riduzione dell’inquinamento; f) protezione e riprisitino delle biodiversità e degli ecosistemi”.

[6] Il 4 febbraio 2021 sono stati pubblicati i Final Report on draft Regulatory Technical Standards relativi agli artt. 2a(3), 4(6) (7), 8(3), 9(5), 10(2) e 11(4); il 22 ottobre 2021 sono stati pubblicati i Final Report on draft Regulatory Technical Standards relativi agli art. 8(4), 9(6) and 11(5).

[7] Indica la presenza di RTS

[8] a) mitigazione dei cambiamenti climatici, b) adattamento ai cambiamenti climatici

[9] c) l’uso sostenibile della protezione delle acque e risorse marine, d) transizione verso un’economia circolare, e) la prevenzione e la riduzione dell’inquinamento, f) la protezione e il ripristino della biodiversità e degli ecosistemi

[10] Grassetto aggiunto.

[11] In vigore già dallo scorso 10 marzo 2021.

[12] Basti ricordare, ad esempio, che, con riferimento alla disciplina AIFMD, l’art. 18 del Regolamento 231/2013 già oggi richiede ai GEFIA di istituire, attuare e applicare “politiche e procedure scritte in materia di diligenza dovuta e mette in atto disposizioni efficaci per assicurare che le decisioni di investimento prese per conto dei FIA siano attuate conformemente agli obiettivi, alla strategia di investimento e, laddove applicabile, ai limiti di rischio dei FIA”.

[13] Ovviamente ciò non significa che per ogni tipologia di prodotto finanziario esiste necessariamente un rischio di investimento legato a fattori ESG. Tuttavia, l’indagine circa la potenziale esistenza di rischi ESG deve essere necessariamente condotta e, in caso di esito negativo, effettuere la disclousure prevista all’art. 6 SFDR, esponendo la motivazione sul perché non si sono ritenuti rilevanti detti rischi.

[14] Anche attingendo ad un’amplissima e consolidata esperienza maturata da parte delle imprese che hanno aderito ai c.d. Sustainable Development Goals (“SDGs“) elaborati dall’ONU nell’ambito di “Agenda 2030”.

[15] Si pensi, ad es. ad una Sicaf di venture capital.

[16] Fra queste, si segnalano, MSCI ESG ResearchOekom ResearchSAMVigeo Eiris ecc…

[17] Ciò, peraltro, rappresenta un’ulteriore conferma del fatto che detto l’integrazione dei rischi di sostenibilità nei porcessi di investimento è obbligatoria per tutti i “partecipanti ai mercati finanziari” cui si riferisce il SFDR

[18] Integrating ESG issues into executive pay, disponibile al link: https://www.unglobalcompact.org/library/302.

[19] https://www.borsaitaliana.it/comitato-corporate-governance/homepage/homepage.htm.

[20] Disponibile al link: https://www.consob.it/web/area-pubblica/report-dnf.

[21] Cioè i partecipanti ai mercati finanziari che alla data di chiusura del bilancio superano i 500 dipendenti e le holding di grandi gruppi che alla data di chiusura del bilancio superano i 500 dipendenti.

[22] Si tratta di indicatori elaborati sulla base degli obiettivi del Green Deal Europeo, approvato dalla Commissione UE nel dicembre 2019 (neutralità del carbonio, aumento della quota di energie rinnovabili e dell’efficienza energetica, protezione della biodiversità e dell’acqua, economia circolare) nonché degli obiettivi della “Strategia UE per la responsabilità sociale delle imprese nel periodo 2011-2014”, nonché di quelli stabiliti nell’ambito dei principi ONU su “impresa e diritti umani, la lotta allo sfruttamento del lavoro minorile, e del lavoro forzato, la parità di genere, la non discriminazione” e dei principi fondamentali dell’Unione su lotta alla corruzione e concussione.

[23] Si pensi ad esempio agli standard definiti dal Global Reporting Initiative.

[24] Riportato nell’Allegato I del progetto di RTS.

[25] Solitamente l’anno solare precedente.

[26] Il primo report dovrà essere pubblicato solo nel giugno del 2023 e avrà come riferimento il periodo che và dal 1° gennaio 2022 al 31 dicembre 2022.

[27] Ad esempio, il numero di individui colpiti, ovvero l’aumento dei prestiti a sofferenza o dei livelli di disoccupazione, ovvero il volume di acqua inquinata o di degrado del suolo che potrebbero scaturire ecc..

[28] conformemente all’articolo 3 della direttiva 2007/36/CE del Parlamento europeo e del Consiglio (9).

[29] L’entrata in vigore degli Atti delegati è prevista per il mese di agosto del 2022, fatta eccezione per la Direttiva delegata (UE) 2021/1269 (in materia di product oversight governance) per la quale il termine di recepimento è fissato per il 22 novembre 2022.

[30] Question related to Regulation (EU) 2019/2088 of the European Parliament and of the Council of 27 November 2019 on sustainability‐related disclosures in the financial services sector (Sustainable Finance Disclosure Regulation 2019/2088).

[31] Sul punto si faccia riferimento all’analisi condotta da Consob nell’ambito del rapporto “La finanza per lo sviluppo sostenibile” del giugno 2021, in cui si evidenzia che: “il fattore S è il più inafferrabile della triade, essendo la categoria più generale, ampia, qualitativa, di lungo periodo e indefinita della sostenibilità”.

[32] Per quella parte dell’investimento connotato da caratteristiche ESG e che tiene conto dei criteri dell’UE per le attività economiche ecosostenibili, mentre, per la restante parte, di detto investimento, l’espressa precisazione che trattasi di investimenti non connotati dalle predette caratteristiche.

[33] Come detto in precedenza, la Tassonomia UE è attualmente basata su aspetti ambientali e climatici e pertanto, dal 1° gennaio 2022, tale obbligo si declina come disclousure sulle caratteristiche ambientali di cui alle lettere a) e b) dell’articolo 9 del Regolamento Tassonomia che connotano il prodotto finanziario.

[34] Dal 1° gennaio 2022 per gli obiettivi ambientali di cui all’articolo 9, lettere a) e b), Regolamento Tassonomia; dal 1° gennaio 2023 anche per gli altri obiettivi ambientali.

[35] Per consultare il testo completo posto in pubblica consultazione al link https://www.esma.europa.eu/press-news/esma-news/esma-consults-review-mifid-ii-suitability-guidelines

[36] Inoltre, per quanto non rilevante rispetto alla presente disamina, si rileva, per completezza, che le modifiche sono, altresì, finalizzate ad ultimare, a livello di regolamentazione secondaria, l’adeguamento dell’ordinamento domestico alle disposizioni della direttiva (UE) 2019/2034 (IFD), in materia di prestazione dei servizi e delle attività di investimento da parte delle imprese di paesi terzi diverse dalle banche. Ancora, sono stati realizzati alcuni interventi di razionalizzazione della disciplina concernenti: i) i requisiti di conoscenza e competenza del personale degli intermediari, al fine di fornire talune precisazioni in merito agli obblighi di conservazione documentale gravanti sugli intermediari; ii) l’albo e l’attività dei consulenti finanziari, nell’intento di innalzare il livello di tutela dei risparmiatori e garantire un efficace e tempestivo esercizio dell’azione di vigilanza sugli stessi. Da ultimo, sono apportate al Regolamento Intermediari alcune modifiche di fine tuning in relazione ai seguenti ambiti: domanda di estensione dell’autorizzazione delle SIM allo svolgimento dei servizi e delle attività di investimento, gestione dell’albo previsto dall’art. 20 del TUF ed operatività transfrontaliera delle SIM.

[37] Per il testo completo consultare il link https://eur-lex.europa.eu/legal-content/IT/TXT/?uri=CELEX:32021L1269

[38] Per il testo completo consultare il link https://eur-lex.europa.eu/legal-content/IT/TXT/?uri=CELEX:32021R1253&qid=1628500075118

[39] Per il testo completo consultare il link https://eur-lex.europa.eu/legal-content/IT/TXT/?uri=CELEX:32021L1270

[40] Per il testo completo consultare il link https://eur-lex.europa.eu/legal-content/IT/TXT/?uri=CELEX:32021R1255

[41] Per il testo completo consultare il link https://eur-lex.europa.eu/legal-content/IT/TXT/?uri=CELEX%3A32021R1257

di Donato Varani, Annunziata & Conso

 

Lo scorso 7 giugno, l’EBA ha pubblicato il report “Study of the cost of compliance whith supervisory reporting requirements” nell’ambito del quale l’Autorità europea, dopo aver analizzato i costi sostenuti dagli enti europei e individuato i principali benefici legati al reporting segnaletico standardizzato, definisce 25 raccomandazioni ai fini di implementare il principio di proporzionalità soprattutto per gli enti piccoli e non complessi nell’ambito degli obblighi segnaletici di vigilanza prudenziale.

Attraverso l’esercizio condotto, l’EBA ha individuato sinergie e razionalizzazioni/semplificazioni che permetterebbero di poter comprimere i costi sostenuti dagli enti in un range tra il 15% e il 24% che in termini sostanziali si tradurrebbe in un risparmio di costi complessivo tra gli € 188 mln e gli € 288 mln.

Il report e le raccomandazioni, traggono origine dagli obblighi imposti all’EBA nell’ambito dell’art. 430 par. 8 del Regolamento (UE) 575/2013 (CRR) che richiede all’Autorità di condurre una valutazione dei costi e dei benefici degli obblighi di segnalazione stabiliti nel regolamento di esecuzione (UE) n. 680/2014 della Commissione con riferimento soprattutto agli enti piccoli e non complessi, riferendone alla stessa Commissione e, corredando la relazione con progetti di norme tecniche di attuazione. A tale ultimo proposito, il report in esame, nel capitolo finale riporta un calendario di implementazioni programmate per ognuna delle 25 raccomandazioni che l’EBA intende perseguire e integrare nel proprio programma di attività, molte delle quali verranno poste in essere tra il corrente anno e il 2022.

L’introduzione in ambito europeo di uno standard segnaletico uniforme relativo ai requisiti prudenziali ha consentito di eliminare la frammentazione della regolamentazione, migliorato la qualità del dato, uniformato il flusso segnaletico per le istituzioni che operano su base cross-border, agevolato la convergenza delle pratiche di vigilanza prudenziale. Nell’ambito dei requisiti segnaletici è stato considerato il principio di proporzionalità laddove gli enti piccoli e non complessi sono esclusi da alcuni obblighi segnaletici. Tuttavia, l’EBA riconosce, nell’ambito del report in esame, che vi è ulteriore spazio per rafforzare il principio di proporzionalità soprattutto per gli enti piccoli e non complessi con riferimento ad alcune aree segnaletiche.

Le 25 raccomandazioni individuate dall’EBA toccano quattro aree individuate: A) nei cambiamenti al processo di sviluppo per il quadro segnaletico dell’EBA, B) nei cambiamenti agli obblighi segnaletici di vigilanza e ai suoi contenuti, C) nel coordinamento e integrazione delle richieste di dati con gli obblighi segnaletici, D) nei cambiamenti al processo segnaletico anche attraverso un maggiore utilizzo della tecnologia.

Nell’ambito dello studio, l’EBA stima che l’impatto quantitativo sui costi segnaletici di vigilanza sostenuti dagli enti piccoli e non complessi sia nell’ordine 4,5%-7% nell’area A) mentre raggiunge il 9%-14% nell’area B). In termini di dati da segnalare, l’applicazione delle raccomandazioni porterebbe ad una riduzione di oltre 7.000 dati nell’area B). L’orizzonte temporale di piena efficacia dei cambiamenti sarebbe nel breve termine nell’area B), mentre si attesterebbe nel medio lungo termine nelle aree C) e D).

I cambiamenti nel quadro relativo alle segnalazioni prudenziali che portano alla riduzione di oltre 7.000 dati da segnalare attengono alla razionalizzazione/semplificazione del reporting relativo ad esempio:

  1. alla liquidità, con l’esclusione degli enti piccoli e non complessi dalla segnalazione di alcuni templates (Raccomandazione n. 13);
  2. allo studio per la semplificazione del flusso segnaletico consolidato degli enti che usufruiscono di requisiti di vigilanza semplificati (Raccomandazione n. 9);
  3. alla semplificazione delle segnalazioni relative alle “attività vincolate” con la possibile esclusione degli enti piccoli e non complessi dall’obbligo segnaletico di alcune informazioni (Raccomandazione n. 11) o la revisione della definizione di “attività vincolate” per introdurre uniformità per gli enti che applicano diversi principi contabili (Raccomandazione 12);
  4. revisione dello scopo, dell’applicazione e della frequenza di alcuni templates informativi identificati come meno rilevanti e meno utilizzati dalle autorità di supervisione (Raccomandazione n. 14).

Le 6 Raccomandazioni (nn.ri 1, 2, 3, 4, 6, 7) concernenti l’implementazione del processo segnaletico, permetteranno una migliore individuazione dei requisiti segnaletici applicabili ai differenti gruppi di enti. Inoltre, è prevista una migliore articolazione delle istruzioni dirette migliorare la chiarezza esplicativa delle stesse, anche attraverso l’introduzione di formati leggibili in modo automatico al fine di agevolare gli enti nella produzione del flusso segnaletico. Introduzione di una maggiore stabilità nel quadro di segnalazione prudenziale con la previsione di periodi maggiori per l’entrata in vigore dei cambiamenti.

I costi segnaletici vengono altresì razionalizzati attraverso Raccomandazioni che portano all’unificazione/integrazione dei flussi informativi che interessano i diversi stakeholders degli enti, promuovendo una tassonomia delle informazioni e un maggior coordinamento delle informazioni da produrre ad hoc dagli stessi enti. In questo senso vanno anche le Raccomandazioni (nn.ri 20 e 21) concernenti l’integrazione tra le segnalazioni di vigilanza prudenziale e l’informativa pubblica prodotta dagli enti o la migliore integrazione nell’ambito degli enti relativamente all’aggregazione dei dati relativi ai rischi.

Un importante argomento affrontato riguarda la digitalizzazione in corso presso gli enti che porta ad una migliore efficienza nella gestione, trattamento e integrazione dei dati e che potrebbe portare ad una migliore efficienza della produzione del flusso segnaletico con la relativa compressione dei relativi costi legati al relativo processo. L’Autorità in alcune Raccomandazioni (nn.ri 23 e 24) promuove l’utilizzo di strumenti fintech/regtech e la digitalizzazione della documentazione e dei contratti soprattutto per gli enti piccoli e non complessi, raccomandando la rimozione delle barriere che consentano loro l’adozione di tali innovazioni tecnologiche.

Lo studio condotto dall’EBA e le relative Raccomandazioni rappresentano un esercizio interessante soprattutto in quanto vengono declinati in modo maggiormente specifico i concetti legati al principio di proporzionalità, attraverso una loro concreta declinazione che permette di identificare azioni che incidono sui conti economici degli enti. Agli stessi enti che hanno contribuito allo studio è stato chiesto di identificare aree, processi e dati ritenuti sproporzionati o poco utilizzati nell’ambito dell’azione di supervisione o nelle informazioni rese agli stakeholder.

di Daniel Lunetta, Annunziata & Conso

Dopo l’Agenda 2030 delle Nazioni Unite per lo Sviluppo sostenibile, sottoscritta nel 2015, e l’Accordo di Parigi sui cambiamenti climatici dell’anno seguente, il sistema finanziario è stato naturalmente considerato uno dei fulcri della promozione di un’autentica sostenibilità sotto il profilo economico, sociale e ambientale. Tanto più che, nel marzo 2018, la Commissione Europea ha pubblicato un “Piano d’Azione per la finanza sostenibile” che contiene indirizzi strategici e misure da adottare proprio per finanziare la crescita sostenibile e favorire l’integrazione dei criteri ambientali, sociali e di governance (ESG: Environmental, Social and Governance) negli investimenti finanziari.

In linea con tale Piano d’Azione, il Parlamento europeo ha emanato il Regolamento 2019/2088 relativo all’informativa sulla sostenibilità nel settore dei servizi finanziari (c.d. SFDR: Sustainable Finance Disclosure Regulation), che disciplina gli obblighi di informativa in materia di ESG da rendere alla clientela sia sull’integrazione dei rischi di sostenibilità sia sulla considerazione degli effetti negativi per la sostenibilità nei processi decisionali e di consulenza degli operatori del settore finanziario. A questi obblighi informativi, la SFDR ne aggiunge di più specifici, che riguardano la disclousure sugli “obiettivi di investimento sostenibile” e/o sulla “promozione delle caratteristiche ambientali o sociali” di un prodotto di investimento o pensionistico.

La SFDR ha un ambito di applicazione ampio, dal momento che si rivolge alla platea dei c.d. “Partecipanti ai Mercati Finanziari”, in particolare compagnie di assicurazione che offrono prodotti di investimento assicurativo, gestori di fondi di investimento alternativi, enti creditizi che forniscono servizi di gestione di portafogli, enti pensionistici aziendali o professionali e non ultimo i “Consulenti Finanziari”, cioè gli intermediari assicurativi, gli enti creditizi e le imprese di investimento che forniscono consulenza finanziaria. Numerosi sono anche i prodotti oggetto del SFDR, tra cui i prodotti finanziari, i prodotti di investimento assicurativo, i fondi di investimento alternativo e i prodotti pensionistici individuali paneuropei.

Il compito di sviluppare gli standard tecnici di regolamentazione sul contenuto, sulla metodologia e sulla presentazione delle informazioni in materia di ESG, a livello di soggetti e di prodotto, è stato affidato alle tre European Supervisory Authorities, EBA, ESMA e EIOPA (le c.d. ESA’s). In attuazione dell’incarico, il 23 aprile 2020 le ESA’s hanno pubblicato il “Joint Consultation Paper on ESG disclosures”, una consultazione pubblica imperniata su sette progetti di norme tecniche di dettaglio (c.d. “RTS”) che riguardano il contenuto, le metodologie e la presentazione delle informazioni sugli effetti negativi per la sostenibilità a livello dell’intermediario che presta i servizi finanziari; inoltre i dettagli della presentazione e del contenuto delle informazioni sulla promozione delle caratteristiche ambientali o sociali nell’informativa precontrattuale e nei siti web dell’intermediario; e infine i dettagli della presentazione e del contenuto delle informazioni sugli investimenti sostenibili nelle informazioni precontrattuali e nelle relazioni periodiche. Al termine del processo di consultazione pubblica, lo scorso 4 febbraio il comitato congiunto delle ESA’s ha consegnato la relazione finale proponendo l’applicazione degli RTS a partire dal gennaio 2022. Spetta ora alla Commissione Europea il formale recepimento degli RTS in tema ESG nei servizi finanziari.

Allo stato attuale è stato preannunciata come imminente la pubblicazione di una dichiarazione pubblica di vigilanza da parte delle ESA’s sull’applicazione efficace e coerente fra tutti gli Stati membri dell’Unione dei principi della SFDR. D’altro canto è importante precisare che gli operatori dei mercati finanziari e i consulenti finanziari sono tenuti ad applicare la maggior parte delle disposizioni della SFDR già a partire dal 10 marzo 2021, e ciò anche in relazione ad alcune di quelle disposizioni della SFDR destinate a essere integrate dagli RTS di futura emanazione.

Da registrare che alla Sustainable Finance Disclosure Regulation si è aggiunto il Regolamento (UE) 2020/852 (c.d. “Regolamento sulla Tassonomia”), pubblicato il 18 giugno 2020, che ha introdotto criteri armonizzati per determinare se un’attività economica possa considerarsi ecosostenibile: l’individuazione certa del grado di ecosostenibilità di un investimento mira nello specifico al contrasto del fenomeno del c.d. “greenwashing” o ambientalismo di facciata. Per l’attuazione del Regolamento sulla Tassonomia, tuttavia, si prevedono tempi più lunghi, con applicazione differita al 1° gennaio 2022 e al 1° gennaio 2023.

La regolamentazione delle tematiche ESG non si ferma qui e per i prossimi anni sono in previsione nuove regole di condotta per fondi di investimento, imprese di investimento e altri operatori del settore. La definizione di misure e criteri validi per gli operatori di tutta l’UE, d’altronde, contribuisce a incrementare le garanzie per gli investitori e a favorire la concorrenza tra gli stessi operatori che operano a livello transfrontaliero.

di Filippo Annunziata, Annunziata & Conso

 

1. Si aprono le danze.

Il legislatore dell’Unione Europea sembra aver superato le proprie esitazioni: i dubbi circa la necessità di regolamentare il mercato delle cripto-attività si stanno inequivocabilmente risolvendo in senso affermativo, e lo strumento di diritto derivato a tal fine prescelto (ossia, un Regolamento) ne testimonia chiaramente la determinazione.

Come già prontamente segnalato da attenti commentatori in questa stessa sede1, la Commissione europea ha, infatti, pubblicato – in data 24 settembre 2020 – una bozza di Regolamento dedicata ai mercati di cripto-attività (i.e. Proposal for a Regulation of the European Parliament and of the Council on Markets in Crypto-assets, and amending Directive (EU) 2019/1937) (di seguito, “Proposta MiCAR” o anche “MiCAR”). Alla Proposta MiCAR è collegata una proposta “satellite”, volta ad introdurre alcuni aggiustamenti alle regole esistenti in materia di infrastrutture di mercato (Proposal for a Regulation of the European Parliament and of the Council on a pilot regime for market infrastructures based on distributed ledger technology – (COM/2020/594 final).

Con la Proposta MiCAR si aprono, quindi, le danze per la discussione finalizzata a raggiungere un accordo politico su questo nuovo provvedimento, che potrebbe condurre l’Unione Europea a dotarsi di proprie regole sul mercato delle cripto-attività, forse anche in anticipo rispetto ad altri sistemi, tra i quali gli Stati Uniti. Soltanto i prossimi mesi ci diranno se, alla fine, si tratterà di un vero punto di svolta. Le cripto-attività stanno in ogni caso diventando un punto centrale della strategia della Commissione: non a caso, nel tentativo di rivitalizzare il progetto Capital Markets Union la Commissione ha pubblicato, quasi contemporaneamente alla bozza di Proposta MiCAR, un nuovo, corposo aggiornamento del relativo programma, connotato da forti accenti posti sull’importanza della digitalizzazione, e sulla creazione di un mercato europeo delle attività digitali.

La Proposta MiCAR trae profitto da numerose relazioni e analisi preliminari, condotte negli ultimi tempi anche sotto l’egida delle ESAs, tra le quali spicca, per la completezza e il rigore anche sistematico, il parere dell’ESMA reso alla Commissione nel gennaio 20192. Proprio sulla scorta di tali analisi, la struttura della Proposta MiCAR si articola intorno a due filoni: da un lato, sono previste regole applicabili alle cripto-attività appartenenti all’universo degli strumenti di pagamento e della moneta elettronica (o comunque dotate di caratteristiche agli stessi riconducibili), ivi inclusi i c.d. stablecoin; dall’altro, il MiCAR intende formulare regole applicabili a tutte le cripto-attività che non rientrino già nell’ambito di applicazione della vigente legislazione europea sui mercati finanziari. In queste note intendiamo concentrarci esclusivamente su questi ultimi tipi di cripto-attività che, come noto, pongono i più delicati problemi di qualificazione e di disciplina.

Nel prosieguo di queste brevi note procederemo, in primo luogo, a fornire una breve disamina della situazione preesistente alla Proposta MiCAR, avendo riguardo alle posizioni espresse, relativamente alle cripto-attività, sia in letteratura, sia nell’esperienza legislativa di alcuni Stati UE ritenuti particolarmente significativi (con un accenno, peraltro inevitabile, anche a Svizzera e USA). In seguito, si procederà alla disamina delle principali disposizioni della Proposta MiCAR, sempre limitatamente alle cripto-attività diverse da quelle riconducibili al mondo della monetica elettronica e dei servizi di pagamento.

2. Alla ricerca di una classificazione delle cripto-attività.

Come noto, le cripto-attività possono essere progettate e strutturate in diversi modi, con la conseguenza che le stesse possono comportare l’attribuzione della titolarità di una grande varietà di diritti, relativi ad interessi finanziari o non finanziari. Tale varietà, unitamente all’assenza di una terminologia e di un approccio comune tra operatori, legislatori e Autorità di vigilanza, ne ha da sempre resa particolarmente complessa la categorizzazione3. Cionondimeno, nell’oramai fiorente letteratura accademica, e anche nei vari approcci regolatori, le cripto-attività sono pressoché sempre tendenzialmente classificate in tre categorie4.

Per riprendere concetti ormai ampiamente noti, una prima categoria è quella dei c.d. utility token, le cui caratteristiche sono più o meno concordemente individuate nella presenza, nell’ambito di queste tipologie di cripto-attività, di diritti garantiti sui beni o servizi dell’emittente, e a volte anche diritti di governance nell’emittente, quali il diritto di voto5. Sul piano della qualificazione, peraltro, gli utility token non sono solitamente considerati come strumenti o prodotti finanziari in quanto il loro scopo non è tanto quello di essere utilizzati come forma di investimento, e/o di creare flussi di cassa futuri, quanto quello di sfruttare, in maniera funzionale, la tecnologia DLT/blockchain per avere accesso a prodotti o servizi6. La seconda categoria di cripto-attività è quella dei c.d. security/financial token, tipicamente connessi a un’attività sottostante e rappresentativi soltanto di una frazione del suo valore complessivo, e non dell’attività stessa (ad es. un’impresa o un immobile). Queste di cripto-attività offrono a chi ne è titolare, diritti sugli utili futuri dell’iniziativa sottostante, e possono spesso essere considerate come veri e propri prodotti finanziari, strumenti finanziari, titoli, ecc., a seconda delle categorie rinvenibili negli ordinamenti di riferimento che, di volta in volta, rilevano. La terza categoria di cripto-attività è quella dei c.d. currency token, notoriamente rappresentata da bitcoin, ma più di recente diversificatasi in numerose cripto-attività, ivi inclusi i c.d. stablecoins e, ovviamente, nell’annunciato progetto, Libra7. Siffatte tipologie di cripto-attività rispecchiano tratti tipici del denaro (mezzo di scambio, conservazione di valore, e unità di conto)8.

Questo approccio, sviluppato attraverso la categorizzazione delle cripto-attività, è riscontrabile non soltanto in dottrina, ma anche in recenti interventi normativi, la maggior parte dei quali, tuttavia, risulta ancora in fase embrionale9. In Europa, la Svizzera è stata la prima a definire, già nel febbraio 2018, una guida per il lancio di progetti ICO (‘Initial Coin Offering’), ossia di offerte sul mercato primario dei token.

Nel 2020 è stata poi approvata una nuova legge sulla DLT (‘Distributed Ledger Technology’)10. In tale contesto, la FINMA – l’Autorità federale svizzera di vigilanza sui mercati finanziari – ha coniato, in qualità di vero precursore, i concetti sui quali si fonda, ancora oggi, la tipica, e già ricordata, ripartizione delle cripto-attività.

Quanto ad altri Paesi, merita menzione l’esperienza maltese, caratterizzata dall’adozione, nel 2018, di una specifica disciplina applicabile alle cripto-attività. Si tratta del primo paese dell’Unione ad aver emanato leggi specifiche riferite alla tecnologia blockchain, alle criptovalute e, più in generale, alla tecnologia DLT11. L’ambito di applicazione di tale pacchetto legislativo risulta, tuttavia, limitato in quanto non riguarda molte tipologie di token, tra i quali la moneta elettronica, o gli strumenti finanziari. Un tentativo di seguire un approccio onnicomprensivo è stato adottato dal Liechtenstein con l’emanazione del Token and Trusted Technology Service Provider Act (‘TVTG’), in vigore dal gennaio 2020. Tale provvedimento non si concentra esclusivamente sulle valute virtuali, ma riguarda più precisamente i cc.dd. sistemi tecnologici affidabili (c.d. trustworthy technologies o ‘TT’). Esso affronta molti nodi centrali della disciplina delle cripto-attività: proprietà, possesso, regole di trasferimento dei token, introducendo standard minimi per i fornitori di servizi TT (ad esempio, il generatore di token, l’emittente di token, i fornitori di portafoglio digitale, gli exchangers di criptovalute, ecc.). Per effetto di quanto precede, gli emittenti – indipendentemente dalla natura del token – sono tenuti a registrarsi presso l’Autorità pubblica, nonché a rendere disponibili una serie di informazioni relative all’emissione dei token stessi sul mercato12.

La classificazione dei token, strutturata seguendo l’approccio inaugurato dalla Svizzera ha ispirato anche scelte recentemente operate in Francia.
Già nel 2017 l’Autorité des marchés financiers (‘AMF’) aveva osservato, in un documento di discussione, che i token raramente rientrano nelle categorie di strumenti finanziari di cui all’articolo L. 211-1 del Code Monétaire et Financier, riallacciandosi, nella propria ricostruzione, alla nota tripartizione. Nell’aprile 2019, il Parlamento ha votato per regolamentare l’offerta di token ed ha inserito un nuovo capitolo nel Code Monétaire et Financier, applicabile soltanto al cosiddetto jeton d’usage (i.e. al token non qualificabile come strumento finanziario). Peraltro, a differenza di quanto previsto dal regime varato in Liechtenstein, in Francia gli emittenti sono liberi di decidere se effettuare offerte regolamentate di token, soggette all’approvazione dell’AMF, oppure se procedere senza tale approvazione13. Dovrebbe così, in sostanza, essere il mercato a valutare la preferibilità dell’una o dell’altra soluzione.

Anche in Italia si è discusso circa la fattibilità di un sistema di opt-in con riferimento ai token che non si qualificano alla stregua di strumenti o prodotti finanziari (sulla base della specifica nozione, di diritto interno, recata dal TUF). Nel 2019, la Consob ha, a tal fine, avviato un’ampia consultazione, conclusasi con la pubblicazione dei relativi esisti14: il documento si occupa, come già detto, di cripto-attività che non possono considerarsi strumenti finanziari (ai sensi della disciplina dell’Unione Europea) o prodotti finanziari (ai sensi della disciplina italiana), ponendo in luce alcuni profili centrali delle fattispecie quali: (i) l’utilizzo di tecnologie innovative; (ii) la negoziabilità dei token sui mercati secondari direttamente collegati alla tecnologia DLT e, (iii) l’utilizzo di tale tecnologia per registrare e mantenere la prova della titolarità dei diritti associati alle cripto-attività in circolazione. In tale contesto, la Consob ha ipotizzato la possibilità di estendere alle piattaforme ICOs le disposizioni italiane in materia di crowdfunding azionario15. Le proposte della Consob, tuttavia, saranno probabilmente superate dalla Proposta MiCAR, ma resteranno come contributo di analisi e di riflessioni di notevole rilievo, anche per il loro approccio non puramente tecnico, attento ai profili sistematici.

Negli Stati Uniti, nonostante la centralità di quel sistema per le tematiche di cui si discute, l’approccio è stato sino ad oggi alquanto frammentario. In carenza di un quadro legislativo chiaro, o di indicazioni generali sul piano applicativo delle vigenti regole in materia di securities, gli interventi sono stati numerosi, ma episodici, volti essenzialmente a stabilire se, di volta in volta, una certa cripto-attività potesse rientrare nella nozione di security16.

Quest’ultima, come noto, si basa di fatto sul c.d. test di Howey, elaborato dalla Corte Suprema nel caso SEC vs. Howey del 194617. Applicando il test di Howey18, la Securities and Exchange Commission ha avviato procedimenti contro taluni promotori di ICOs, sulla base dell’asserita violazione dell’obbligo di registration dei token ai sensi della disciplina federale in materia19. Secondo tale approccio, non solo gli asset-token, ma anche gli utility-token e i token ibridi possono – al ricorrere dei relativi presupposti – essere considerati securities, salva l’applicazione di casi di esenzione.

3. L’importanza delle sedi di negoziazione.

L’approccio che si traduce nella suddivisione delle cripto-attività in tre categorie di base, non è solo generalmente accettato, ma è anche ragionevole e sufficientemente comprensibile: in un precedente contributo abbiamo definito tale approccio usando la locuzione ‘bottom-up’20, in quanto fondato sulla struttura dei token, e sulla loro funzione, per ricondurli, o meno, all’interno di note categorie (denaro, beni, prodotti finanziari, strumenti finanziari, moneta elettronica, ecc.). Seguendo questa metodologia, la disciplina applicabile a prodotti e strumenti finanziari, quantomeno in molte giurisdizioni, è già in grado di fornire una risposta ragionevole alla qualificazione dei token, anche se, a volte, con alcune incertezze. Tale analisi fornisce, inoltre, l’apparenza di essere concettualmente esaustiva, soprattutto per i sistemi nei quali – come ad esempio in Italia – la legge prevede una definizione ampia di “titolo” o “prodotto finanziario”, che segue un’impostazione più ampia rispetto alle categorie tendenzialmente precise e circoscritte proprie della legislazione europea sui mercati dei capitali (come, ad esempio, i “valori mobiliari” o gli “strumenti finanziari” contemplati dalla Direttiva MiFID o dal Regolamento sui prospetti). In questi casi, naturalmente, si amplia il potenziale novero di token che possono ricadere nel perimetro della disciplina finanziaria già esistente21. Non è, naturalmente, tutto oro quello che luccica: si veda, ad esempio, il Parere ESMA del 2019 che – nel trarre vantaggio dalle esperienze sviluppate nei Paesi che hanno tentato di inquadrare una possibile definizione e classificazione dei token ICO – fa emergere le difficoltà connesse alla qualificazione delle cripto-attività, derivante dalla circostanza che la stessa nozione di “valori mobiliari” – pur scolpita nel diritto dell’Unione – non è del tutto chiara. Peraltro, già soltanto l’assimilazione delle cripto-attività alle azioni o alle obbligazioni, o ad altri strumenti regolati dal diritto societario degli Stati membri – un compito preliminare imprescindibile – può essere difficile da condurre in base al diritto nazionale. Una volta che tale esercizio si è concluso con esiti postivi, affinché il token possa qualificarsi alla stregua di un “valore mobiliare” in base al diritto UE, esso deve essere “negoziabile”, ma questo elemento non è definito da MiFID II, né da altri provvedimenti, e dunque lascia spazio a interpretazioni divergenti.

Nonostante i citati limiti, l’approccio ‘bottom-up’ è indubbiamente utile, e costituisce il punto di arrivo di una metodologia ampiamente condivisa. Tuttavia, ciò che tale approccio trascura è la dimensione dinamica del fenomeno, cioè quella che riguarda la circolazione, e lo scambio, di token sui mercati secondari. Ricostruire la tassonomia dei token, tenendo conto soltanto della loro funzione “intrinseca”, porta, infatti, ad un risultato spurio.

In proposito, è opportuno osservare che:
(i) come già detto, potrebbe ben esserci una chiara sovrapposizione tra alcuni token e taluni strumenti finanziari: è, questo, il caso dei token rientranti nella nozione UE di ‘valori mobiliari’22. Pur con alcune (i) difficoltà, in molti casi non è certo impossibile stabilire se un token possa essere assimilato a un’azione, a un’obbligazione, o a qualcosa di analogo, pur tenendo conto delle differenze riscontrabili tra le legislazioni in materia societaria dei diversi Paesi dell’Unione. Anche se a tratti oscuro, il requisito della negoziabilità può a sua volta essere identificato con sufficiente precisione. Tuttavia, oltre un certo limite non si può andare, e non tutti i token possono essere classificati alla stregua di valori mobiliari secondo le categorie UE: in particolare, gli utility token “puri” non dovrebbero rientrare in alcuna delle categorie contemplate dalle definizioni recate dalla MiFID e/o dal Regolamento Prospetto;
(ii) poiché è piuttosto improbabile che un token sia incluso tra gli ‘strumenti del mercato monetario’ di cui all’Allegato I, Sezione C(2) del d.lgs. n 58/1998, alcuni token potrebbero invece qualificarsi come parti o quote di organismi di investimento collettivo di cui all’Allegato I, Sezione C(3) del d.lgs. n. 58/1998: ciò, in particolare, quando il capitale raccolto attraverso i token è investito in un aggregato di attività sottostanti, gestite secondo i criteri proprio di un OICR come definito, nel diritto UE, dalle direttive cc.dd. UCITS e AIFM23;
(iii) se un token si qualifica come (mero) strumento di pagamento, chiaramente non è un valore mobiliare, né uno strumento finanziario.
Infine, se un token deve assimilarsi ad un “valore mobiliare” come identificato in MiFID II, in genere rientrerà anche nel regime del prospetto europeo, come recentemente formulato dal Regolamento (UE) 2017/1129 del 14 giugno 201724. La conseguenza sarà che l’offerta di token al pubblico, ad esempio nel contesto di una ICO, richiederà la pubblicazione di un prospetto, là dove un semplice white paper (come ora prevede la Proposta MiCAR) non servirebbe allo stesso scopo, e quindi non sarebbe sufficiente. La qualificazione dei token come quote di OICR comporterebbe l’applicazione delle norme che disciplinano la relativa materia, ivi incluse le regole che ne disciplinano l’offerta ai sensi della direttiva sui gestori di fondi di investimento alternativi25 o, in alternativa, al regime degli OICVM/UCITS26. In questo caso, i profili che attengono alle regole dell’offerta si combinano con quelli che riguardano l’esercizio dell’attività (riservata, di gestione collettiva) sottostante.

La questione dibattuta, pertanto, alla fine si riduce a quella di stabilire se i token – che non si qualificano come valori mobiliari, né come quote di organismi di investimento collettivo – possano essere ricondotti a uno qualsiasi degli altri tipi di strumenti finanziari della lista MiFID. Sul punto – ed escludendo gli strumenti del mercato monetario – va tenuta presente la categoria degli strumenti derivati che, ai sensi della MiFID II, possono essere (per semplicità) suddivisi in derivati finanziari e derivati su merci. I derivati finanziari non pongono particolari problemi: se un token deve essere considerato come un valore mobiliare, o come un’unità di un organismo di investimento collettivo, e se viene impiegato come sottostante di un contratto derivato, quest’ultimo sarà ovviamente un derivato ‘finanziario’, come tale regolato da MiFID II. Se, invece, un token non è inquadrabile in queste categorie, esso costituisce un asset in linea di principio non “finanziario” che la MiFID II non regolerebbe, a meno che tale asset non funga da sottostante di un derivato (che, nel caso di specie, sarebbe allora un derivato su merci, secondo le categorie della stessa MiFID II). Orbene, quanto ai derivati su merci, nella MiFID II e nel MiFIR27, gli stessi sono definiti come “gli strumenti finanziari definiti all’articolo 4, paragrafo 1, punto 44, lettera c), dell’articolo 4, paragrafo 1, della direttiva 2014/65/UE, che si riferiscono a una merce o a un sottostante di cui all’allegato I, sezione C, punto 10, della direttiva 2014/65/UE; o all’allegato I, sezione C, punti 5, 6, 7 e 10, della stessa direttiva28. In proposito, è certamente noto che l’approccio della MiFID è nel senso di catturare all’interno del suo ambito di applicazione anche i derivati su merci che presentino talune caratteristiche di “finanziarietà”. L’identificazione di siffatti elementi di ‘finanziarietà’ costituisce una delle questioni più complesse dell’intera materia dei servizi e delle attività di investimento: un vero e proprio crocevia, con delicati equilibri, tra regolamentazione delle attività finanziarie, e disciplina dell’economia reale29, che qui non è opportuno analizzare.

Ai nostri fini è sufficiente osservare quanto segue: se taluni token possono essere ricompresi nelle categorie di base degli strumenti finanziari secondo MiFID II, allora gli stessi saranno sottoposti alle disposizioni ed ai requisiti ivi previsti, nonché alle normative UE sui prospetti informativi (o, eventualmente, ai requisiti AIFMD-UCITS se devono essere considerati come quote di organismi di investimento collettivo del risparmio). Qualora, di contro, i token non siano riconducibili a quelle categorie di base, gli stessi potrebbero – eventualmente – qualificarsi come derivati su merci, secondo le definizioni recate da MiFID II: ciò sarebbe il caso di token che mostrino di avere una componente derivativa (analisi, in vero complessa, ma comunque da condursi caso per caso), e che presentino gli elementi di finanziarietà di cui alla medesima MiFID II. Tra tali elementi spicca quello della negoziazione dello strumento in una sede di negoziazione regolamentata ai sensi della medesima MiFID II: in tal caso (che, già oggi, riguarda moltissimi token, scambiati su piattaforme non regolamentate in tutto e per tutto simili a veri e propri sistemi multilaterali di negoziazione), anche se, alla scadenza, il contratto non è regolato in denaro, o in via differenziale, esso si qualifica alla stregua di un derivato finanziario e, dunque, di strumento finanziario30.

Tale approccio, che abbiamo definito (nel contributo già citato) di tipo ‘top-down’ muove dalla tassonomia dei token, ma la integra guardando al fenomeno delle sedi di negoziazione: la sua conseguenza è che, da un lato, taluni utility token sarebbero già oggi da ritenersi assoggettati al regime MiFID; dall’altro, la sede su cui il token viene scambiato dovrebbe qualificarsi come sede di negoziazione soggetta al regime MiFID (cioè come RM, MTF o OTF, a seconda dei casi)31. Ai fini del Regolamento sul prospetto, invece, avendo riguardo alle regole UE, tale token non sarebbe disciplinato, mentre potrebbe ricadere nella nozione (di diritto interno) di prodotto finanziario, quale recata dal TUF.

La questione della potenziale qualificazione dei token alla stregua di derivati finanziari è, allo stato attuale del dibattito, sostanzialmente aperta, e vi è un significativo livello di incertezza: ciò risulta anche dall’indagine condotta tra le autorità di vigilanza degli Stati membri nel contesto dell’Advice ESMA del 2019. Tuttavia, l’impressione che si ricava dalle analisi finora svolte è che questo profilo non sia sufficientemente approfondito. Il fatto che la Proposta MiCAR si mostri fondamentalmente indifferente a questo dibattito, e si arrenda addirittura prima, di fronte al compito di individuare chiaramente quali token rientrerebbero nel suo ambito di applicazione, appare, allo stato, una non trascurabile lacuna, alla quale è auspicabile che venga posto rimedio nel prosieguo dell’iter legislativo.

4. L’approccio della proposta MiCAR.

Nella bozza MiCAR, è evidente l’influenza dell’ampio dibattito sopra sinteticamente riassunto sulla qualificazione delle cripto-attività: il Considerando (9) del Regolamento, infatti, riproduce la tripartizione tra le cripto-attività che risulta dal c.d. approccio ‘bottom up’, prevedendo poi: (i) una definizione ampia e generale di cripto-attività, formulata in linea con i suggerimenti del Financial Action Task Force (Considerando 8)32; (ii) una definizione specifica di asset-referenced e di e-money token; e (iii) una definizione specifica di utility token33.

La definizione generale di cripto-attività, contenuta nell’art. 3 della Proposta MiCAR risulta essenzialmente strumentale all’obiettivo di individuare l’ambito di applicazione generale del Regolamento proposto, le cui regole sono poi strutturate secondo due diverse linee: da un lato, quelle applicabili ai tokenasset-referenced” e “e-money”; dall’altro, quelle applicabili a tutti gli altri token. Si tratta di una definizione interessante, e certamente utile, anche per la sua applicabilità in altri ambiti (a partire da quelli di qualificazione dei token sul piano civilistico, del diritto concorsuale, del diritto internazionale privato, ecc.): tuttavia, essa non fornisce indicazioni in merito al possibile inquadramento dei token in una categoria particolare. Queste vanno, invece, ricavate da altre previsioni del testo che, come ricordato, definisce in positivo i tokenasset-referenced” e “e-money”.

Quanto alla definizione di utility token, essa appare puramente descrittiva e non consente di valutare il rilievo che possano assumere eventuali elementi di finanziarietà degli stessi, e ciò al fine di comprendere se si tratti di asset che possano già oggi rientrare nel perimetro della legislazione finanziaria vigente. Peraltro, è anche una definizione priva di una sua specifica disciplina, posto che la Proposta MiCA si applicherebbe non soltanto ad essi, ma ad ogni token che non sia già assoggettato alle regole vigenti del mercato finanziario.

Con riferimento ai token diversi dagli asset-referenced e e-money, il testo formula regole articolate, applicabili alla loro offerta e alla circolazione. Si tratta di regole che hanno un’origine non difficile da identificare, in quanto riflettono: (i) pratiche di mercato consolidate ed esistenti, oppure (ii) l’adattamento alle cripto-attività di regole settoriali, già esistenti e contenute nella legislazione UE sui mercati dei capitali (fondamentalmente, Regolamento MiFID, Prospetto, e Market Abuse). Per quanto riguarda le pratiche di mercato – e limitando queste note agli argomenti più rilevanti contenuti nella bozza di Regolamento – nello stesso si consolida la prassi che ha portato alla pubblicazione di un white paper nell’ambito delle offerte di token. Lo stesso concetto di white paper può essere visto, peraltro, come una trasformazione genetica del prospetto informativo (vero e proprio archetipo delle regole del mercato mobiliare nell’Unione): il testo della proposta adotta però sul punto un approccio molto liberale, là dove il white paper non sarebbe soggetto ad alcun controllo o approvazione da parte dell’Autorità di vigilanza.

’Autorità conserva, tuttavia, il potere di intervenire una volta che l’offerta è stata effettuata, svolgendo dunque le proprie tipiche funzioni dopo la pubblicazione del documento e l’avvio dell’operazione. La proposta di Regolamento giustifica questo approccio con la necessità di evitare di imporre un onere eccessivo in capo alle Pubbliche Autorità: si tratta, ad avviso di chi scrive, di una giustificazione debole, giacché la mera applicazione di strumenti di vigilanza ex post non sembra realmente sufficiente a garantire adeguati livelli di integrità e fiducia nel mercato. Vi è, inoltre, da chiedersi se – stante la specificità di questi nuovi prodotti e mercati e la loro connotazione squisitamente tecnologica – non si debbano anche immaginare poteri nuovi o diversi da quelli tradizionali, in capo alle Autorità di vigilanza: un profilo sul quale la bozza di Regolamento è, però, silente. L’impressione che va emergendo è, infatti, che, a fronte di questi nuovi fenomeni, il c.d. principio di neutralità tecnologica, da sempre declamato nell’ambito dell’approccio alla regolazione dei fenomeni Fintech non debba essere, se non proprio rivisto, quantomeno adattato.

Se i requisiti che la proposta MiCAR applica ai white paper sono chiaramente il risultato di una prassi di mercato, quelli relativi ai fornitori di servizi e alle piattaforme di trading in cripto-attività sono invece il risultato dell’estensione a questi mercati e prodotti di soluzioni profondamente radicate nei testi fondanti la legislazione europea sui mercati dei capitali. Senza entrare troppo nei dettagli, la Proposta MiCAR richiede che coloro che intendono operare come fornitori di servizi nel mercato delle cripto-attività: (i) siano autorizzati da un’Autorità competente; (ii) debbano possedere requisiti che rispecchino quelli richiesti alle entità finanziarie già ricondotte nei vari silos delle regole dell’Unione (imprese di investimento, gestori collettivi, banche, ecc.); (iii) debbano strutturarsi ed operare al fine garantire adeguati livelli di protezione degli investitori secondo standard già largamente diffusi nella legislazione dell’Unione. A questo proposito, la proposta è un nuovo, chiaro esempio di quanto sia forte l’influenza degli standard normativi tratti dalla direttiva MiFID, in uno con la capacità di influenzare la struttura delle norme applicabili nei diversi settori. La proposta MiCAR estende, infatti, ai fornitori di servizi in cripto-attività fondamentali regole di condotta della MiFID, come quelle sull’informazione, sui conflitti di interesse, sull’adeguatezza. Anche gli emittenti di cripto-attività sono soggetti ad alcune di queste disposizioni.

Un altro ambito della proposta MiCAR, dove si intravvede chiaramente il trapianto di regole concepite e applicabili in altri contesti della legislazione finanziaria dell’Unione Europea, è quello degli abusi di mercato: la proposta di regolamento contiene disposizioni volte a proibire e prevenire l’insider trading e la manipolazione dei mercati, riprese direttamente dalle corrispondenti previsioni del Regolamento sugli abusi di mercato (Regolamento n. 596/2014), comprese quelle che si applicano a particolari tipologie di strumenti finanziari, (come le quote di emissione) per le quali l’attenzione non è focalizzata tanto sugli eventi o sulle informazioni riguardanti l’emittente, quanto sulle posizioni dei partecipanti al mercato: un caso, questo, che nel mondo delle cripto-attività effettivamente decentralizzate potrebbe presentarsi di frequente.

Tanto premesso, e considerando il notevole sforzo che emerge dalla Proposta MiCAR, non è agevole comprendere la ragione per la quale il testo non assuma una posizione chiara sul campo di applicazione della nuova disciplina, con particolare riguardo ai token diversi dai token “e-money” e “asset-referenced”. I token che non rientrano nella definizione che la Proposta MiCAR fornisce per questi ultimi rimangono, in vero, controversi per quanto riguarda la loro qualificazione e il regime a cui sono soggetti. Tre disposizioni della proposta sono sufficienti al fine di chiarire quest’ultima affermazione:
(i) secondo l’art. 2, par. 2, il Regolamento si applica ai token che non rientrano nel campo di applicazione della vigente legislazione finanziaria dell’Unione Europea. L’oggetto del Regolamento viene dunque identificato in senso negativo;
(ii) secondo l’art. 6, la nota di sintesi del white paper deve contenere un’avvertenza che il white paper non costituisce un prospetto ai sensi del Regolamento (UE) 2017/1129 del Parlamento europeo e del Consiglio, del 14 giugno 2017, o un altro documento di offerta ai sensi del diritto dell’Unione o nazionale;
(iii) di contro, ai sensi dell’art. 30 della proposta MiCAR, gli emittenti di tokenasset-referenced” nell’Unione Europea, o che chiedono l’ammissione del gettone alla negoziazione su una piattaforma di negoziazione per le cripto-attività devono richiedere un’autorizzazione specifica e fornire all’Autorità di vigilanza “un parere legale che l’attività proposta non rientra nell’ambito di applicazione di altre normative in materia di servizi finanziari, come quelle specificate all’articolo 2, paragrafo 2”.

Queste tre disposizioni, se lette in combinato disposto, indicano chiaramente che la Proposta MiCAR non è in grado, o non intende – almeno nella formulazione attuale – fornire una chiara definizione delle varie cripto-attività rientranti nel suo ambito di applicazione. In questo senso, la definizione di utility token fornita all’art. 3 della Proposta MiCAR non è sufficiente, in quanto non idonea a chiarire il confine tra siffatti token e i prodotti di investimento, e, peraltro, disallineata rispetto al campo di applicazione della Proposta MiCAR, che riguarda una categoria ben più ampia di token.

In sostanza, secondo l’attuale versione della Proposta MiCAR, a meno che una cripto-attività non rientri chiaramente nelle definizioni di “e-money token” o tokenasset-referenced”, resta, di volta in volta, da chiedersi se essa rientri nella definizione, quantomeno, di valori mobiliari, di quote di organismi di investimento collettivo o, eventualmente, (seguendo l’approccio top-down) di derivati, ecc. Considerato che, come si è avuto modo di mostrare, l’identificazione precisa dei tratti di ciascuna di queste categorie solleva – già di per sé – poche questioni interpretative, la bozza del Proposta MiCAR è ben lungi dall’essere conclusiva, ed in grado di fornire certezza giuridica.

Anche considerando i token “e-money” e “asset-referenced”, peraltro, la soluzione proposta non è del tutto soddisfacente: la qualificazione dell’attività è, infatti, troppo sbilanciata sul ruolo che rivestirebbe il parere legale, chiamato a confermare che l’attività non rientra nell’ambito della legislazione finanziaria esistente. Peraltro, è forse opportuno che i requisiti del parere legale, e del soggetto che lo fornisce, vengano meglio specificati, ad esempio per quanto attiene la gestione e i presidi a fronte di eventuali conflitti di interessi. In ogni caso, la sussistenza del parere legale non dovrebbe esonerare le Autorità di vigilanza dall’obbligo di svolgere efficacemente la loro indagine sulla natura del token, e ciò al fine di accertare se l’attività prevista debba essere autorizzata ai sensi di altre regole del diritto dell’Unione, o del diritto nazionale. Nella sua formulazione attuale, il riferimento al parere legale rischia, in vero, di comportare un improprio trasferimento di competenze al settore privato, accrescendo i rischi di riqualificazione dei fenomeni, con conseguenze particolarmente gravi là dove il superamento dei confini delle attività riservate potrebbe comportare violazioni penalmente rilevanti ai sensi del diritto nazionale. Inoltre, ci si può chiedere perché non sia necessario un simile parere legale in relazione al rilascio di token diversi: questi ultimi, infatti, possono essere immessi sul mercato senza previa verifica o autorizzazione da parte delle Autorità di Vigilanza.

Se la Proposta MiCAR è senza dubbio un primo passo significativo ed interessante da parte delle istituzioni dell’Unione Europea verso una compiuta disciplina delle cripto-attività, va osservato che ogni tentativo di questo tipo deve inevitabilmente affrontare il problema della chiara collocazione delle cripto-attività all’interno o all’esterno del quadro della legislazione finanziaria dell’Unione Europea oggi vigente (in particolare, per le attività diverse dagli “e-money token” “asset-referenced”, dalle regole MiFID e dalle regole del Prospetto). Tale questione non può essere risolta semplicemente tracciando l’ambito ‘negativo’ di applicazione della disciplina, come previsto dal Proposta MiCAR all’art. 2, par. 2.

Le definizioni negative, così come l’identificazione dell’ambito di applicazione della legislazione – facendo semplicemente riferimento a ciò che “non rientra” in altri settori delle regole esistenti – non sono, infatti, sufficienti. Un esempio di quanto complesso e confuso possa essere tale approccio è fornito dalla Direttiva AIFM del 2011, che ne identifica l’ambito di applicazione facendo riferimento a tutti gli organismi di investimento collettivo che non rientrano nel campo di applicazione della preesistente Direttiva UCITS: una soluzione che, all’epoca, ebbe l’apparente vantaggio della semplicità, ma che ha innescato una serie di complesse questioni interpretative in molti Paesi UE. Inoltre, il compito di far rispettare la corretta disciplina di mercato e la trasparenza non può essere lasciato quasi interamente ad interventi ex-post: le autorità di vigilanza sono watchdog fondamentali, e rispondono all’esigenza di prevenire i fallimenti del mercato.

5. Alcune riflessioni.

In conclusione, pare essenziale procedere nel senso di un migliore coordinamento tra il Proposta MiCAR e la legislazione dell’Unione Europea sui mercati dei capitali. Considerando che i mercati delle cripto-attività hanno forti peculiarità, che vanno tenute in considerazione e non trascurate, un migliore coordinamento potrebbe essere raggiunto operando in due direzioni: da un lato, la Proposta MiCAR dovrebbe chiarire il suo ambito di applicazione, affrontando il compito di fornire una chiara identificazione in positivo di quali token rientrerebbero nel suo ambito di applicazione. Anche se questo compito può apparire difficile e impegnativo, è necessario evitare confusione e scappatoie. Lasciare questo esercizio al settore privato (ad esempio, affidandosi ad un parere legale a sostegno della qualificazione di un bene criptato) non risolverebbe la questione, e aggraverebbe piuttosto il rischio di dar luogo a conflitti di interesse. Dall’altro lato, un’alternativa potrebbe essere ridimensionare la Proposta MiCAR, ed includere tutte le cripto-attività che non sono “e-money token“asset-referenced” nell’ormai avviata revisione della direttiva MiFID II, sottoponendoli a regimi differenziati, da elaborare applicando con attenzione proporzionalità, e regime delle esenzioni: un’opzione valutata anche dall’ESMA nel suo parere del 2019 alla Commissione. Se il timore è di non trovare un accordo politico su di un’impostazione più precisa con riguardo a questi fondamentali profili, forse è meglio prolungare il periodo di riflessione, ed aspettare ad aprire le danze.

 

      1. Si tratta di due contributi che si segnalano per completezza e tempestività: V. P. Carrière, Crypto-assets: le proposte di regolamentazione della Commissione UE. Opportunità e sfide per il mercato italiano, Diritto bancario, Approfondimenti, Ottobre 2020; R. Lener, L. Furnari, Cripto-attività: prime riflessioni sulla proposta della commissione europea. Nasce una nuova disciplina dei servizi finanziari “crittografati”?, Diritto bancario. Approfondimenti, Ottobre 2020.
      2. ESMA, Advice on ICOS and Crypto-assets, January 2019.
      3. Cfr., P. Hacker, C. Thomale, Crypto-Securities Regulation: ICOs, Token Sales and Cryptocurrencies under EU Financial Law, European Company and Financial Law Review, 2018, 645.
      4. Cfr., P. Maume, M. Fromberger, Regulations of Initial Coin Offerings: Reconciling U.S. and E.U. Securities Laws, Chicago Journal of International Law 19 (2019), 548, 558 e ss.; P. Hacker, C. Thomale (nota 3), 652 e ss.; I. M. Barsan, Legal Challenges of Initial Coin Offerings, Revue Trimestrielle de Droit Financier 2017, 54, 62, che identifica solo due categorie di token (“currency like” e “security like” token). Si veda anche, la distinzione fra “app token” e “protocol token” proposta da J. Rohr, A. Wright, Blockchain- Based Token Sales, Initial Coin Offerings, and the Democratization of Public Capital Markets, Hastings Law Journal 70 (2019), 463, 469 e ss.
      5. Cfr., T. Bourveau, E. T. De George, A. Ellahie, D. Macciocchi, Initial Coin Offerings: Early Evidence on the Role of Disclosure in the Unregulated Crypto Market, (2018), p. 12, disponible al seguente link: https://www.marshall.usc.edu/sites/default/files/2019-03/thomas_bourveau_icos.pdf, 18.
      6. P. Hacker, C. Thomale (nota 3), 673 et seqq; L. Klöhn, N. Parhofer, D. Resas, Initial coin offerings (ICOs), Zeitschrift für Bankrecht und Bankwirtschaft 2018, 89, 102 e ss. In un contributo recente, alcuni Autori hanno adottato un approccio fondato su di un’ampia nozione di valori mobiliari e strumenti finanziari, che porta ad includervi la pressoché totalità dei token emessi nel contesto di ICOs: D. Boreiko, G. Ferrarini, P. Giudici, Blockchain Startups and Prospectus Regulation, European Business Organization Law Review 2019, 665, 672 e ss.
      7. Cfr., D. A. Zetzsche, R. P. Buckley, D. W. Arner, Regulating LIBRA: the Tranformative Potential of Facebook’s Cryptocurreny and Possible Regulatory Responses, (2019), European Banking Institute Working Paper Series 2019/44, disponibile al seguente link: http://ssrn.com/abstract=3414401. Per un’ampia analisi delle principali caratteristiche degli stablecoin, si veda M. Dell’Erba, Stablecoins in cryptoeconomics. From Initial Coin Offerings (ICOs) to Central Bank Digital Currencies (CBDs), NYU Journal of Legislation & Public Policy.
      8. B. Geva, Cryptocurrencies and the Evolution of Banking, Money, and Payments, in Chris Brummer (ed.), Cryptoassets: Legal, Regulatory, and Monetary Perspectives, 2019 p. 12 e ss.
      9. AA.VV., Global Cryptoassets Regulatory Landscape Study, (2019), University of Cambridge Faculty of Law Research Paper No. 23/2019, 36 -38, disponible al seguente link: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3379219.
      10.  https://www.admin.ch/gov/en/start/documentation/media-releases.msg-id-77252.html.
      11. Cfr. http://www.ccmalta.com/news/malta-Blockchain-crypto-legislation.
      12. Per una traduzione in inglese del provvedimento v. https://impuls-liechtenstein.li/wp-content/uploads/2019/11/950.6_04.11.2019_TVTG-english-final-version.pdf.
      13. Per ulteriori dettagli, si veda B. François, Les nouveaux modes de sollicitation des investisseurs, Revue des Sociétés 2019, 630, 637 e ss.; AMF, Initial Coin Offering (ICO) (16 December 2019), disponibile al seguente link: https://www.amf-france.org/en_US/Acteurs-et-produits/Societes-cotees-et-operations-financieres/Offres-au-public-de-jetons-ICO. I criteri per determinare se un jeton è uno strumento finanziario rimangono, in ogni caso, poco chiari.
      14. Consob, Le offerte iniziali e gli scambi di cripto-attività. Documento per la Discussione, (19 March 2019), disponibile al seguente link: http://www.consob.it/documents/46180/46181/doc_disc_20190319.pdf/64251cef-d363-4442-9685-e9ff665323cf. I risultati sono stati pubblicati in data 2 Gennaio 2020 e sono disponibili al seguente link: http://www.consob.it/documents/46180/46181/ICOs_rapp_fin_20200102.pdf/70466207-edb2-4b0f-ac35-dd8449a4baf1.
      15. In proposito, P. Carrière, op. cit., p. 11.
      16. Cfr., W. Mougayar, While We Wait for Laws, We Need Better Interpretations of Existing Regulation, (Coin- Desk, 4 January 2020), https://www.coindesk.com/while-we-wait-for-laws-we-need-better-interpretations-of-existing-regulation.
      17. Cfr., SEC v. Howey Co., 328 U.S. 293 (1946) (“Howey”). Si veda anche SEC v. Edwards, 540 U.S. 389 (2004); United Housing Found, Inc. v. Forman, 421 U.S. 837 (1975) (“Forman”); Tcherepnin v. Knight, 389 U.S. 332 (1967) (“Tcherepnin”); SEC v. C. M. Joiner Leasing Corp., 320 U.S. 344 (1943) (“Joiner”).
      18. In estrema sintesi, secondo tale test, un token, per poter essere qualificato alla stregua di una forma di investimento, che richiede la registrazione ai sensi della US Securities Law, deve soddisfare taluni requisiti e comportare: (i) l’effettuazione di un investimento di denaro; (ii) la ragionevole attesa di profitti derivanti dall’investimento; (iii) l’impiego del capitale in un’iniziativa comune; e (iv) il fatto che i profitti provengano dagli sforzi posti in essere dal promotore dell’iniziativa, o da una terza parte. Per un’analisi dettagliata, si veda J. C. Coffee, H. A. Sale, Securities Regulation – Cases and Materials, 12th ed., 2012, p. 247-269. Per una comparazione tra Stati Uniti e Unione Europea si veda P. Maume, M. Fromberger, Regulations of Initial Coin Offerings: Reconciling U.S. and E.U. Securities Laws, Chicago Journal of International Law 19 (2019), 572 e ss.; T. Maas, Initial Coin Offerings: When Are Tokens Securities in the EU and US? (2019), disponibile al seguente link: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3337514; M. Mendelson, From Initial Coin Offerings to Security Tokens: A U.S. Federal Securities Law Analysis , Stanford Technology Law Review 22 (2019), 52. Per un inquadramento approfondito e recente del sistema statunitense, D. T. Stabile, K.A. Prior, A. M. Hinjes, Digital Assets and Blockchain Technology, Edward Elgar, 2020.
      19. Ad esempio, nel dicembre del 2017, la SEC avviato un procedimento nei confronti di PlexCorps, Dominic LaCroix e Sabrina Paradis-Royer per non aver rispettato gli obblighi di registrazione del titolo nel contesta di una ICO (SEC Complaint CV 17-7007). La SEC ha anche agito nei confronti Munchee Inc., sempre nel contesto di una ICO (SEC Release No. 33- 10445). Con questi due interventi, la SEC ha confermato l’intenzione, già precedentemente manifestata nel c.d. DAO Report, di seguire un approccio rigoroso nell’applicazione della securities legislation.
      20. Ci sia consentito il rinvio a F. Annunziata, Speak, If You Can: What Are You?. An Alternative Approach to the Qualification of Tokens and Initial Coin Offerings, in ECFR, vol. 17, n. 2, 2020.
      21. Un approccio simile è stato elaborato anche nell’Advice alla Commissione europea, pubblicato dall’ESMA nel gennaio.
      22. L’Allegato I, Sezione C, punto 1, MiFID II. Art. 4, par. 1(44), MiFID II, fornisce la seguente definizione di “valori mobiliari”: per “valori mobiliari” si intendono quelle classi di valori che sono negoziabili sul mercato dei capitali, ad eccezione degli strumenti di pagamento, come ad esempio: a) azioni di società e altri titoli equivalenti ad azioni di società, società di persone o altri enti e certificati di deposito relativi ad azioni; b) obbligazioni o altre forme di debito cartolarizzato, compresi i certificati di deposito relativi a tali titoli; c) qualsiasi altro titolo che dia il diritto di acquisire o vendere tali valori mobiliari o che dia luogo a un regolamento in contanti determinato con riferimento a valori mobiliari, valute, tassi di interesse o rendimenti, merci o altri indici o misure. Chiaramente, in questa definizione, il riferimento ad un giudizio di “equivalenza”, o anche ad “altre forme” di titoli consente, a seconda del punto di vista dell’interprete, e del sistema giuridico dello Stato Membro di volta in volta rilevante, una ricostruzione più o meno ampia della categoria.
      23. Per ulteriori approfondimenti in tal senso, si veda l’Advice dell’ESMA del gennaio 2019, dove questa opzione è effettivamente presa in considerazione per alcuni dei token analizzati.
      24. Il Regolamento sul Prospetto Informativo si applica ai “titoli””: in base all’art. 2 del Regolamento si tratta di “valori mobiliari come definiti al punto (44) dell’articolo 4, paragrafo 1, della direttiva 2014/65/UE, ad eccezione degli strumenti del mercato monetario come definiti al punto (17) dell’articolo 4, paragrafo 1, della direttiva 2014/65/UE, aventi una scadenza inferiore a 12 mesi”. Pertanto, vi è chiaramente una sovrapposizione tra MiFID II e il Regolamento sul prospetto per un token che rientra nella categoria dei “valori mobiliary”. Per un approfondimento su questo profilo v. P. Maume, Initial Coin offerings and EU Prospectus Disclosure, European Business Law Review, 2020, 31, 185 ss.
      25. Direttiva 2011/61/UE dell’8 giugno 2011 sui gestori di fondi di investimento alternativi.
      26. Direttiva 2009/65/CE del Parlamento europeo e del Consiglio, del 13 luglio 2009 e succ. modd.
      27. Regolamento (EU) 600/2014 del 15 maggio 2014.
      28. Art. 2, para. 1 (30), Regolamento MiFIR.
      29. Sulla base di un’evoluzione che, dal primo approccio della MiFID I, si è consolidata nella MiFID II, la natura finanziaria dei derivati su merci si basa su alcuni elementi fondamentali:
        (i) la nozione di “beni””, che include, di fatto, qualsiasi attività, attività, parametro, indice, diritto, variabile, ecc. applicati come sottostante di uno strumento derivato e che, dunque, ben appare idonea a includere qualsiasi tipo di token;
        (ii) la nozione estremamente ampia di “strumento derivato”, che comprende non solo i derivati più standard e, in qualche modo, “tipici” (quali futures, opzioni, swap, ecc.), ma anche qualsiasi struttura, contratto, strumento simile a uno qualsiasi di questi ultimi;
        (iii) il fatto che – in alternativa – il derivato è regolato (o può essere regolato su opzione delle parti, a seconda dei casi), in contanti, e/o il fatto che il derivato è negoziato in una sede di negoziazione riconosciuta ai sensi della MiFID II. Si veda su questi profili A. Sciarrone Alibrandi, E. Grossule, Commodity Derivatives, in D. Busch, G. Ferrarini (a cura di), Regulation of the EU Financial Markets: MiFID II and MiFIR, Oxford University Press, 2017, 439 ss.
      30. Resta sempre ferma l’applicazione di regimi nazionali più ampi, come accade in Italia relativamente alla nozione di “prodotto finanziario”, utilizzata nel contesto della disciplina delle offerte al pubblico.
      31. Anche nell’Advice dell’ESMA del gennaio 2019, alcuni dei token analizzati sembrano avere caratteristiche tali da essere potenzialmente assimilabili agli strumenti derivati, sebbene, su questo punto, le posizioni espresse dalle Autorità di vigilanza appaiano alquanto incerte, e in parte divergenti (cfr., in particolare, i paragrafi 76-89).
      32. Art. 3, par. 1, lett. b): “ ‘crypto-asset’ means a digital representation of value or rights, which may be transferred and stored electronically, using distributed ledger or similar technology”;
      33. Art. 3, par. 1, lett. g): “ ‘utility token’ means a type of crypto-assets which are intended to provide access digitally to an application, services or resources available on a distributed ledger and that are accepted only by the issuer of that token to grant access to such application, services or resources available”;

Andra Conso, Roberto Ferretti e Paolo Roberto Amendola, Annunziata & Conso

 

  1. Le valute virtuali
  2. La qualificazione giuridica delle valute virtuali: il contesto normativo internazionale
  3. La nozione di valuta virtuale contenuta nella disciplina antiriciclaggio italiana
  4. La V Direttiva Antiriciclaggio e le valute virtuali
  5. La disciplina italiana degli exchanger e dei wallet provider e l’interferenza della definizione di cripto-attività ipotizzata dalla Consob
  6. La Comunicazione UIF sull’utilizzo anomalo di valute virtuali
  7. Considerazioni conclusive

Il presente contributo affronta la complessa questione della qualificazione giuridica delle valute virtuali sulla base del contesto normativo internazionale ed in particolare della recente definizione del fenomeno dettata dalla disciplina comunitaria in materia di prevenzione delriciclaggio e finanziamento del terrorismo, nonché dalle relative disposizioni attuative italiane. Si evidenzia che detta definizione è stata concepita come generica ed al fine di estendere quanto più possibile l’ambito di applicazione della disciplina antiriciclaggio, al fine di tener conto di possibili evoluzioni, anche tecnologiche, del fenomeno e contrastare l’anonimato delle transazioni. La trattazione prosegue con un’analisi della normativa italiana dettata con riferimento agli operatori in valute virtuali e della comunicazione della UIF sull’utilizzo anomalo delle cripto-valute.

This paper addresses the complex issue of the legal qualification of virtual currencies on the basis of the international regulatory framework and in particular the recent definition of the phenomenon set forth in the EU rules on the prevention of money laundering and terrorist financing, as well as the related Italian implementingprovisions. The paper highlights that this definition has been conceived as generic and all-inclusive in order to extend as much as possible the scope of application of the anti-money laundering rules, in order to take into account possible evolutions, also technological, of the phenomenon and to prevent the anonymity of the transactions. The paper continues with an analysis of the Italian legislation governing the activity of operators in virtual currencies and the communication of the Italian FIU on the anomalous use of crypto currency.

 

1. Le valute virtuali.

Il mercato digitale rappresenta oggi uno dei maggiori punti di attenzione per la prevenzione e il controllo del rischio legato al riciclaggio dei proventi di attività criminose e al finanziamento del terrorismo.

Nel corso degli ultimi anni, la rilevanza di tale fenomeno è stata senz’altro accentuata dalla crescente diffusione delle “valute virtuali” o “criptovalute” – come più comunemente chiamate –, impiegate nel web per l’acquisto di beni e servizi, per finalità di investimento, speculative e di giuoco1.

L’origine delle valute virtuali risale però convenzionalmente al 2008, con l’“avvento” sul web del protocollo Bitcoin2 e con la diffusione della tecnologia Blockchain3. Il “manifesto” di quello che inizialmente sembrava essere un movimento anzitutto di pensiero, piuttosto che la genesi del mercato in espansione che oggi conosciamo, è rappresentato dal white paper4, pubblicato quell’anno sotto lo pseudonimo di Satoshi Nakamoto, che tutt’ora viene identificato come lo sconosciuto inventore di questa tecnologia.

Con tale protocollo viene emesso anche il primo Bitcoin, archetipo delle valute virtuali ed “antagonista”, almeno nelle intenzioni del suo creatore,
delle tradizionali valute aventi corso legale (i.e. Fiat). Da quel 2008 si stima che siano state più di cinquemila le valute virtuali messe in circolazione, e la loro diffusione è da attribuire per lo più alle cc.dd. ICOs (i.e. “initial coin offering”)5, processi di emissione di token rappresentativi delle valute virtuali, offerti in cambio di moneta Fiat o di altre valute virtuali6. Non è questa la sede per analizzare il “controverso” mercato delle ICOs; basti solo ricordare come le stesse siano state caratterizzate, certamente nella loro fase genetica e sino almeno a larga parte del 2017, da una sostanziale assenza di regole e di controlli, complice la diffusa convinzione tra gli emittenti che la mancanza di un quadro regolamentare specifico per tali operazioni consentisse alle stesse di “sfuggire legittimamente” all’applicazione di ogni regola sovraordinata7.

2. La qualificazione giuridica delle valute virtuali: il contesto normativo internazionale

Se è vero che ogni valuta virtuale mostra peculiarità e meccanismi di funzionamento propri, che rendono necessaria una disamina di ciascuna nuova emissione, è possibile individuare, per quel che in questa sede maggiormente interessa e senza alcuna pretesa di esaustività, le caratteristiche comuni alla maggior parte delle valute virtuali oggi in circolazione:

  1. il loro “conio” è basato sulla tecnologia blockchain e gli emittenti sono privati;
  2. sono detenute dall’utente attraverso un conto noto come “portafoglio elettronico” (e-wallet), che può essere registrato su qualsiasi hardware locale o remoto (cloud);
  3. possono essere acquistate con valuta avente corso legale, o riconvertite nella stessa, attraverso piattaforme di scambio (c.d. exchanger), oppure ricevute da qualcuno che le possiede;
  4. i titolari dei portafogli elettronici e i soggetti coinvolti nelle transazioni sono tipicamente coperti dall’anonimato;
  5. le transazioni sono tecnicamente irreversibili.

Quanto ai soggetti che operano in questo mercato, invece, è possibile raggruppare gli attori in tre principali categorie:

  1. gli emittenti che, a seconda che il modello sia decentralizzato o centralizzato, sono rappresentati, alternativamente, dalla collettività degli utenti o da soggetti ben individuati (emittenti in senso stretto). Nel primo caso, si parla dei c.d miners, soggetti che singolarmente o in gruppo processano le transazioni in valute virtuali ricevendo, a titolo di corrispettivo, unità di moneta virtuale di nuova emissione (secondo un meccanismo intuitivamente auto-incentivante);
  2. gli utenti, ossia gli utilizzatori delle valute virtuali;
  3. il sistema di conversione, scambio e/o custodia, gestito per lo più dai c.d. exchanger, attivi sul web.

Questo descrive il fenomeno, ma non risolve la questione della qualificazione giuridica delle valute virtuali e, con essa, quella della disciplina ad esse applicabile nei diversi ordinamenti.

Questi quesiti alimentano un dibattito che, sin dalla prima apparizione del Bitcoin, occupa autorità di vigilanza, governi, dottrina e giurisprudenza di molti Paesi8. In proposito, innumerevoli sono stati e sono tutt’oggi i tentativi di trovare una definizione puntuale di valute virtuali9, ma non si riscontra ancora una soluzione univoca capace di cogliere il fenomeno nella sua interezza, complice anche la vocazione sovranazionale di questo mercato, che, sviluppandosi naturalmente sul web, si muove “al di sopra” dei confini nazionali.

Premesso quanto sopra, si riportano in nota – senza alcuna ambizione di completezza – alcuni tra i più interessanti tentativi di inquadramento “organico” delle criptovalute promossi da governi ed autorità nazionali al fine di dare un ordine alla complessità ed alla frammentazione che caratterizza questa fattispecie10.

Per quel che concerne l’Italia, merita segnalare che la Consob ha pubblicato il 2 gennaio 2020 il Rapporto finale redatto all’esito della consultazione aperta dalla medesima autorità il 19 marzo 2019 a proposito de “Le Offerte iniziali e gli scambi di cripto-attività”. In tale Rapporto, la Consob chiarisce che il fenomeno delle criptovalute deve essere anzitutto analizzato alla luce della normativa esistente, tant’è che la qualificazione giuridica dei token (già in circolazione o di futura emissione) deve essere verificata seguendo la ormai condivisa ripartizione tra securitiy, payment e utility token e considerando le possibili combinazioni di queste tre tipologie (c.d. token “ibridi”)11. Dalla riconduzione dei token all’una o all’altra delle categorie sopra richiamate può conseguire – sempre secondo la Consob – l’applicazione agli stessi delle discipline in materia di servizi di pagamento, di raccolta del risparmio e offerte pubbliche, di crowdfunding e di servizi d’investimento.

Passando agli interventi delle autorità europee di vigilanza, si deve ricordare che lo “Advice – Initial Coin Offerings and Crypto-Assets” pubblicato dall’ESMA il 9 gennaio 2019 (ESMA50-157-1391) riporta un’utile sintesi delle discipline esistenti nei Paesi del Vecchio Continente potenzialmente applicabili alle valute virtuali12 13.

3. La nozione di valuta virtuale contenuta nella disciplina antiriciclaggio italiana

Il Rapporto Annuale per il 2018 pubblicato nel maggio 2019 dalla UIF – l’Unità di Informazione Finanziaria per l’Italia – evidenzia un innalzamento del rischio di riciclaggio e finanziamento del terrorismo nel settore delle valute virtuali. Vi si legge, infatti, che tra il 2017 e il 2018 le segnalazioni di operazioni sospette relative a criptovalute ricevute dalla UIF sono aumentate del centoquaranta per cento, passando da 208 a 49914. Occorre inoltre considerare in una prospettiva temporale più ampia che, tra il 2013 e il 2018, sono state inoltrate alla UIF 898 segnalazioni riconducibili a impieghi sospetti di valute virtuali, di cui la metà soltanto nel 2018, come sopra accennato. La maggior parte delle predette  segnalazioni è stata trasmessa da banche e dalle Poste (95,5 per cento), oltre che da istituti di pagamento e di moneta elettronica.

Si tratta di segnalazioni prevalentemente riferite a compravendite o ad attività di trading di valute virtuali e, in particolare, di Bitcoin15. Certamente,sono numeri ancora molto contenuti rispetto al totale delle operazioni sospette che vengono segnalate ogni anno; ciò nondimeno non possono non attirare l’attenzione, data anche la crescita esponenziale del loro numero.

È interessante notare che già nel proprio Rapporto per il 2013 la UIF – tra le prime FIU al mondo – aveva sottolineato l’urgenza di una analisi più approfondita del fenomeno delle valute virtuali e ciò sulla base delle prime segnalazioni di operazioni sospette ricevute, inerenti ad anomale compra- vendite internazionali16. Ed è proprio la portata transnazionale di dette transazioni a preoccupare maggiormente, stante la libertà che il web offre alla circolazione delle valute virtuali. Che il fenomeno desti preoccupazione è confermato anche dal rapporto annuale per il 2018, pubblicato nell’agosto 2019 dalla Direzione Nazionale Antimafia e Antiterrorismo, che ha evidenziato i rischi legati ai loro possibili utilizzi illeciti a livello sia nazionale, sia, e soprattutto, internazionale17.

La questione non può dunque essere affrontata e risolta a livello solamente nazionale, com’è dimostrato dalle ripetute prese di posizione delle autorità internazionali, le quali non si limitano più ad evidenziare i rischi legati agli investimenti in valute virtuali, ma sempre più spesso affrontano quelli inerenti al riciclaggio e al finanziamento del terrorismo18.

Venendo a considerare il piano legislativo, si deve evidenziare che la V Direttiva Antiriciclaggio (Direttiva UE 2018/843) rappresenta una prima e importante “reazione” a livello europeo al crescere dell’allarme legato al rischio di utilizzi illeciti delle valute virtuali.

Per la prima volta in Europa, infatti, il tema delle valute virtuali viene affrontato da una fonte di rango primario al fine di “garantire un approccio più efficiente e coordinato in relazione alle indagini finanziarie in materia di terrorismo, incluse quelle relative all’uso improprio delle valute virtuali”19.

D’altra parte, si deve evidenziare che i lavori che hanno preceduto l’emanazione della Direttiva riflettono un inquadramento del fenomeno e una percezione dei rischi che gli sono propri che si colloca in un momento antecedente rispetto all’esplosione mediatica avvenuta alla fine del 2017 (v. infra § 2); in un periodo, cioè, in cui i cripto-asset erano rappresentati dal Bitcoin e da “una manciata” di altre valute virtuali. Un numero, in ogni caso, molto lontano da quello delle criptovalute oggi in circolazione (oltre cinquemila; v. ancora infra § 2).

Quella che precede è una considerazione non solo di contesto o relativa alla cronologia, ma che pare utile a comprendere i limiti di una norma che nasce per regolare un fenomeno intuito come potenzialmente pericoloso, ma ancora inespresso e distante dal mostrare le potenzialità evolutive manifestate nell’ultimo quinquennio. Questa rapida evoluzione non sembra però sfuggire ad alcuni legislatori nazionali che, in sede di recepimento delle disposizioni comunitarie, hanno cercato di superare i limiti insiti nella definizione di “criptovaluta” contenuta nella V Direttiva Antiriciclaggio20, sia pure nei limiti della discrezionalità loro consentita dalla Direttiva stessa.

questo il caso dell’Italia che, già con il D.Lgs. n. 90 del 25 maggio 2017 – di recepimento della IV Direttiva Antiriciclaggio (Direttiva (UE) 2015/849) – ha sentito l’urgenza di anticipare (per prima tra i Paesi dell’Unione) parte della disciplina in materia di cripto-asset contenuta della V Direttiva e di cui si è detto sopra. Più precisamente, il D.Lgs. n. 90 del 2017 ha introdotto la lett. qq) nell’art. 1, comma 2, del D.Lgs. n. 231 del 2007, meglio noto come Decreto Antiriciclaggio. Detta norma, definisce la valuta virtuale come una “rappresentazione digitale di valore, non emessa da una banca centrale o da un’Autorità pubblica, non necessariamente collegata a una valuta avente corso legale, utilizzata come mezzo di scambio per l’acquisto di beni e servizi e trasferita, archiviata e negoziata elettronicamente”.

Tale approccio è stato confermato, anche in sede di recepimento della (intera) V Direttiva Antiriciclaggio e più precisamente con il D.Lgs. n. 125 del 4 ottobre 2019, il quale ha modificato, ampliandola, la definizione sopra richiamata, la quale recita oggi come segue: “la rappresentazione digitale di valore, non emessa né garantita da una banca centrale o da un’Autorità pubblica, non necessariamente collegata a una valuta avente corso legale, utilizzata come mezzo di scambio per l’acquisto di beni e servizi o per finalità di investimento e trasferita, archiviata e negoziata elettronicamente”. È evidente l’intento del Legislatore del 2019 di ampliare la portata della definizione comunitaria; intento, peraltro, espressamente dichiarato nella Relazione che accompagnava lo schema del Decreto Legislativo, la quale chiarisce che la definizione mira ad includere, sia sul piano dei soggetti obbligati all’adempimento degli obblighi antiriciclaggio, sia su quello delle fattispecie rilevanti, una casistica ampia, variegata e difficilmente codificabile.

La definizione contenuta nell’art. 1, comma 2, lett. qq), del D.Lgs. n. 231 del 2007, non include solo le valute virtuali in senso stretto, ma si estende alle diverse tipologie di cripto-asset e a tutte le diverse finalità sottostanti alla loro emissione e circolazione. Ciò considerando, il fenomeno rileva (i) sia nella sua “fisicità (virtuale)”, rappresentata dalla varietà impressionante di token in circolazione, (ii) sia nella sua “manifestazione dinamica”, ovvero nelle condotte e nelle motivazioni (tipizzate dalla norma) di quanti utilizzano, a vario titolo, detti token.

Questo tentativo comporta che nella definizione di cui trattasi possano “convivere”, solo per fare alcuni esempi, asset (in senso lato) riconducibili alle nozioni di “beni” (così come definiti nell’art. 810 c.c.), di “documenti” o “titoli di legittimazione”, di “strumenti finanziari” (come definiti dall’art. 1, comma 2, del TUF), “prodotti finanziari” (come definiti nell’art. 1, comma 1, lett. u), del TUF), di “strumenti di pagamento” (come definiti all’art. 1, comma 1, lett. s), del D.Lgs. 27 gennaio 2010, n. 11) e così via. Asset la cui qualificazione in diritto dipende anche dalle modalità e dalle finalità per le quali sono emessi e fatti circolare.

Tale voluta onnicomprensività della definizione si spiega tenendo presente l’obiettivo della disciplina, che è – come si è sopra accennato – quello di contrastare il riciclaggio e il finanziamento del terrorismo a prescindere dagli strumenti e dalle condotte negoziali utilizzati per tali finalità illecite e tanto meno dalla loro qualificazione civilistica.

La definizione sopra riportata non aiuta invece a classificare i token e i soggetti che li emettono e ne consentono l’acquisto e lo scambio ai fini dell’applicazione delle norme che regolano le attività “riservate” (emissione e collocamento di strumenti e prodotti e strumenti finanziari, prestazione di servizio d’investimento, ecc.). Si tratta di un dibattito ancora aperto e distante dal mostrare conclusioni univoche, in particolare per le difficoltà di ricondurre i token alle fattispecie tipiche considerate dal Legislatore.

4. La V Direttiva Antiriciclaggio e le valute virtuali

Il processo legislativo che ha condotto all’emanazione della V Direttiva Antiriciclaggio è stato avviato nel dicembre 2015 anche al fine di contrastare l’emergenza terroristica scatenata dai numerosi attentati perpetrati in quel periodo, come ben evidenziato dal piano d’azione e dalla proposta di modifica della IV Direttiva presentata allora dalla la Commissione. Dopo l’acquisizione del parere del Parlamento europeo, la Commissione ha emanato una nuova proposta (COM (2016) 450 final) in più punti rivista al fine di meglio contrastare le più moderne tecniche di riciclaggio e di finanziamento del terrorismo.

Pur non essendo questa la sede per un esame analitico della nuova Direttiva, si deve evidenziare che essa si propone di (i) rafforzare le attività di individuazione e prevenzione di movimenti di fondi ed altri beni, (ii) migliorare la tracciabilità dei mezzi finanziari e (iii) contrastare la capacità di raccolta di fondi finalizzati a finanziare attività illecite.

Ai fini che qui interessano, occorre ricordare che la V Direttiva Antiriciclaggio, oltre a contenere una definizione di valute virtuali, estende – come visto sopra – l’ambito di applicazione delle disposizioni antiriciclaggio al fine di ricomprendervi i prestatori di servizi di cambio tra le valute virtuali e valute aventi corso legale (c.d. exchanger) e di portafoglio digitale (c.d. wallet providers).

L’intervento del Legislatore europeo muove dal presupposto che tali soggetti, non essendo oggi tenuti ad adempiere gli obblighi antiriciclaggio, potrebbero involontariamente consentire l’uso illecito dei cripto-asset, reso più agevole dalla possibilità di operare mantenendo l’anonimato.

A questo proposito, è importante evidenziare che la stessa Direttiva evidenzia la consapevolezza del Legislatore europeo che l’inclusione dei prestatori di servizi sopra elencati nell’ambito di applicazione della stessa e, quindi, degli obblighi di adeguata verifica della clientela, non risolve il problema dell’anonimato, dal momento che gli utenti possono effettuare operazioni in cripto-asset anche senza ricorrere agli exchanger e ai wallet provider. Una soluzione per contrastare i rischi legati all’anonimato è individuata dalla Direttiva nella previsione di misure in tema di trasparenza, che consentano alle Unità nazionali di informazione finanziaria di ottenere informazioni per associare gli indirizzi IP connessi con l’utilizzo della valuta virtuale all’identità del suo proprietario.

5. La disciplina italiana degli exchanger e dei wallet provider e l’interferenza della definizione di cripto-attività ipotizzata dalla Consob

Come sopra accennato, il D.Lgs. n. 90 del 2017 di recepimento della IV Direttiva Antiriciclaggio ha anticipato la trasposizione di parte della disciplina in materia di valute virtuali contenuta nella V Direttiva e introdotto la definizione di “prestatori di servizi relativi all’utilizzo di valuta virtuale” (oggi contenuta nell’art. 1, comma 2, lett. ff), del D.Lgs. n. 231 del 2007). Tali soggetti sono definiti come “ogni persona fisica o giuridica che fornisce a terzi, a titolo professionale, servizi funzionali all’utilizzo, allo scambio, alla conservazione di valuta virtuale e alla loro conversione da ovvero in valute aventi corso legale”, definizione che recepisce quella contenuta nelle Linee Guida del GAFI21.

Il D.Lgs. n. 90 del 2017 ha inoltre introdotto l’obbligo per i soggetti che prestano servizi di conversione di valute virtuali in valute Fiat di iscriversi
in un registro tenuto dall’OAM – Organismo degli Agenti e dei Mediatori. Tale registro, tuttavia, non è stato ancora istituito22.

Il D.Lgs. n. 125 del 2019, che ha recepito la V Direttiva, ha ulteriormente estenso la definizione di “prestatori di servizi relativi all’utilizzo di valute virtuali” includendovi i soggetti che prestano “servizi di emissione, collocamento, trasferimento e compensazione e ogni altro servizio funzionale all’acquisizione, alla negoziazione o all’intermediazione delle valute medesime”, ossia, in particolare, gli emittenti di “token” nell’ambito di initial coin offering e tutti gli altri soggetti che, a titolo professionale, erogano servizi nel mondo delle valute virtuali. Il nuovo perimetro ha inoltre riguardato anche profili oggettivi con l’aggiunta della lett. ff-bis), relativa ai c.d. wallet providers, definiti quali soggetti che forniscono, a titolo personale, “servizi di salvaguardia di chiavi crittografiche private per conto dei propri clienti, al fine di detenere, memorizzare e trasferire valute virtuali”.

Ancora più importante è, tuttavia, la sopra richiamata estensione della definizione di valuta virtuale (art. 1, comma 2, lett. qq), del D.Lgs. n. 231 del 2007), alla quale è stato aggiunto l’inciso finale “o per finalità d’investimento”. Tale estensione è, infatti, idonea ad attrarre nella nozione di valuta virtuale anche token assimilabili ai prodotti finanziari e le c.d. cripto-attività, così come definite nel Documento per la discussione emanato dalla Consob nel marzo 2019 e di cui si è detto sopra. In tale documento, infatti, la Consob ha ipotizzato una definizione di “cripto-attività” che ne coglie la natura di registrazioni digitali potenzialmente rappresentative di diritti connessi ad investimenti in progetti imprenditoriali, create, conservate e trasferite mediante tecnologie basate su registri distribuiti (DLT) e idonee a consentire l’identificazione del titolare dei diritti relativi agli investimenti sottostanti ad esse incorporati. La definizione dovrebbe ricomprendere soltanto le cripto-attività che sono destinate a essere negoziate o sono negoziate all’interno di uno o più sistemi di scambi.

È evidente come questa definizione si discosti in modo significativo da quella di “valuta virtuale” prevista dalla disciplina antiriciclaggio – e di cui si è detto sopra – e che tale differenza faccia sorgere l’esigenza di un coordinamento tra le due nozioni. In particolare, pare indispensabile chiarire se le “cripto-attività” ipotizzate dalla Consob dovranno considerarsi alla stregua di un sotto-insieme delle “valute virtuali” ovvero se le stesse andranno ad integrare una fattispecie nuova e distinta, e ciò al fine di garantire agli operatori del mercato linee di confine per quanto possibile chiare, che permettano di sviluppare e prestare i propri servizi senza incorrere nel rischio di violare le norme che disciplinano le attività riservate o quelle antiriciclaggio.

In questa prospettiva, si deve inoltre evidenziare che, per effetto dell’ampliamento della definizione di “valute virtuali” attuato dal D.Lgs. n. 125 del 2019,sono sottoposti agli obblighi antiriciclaggio praticamente tutti i soggetti operanti nel settore delle valute virtuali con riferimento a tutte le possibili tipologie di token e di operazioni ad essi relative.

Questa scelta del Legislatore italiano è stata da taluni considerata inopportuna23, se non addirittura idonea a sollevare profili di incostituzionalità del Decreto per eccesso di delega, dato che la nozione di valuta virtuale introdotta dal D.Lgs. n. 125 del 2019 sarebbe sostanzialmente diversa da quella prevista dalla V Direttiva Antiriciclaggio e il Legislatore delegato non aveva ricevuto dal Parlamento il mandato di ampliare tale nozione. Gli stessi commentatori hanno evidenziato che la locuzione “come mezzo di scambio per l’acquisto di beni e servizi o per finalità di investimento” introdotta nella definizione italiana non sarebbe coerente con quella “ma è accettata da persone fisiche e giuridiche come mezzo di scambio” contenuta nella V Direttiva che, non indagando le finalità dello scambio, imporrebbe di considerare unicamente quest’ultimo nella sua realtà fattuale.

Ad avviso di chi scrive, queste critiche non meritano di essere condivise. Infatti, il nostro Legislatore ha opportunamente ritenuto di adottare un approccio omnicomprensivo, consapevole dell’impossibilità di tracciare confini precisi ad un fenomeno dai contorni particolarmente incerti e in rapidissima evoluzione e della necessità di evitare il rischio che alcune tipologie di cripto-attività (esistenti o di futura creazione) fossero sottratte ai controlli antiriciclaggio. L’estensione della nozione di valuta virtuale risulta, poi, in linea con l’impostazione della Autorità europea, come risulta, tra gli altri, dall’Advice dell’ESMA citato nel precedente par. 1 e con le finalità perseguite dalla Direttiva. Il Considerando 8 di quest’ultima ricorda, infatti, che è “di fondamentale importanza ampliare l’ambito di applicazione della Direttiva UE 2015/849 in modo da includere i prestatori di servizi la cui attività consiste nella fornitura di servizi di cambio tra valute virtuali e valute legali e i prestatori di servizi di portafoglio digitale. Ai fini dell’antiriciclaggio e del contrasto del finanziamento del terrorismo (AML/CFT), le autorità competenti dovrebbero essere in grado di monitorare, attraverso i soggetti obbligati, l’uso delle valute virtuali”.

Non si può comunque escludere che la questione sia portata all’attenzione dei giudici nazionali e della Corte di Giustizia dell’Unione europea.

6. La Comunicazione UIF sull’utilizzo anomalo di valute virtuali

Come visto sopra, la rischiosità delle valute virtuali è stata più volte messa in luce dai leader del G20, dagli organismi internazionali e dalle autorità europee, suscitando anche l’attenzione della UIF, la quale ha così pubblicato in data 28 maggio 2019 una comunicazione finalizzata a richiamare l’attenzione dei soggetti obbligati sul loro utilizzo anomalo, richiamando le indicazioni del GAFI, recentemente intervenuto in materia. In particolare, con la predetta Comunicazione, la UIF ha descritto alcune condotte anomale individuate sulla base dell’analisi delle segnalazioni di operazioni sospette in precedenza ricevute. Tra tali condotte merita in questa sede richiamare la costituzione anomala della provvista impiegata per acquistare virtual asset, con particolare riferimento alle ricariche di carte prepagate, accrediti di bonifici italiani o esteri, ripetuti versamenti in contanti di ammontare rilevante. In tali casi i soggetti obbligati dovranno valutare se la costituzione della provvista possa essere messa in relazione con fenomeni criminali caratterizzati dall’utilizzo di tecnologie informatiche (ad esempio, phishing, ransomware, clonazione di carte di credito) o ad attività commerciali non dichiarate, eventualmente svolte on line. Altrettanto anomalo dev’essere considerato l’utilizzo di virtual asset in operazioni speculative, immobiliari o societarie, che appaia finalizzato ad accrescere l’opacità delle operazioni stesse e, in generale, qualsiasi utilizzo che appaia illogico o incoerente rispetto al profilo del cliente o alla natura e allo scopo del rapporto.

La UIF ha inoltre invitato i soggetti obbligati a prestare particolare attenzione all’utilizzo di virtual asset nei casi in cui possano sospettarsi casi di abusivismo o di violazioni delle discipline in materia di: (i) offerta al pubblico di prodotti finanziari, qualora siano promessi rendimenti periodici collegati all’operatività in virtual asset; (ii) prestazione di servizi di investimento, laddove agli investitori sia offerta la possibilità di effettuare “operazioni regolate per differenza aventi come sottostante (anche) valute virtuali”. Al fine di individuare le situazioni sospette, è necessario valutare le caratteristiche dei soggetti a vario titolo coinvolti nell’operatività in virtual asset e verificare l’eventuale presenza degli indici di rischio indicati dalla stessa UIF e, più precisamente, 1) collegamenti, diretti o indiretti, con soggetti sottoposti a procedimenti penali o a misure di prevenzione ovvero con persone politicamente esposte o con soggetti censiti nelle liste delle persone o degli enti coinvolti nel finanziamento del terrorismo; 2) soggetti con residenza, cittadinanza o sede in Paesi terzi ad alto rischio ovvero in una zona o in un territorio notoriamente considerato a rischio, in ragione anche dell’elevato grado di infiltrazione criminale; 3) soggetti operanti in aree di conflitto o in Paesi che notoriamente finanziano o sostengono attività terroristiche o nei quali operano organizzazioni terroristiche, ovvero in zone limitrofe o di transito rispetto alle predette aree; 4) strutture proprietarie artificiosamente complesse od opache; 5) soci e/o esponenti apparentemente privi delle competenze tecniche che tipicamente il settore richiede.

In termini più generali, la UIF evidenzia che è sempre necessario svolgere un’analisi in concreto e una valutazione complessiva dell’operatività e che le informazioni a ciò necessarie devono essere rese prontamente disponibili all’intera organizzazione aziendale, anche se questa è articolata su più unità o dislocata in diversi Paesi. Nella Comunicazione viene infine sottolineato che i soggetti destinatari degli obblighi antiriciclaggio sono tenuti a sensibilizzare il personale e i collaboratori incaricati della valutazione delle operazioni, diffondendo opportune istruzioni.

A margine di quanto precede, si deve segnalare che, affinché le indicazioni dell’UIF possano produrre l’effetto desiderato, è necessario che gli operatori del settore e, in particolare, i cambiavalute virtuali e i prestatori di servizi di portafoglio digitale possano riferirsi ad un quadro normativo compiuto, con regole e obblighi definiti. In questa prospettiva, è essenziale che il MEF emani in tempi rapidi le disposizioni attuative del D.Lgs. n. 231 del 2007 che gli sono state delegate.

7. Comunicazioni conclusive

Le suesposte considerazioni dimostrano, ad avviso di chi scrive, che il quadro normativo nazionale in materia di prevenzione del riciclaggio e del
finanziamento del terrorismo nelsettore dei cripto-asset è ancora incompleto, mancando ancora il regolamento ministeriale di cui si è detto sopra (atteso dal 2017), il quale dovrebbe consentire di individuare con maggior precisione i soggetti che operano nel settore delle criptovalute tenuti alla applicazione della disciplina in questione. L’istituzione del registro dei cambiavalute virtuali consentirebbe, inoltre, di dare uno status giuridico definito agli operatori professionali del settore,semplificando probabilmente anche il loro dialogo con il ceto bancario, ora comprensibilmente diffidente nei loro confronti.

Per altro verso, la definizione generica ed onnicomprensiva di criptovaluta, fatta propria dal Legislatore italiano, risponde, come visto sopra, alle finalità individuate dagli interventi del GAFI e dalla Direttiva stessa e ha lo scopo di rendere la disciplina antiriciclaggio più pervasiva ed efficace, combattendo l’anonimato delle transazioni.

D’altro canto, si deve formulare l’auspicio che la regolamentazione secondaria di competenza del MEF e delle autorità di vigilanza di settore chiarisca meglio la nozione di valuta virtuale e, con essa, l’ambito oggettivo di applicazione della disciplina antiriciclaggio. Parimenti importante pare poi, ad avviso di chi scrive, armonizzare le nozioni di cripto-asset e valute virtuali con quelle di prodotti e strumenti finanziari e disciplinare l’accesso all’attività degli exchanger e dei custodian wallet e il suo esercizio.

 

    1. A livello europeo tale fenomeno è stato analizzato dalla European Securities and Markets Authority (ESMA), con l’“Advice” Initial Coin Offerings and Crypto-Assets del 9 gennaio 2019 (ESMA50-157-1391), e dalla European Banking Authority (EBA), con il Report with advice for the European Commission on crypto-assets del 9 gennaio 2019. Mediante le menzionate analisi, le autorità europee hanno identificato due aree d’attenzione relative a: (i) le criptovalute qualificabili come strumenti finanziari ai fini dell’applicazione della disciplina europea in materia di servizi di investimento; e (ii) quando questi asset non si qualificano come strumenti finanziari e l’assenza di un quadro regolamentare lascia gli investitori esposti a rischi. Nell’Advice si afferma inoltre che la disciplina antiriciclaggio dovrebbe applicarsi a tutti i cripto-asset e a tutte le attività ad essi relative e che dovrebbe essere assicurata un’adeguata informazione sui relativi rischi a beneficio degli investitori.
    2. Nello specifico si tratta della creazione di un sistema monetario elettronico che sfrutta la rete peer-to-peer (p2p), ossia una rete paritaria in cui ogni terminale è client e server (elaboratore e controllore) che al tempo stesso utilizza la tecnologia dei registri condivisi (DLT), ossia la c.d. “Blockchain”.
    3. La tecnologia Blockchain (letteralmente, “catena di blocchi”) è una struttura dati condivisa e immutabile. Essa può essere definita come un registro digitale le cui voci sono raggruppate in blocchi, concatenati in ordine cronologico, e la cui integrità è garantita dall’uso della crittografia. Sebbene la sua dimensione sia destinata a crescere nel tempo, è immutabile in quanto, di norma, il suo contenuto, una volta scritto, non è più modificabile né eliminabile.
    4. Detto white paper è stato pubblicato in data 31 ottobre 2008 con il titolo “Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic Cash System” ed è disponibile al seguente link: https://bitcoin.org/bit-coin.pdf.
    5. Il fenomeno delle ICOs trova il suo culmine nel biennio 2017/2018, sospinto dall’euforia che accompagnò il rialzo del Bitcoin, passato in pochi mesi da ottomila a ventimila dollari. Con riferimento al mese di febbraio 2020, il Bitcoin oscilla intorno ai diecimila dollari, ben lontano dai valori del dicembre 2018.
    6. L’ordinario “ciclo di vita” di una ICO – nella forma più ricorrente riscontrata sul mercato – riproduce, con alcune spiccate peculiarità le fasi del processo di finanziamento diretto di una realtà imprenditoriale innovativa di piccole dimensioni e (usualmente) in fase di lancio alla ricerca di investitori: creazione di un progetto innovativo da sviluppare e finanziare; redazione e pubblicazione (sul web) di un documento informativo non standardizzato relativo a emittente, progetto e coin/token (c.d. “white paper”); utilizzo della blockchain per le fasi di coinvolgimento degli investitori (su mercato primario e, ove previsto, secondario).
    7. Tale ultima convinzione si è però ben presto dimostrata poco più di una “suggestione”, con conseguenze anche disastrose talvolta in termini sanzionatori per i promotori di talune ICOs. Basti in questa sede richiamare la Relazione Consob per l’anno 2018, pubblicata in data 31 marzo 2019, la quale evidenzia che nel corso dell’anno di riferimento sono stati svolti 276 accertamenti relativi a fenomeni abusivi realizzati via Internet. Nella grande maggioranza dei casi l’operatività dei soggetti abusivi celava vere e proprie truffe, che la Consob segnala regolarmente all’Autorità giudiziaria. Per quanto riguarda l’oggetto dell’attività abusiva, orbene, la Relazione parla di ben 22 casi di condotte abusive riferite a criptovalute.
    8. Cfr. risoluzione n. 72/E dell’Agenzia delle Entrate e TAR del Lazio, sent. pubblicata il 27 gennaio 2020. n. 01077/2019.
    9. In questo senso si veda S. CAPACCIOLI, Criptovalute e Bitcoin: un analisi giuridica,Milano, 2015, pp. 6-7, secondo il quale le criptovalute non cadono in un vuoto giudico, applicandosi ad esse le normali regole giuridiche. L’Autore contesta anche la possibilità di introdurre una Legge speciale per i Bitcoin, attesa la natura “anarchica, decentralizzata e polimorfa di questa nuova tecnologia informatica, nata per esistere senza una regolamentazione specifica”.
    10. Tra i primi merita ricordare il caso della Svizzera, dove nel 2017 l’Autorità federale di vigilanza sui mercati finanziari (la “Finma”) ha pubblicato una guida pratica per la gestione delle richieste di assoggettamento, relative alle ICOs sulla base del diritto dei mercati finanziari vigente. Nel documento, la Finma definisce le informazioni minime necessarie per il trattamento di tali richieste, ciò allo scopo di creare trasparenza per i partecipanti al mercato interessati. Nel 2018 Malta, tra i primi Paesi della Comunità europea, ha tentato di regolamentare il mercato delle ICOs con una normativa ad hoc, compatibile con il quadro regolamentare in materia di sollecitazione al pubblico risparmio. Il menzionato corpus normativo, approvato nel 2018, è composto da tre leggi: la prima Legge, chiamata “Malta Digital Innovation Authority Act” (MDIA), è il regolamento che istituisce un nuovo ente regolatorio – il Malta Digital Innovation Authority – il cui compito sarà quello di autorizzare e vigilare tutti gli attori coinvolti nella conservazione e nello scambio di crypto-assets e nel processo di blockchain; la seconda norma, chiamata “Innovative Technology Arrangements and Services Act” (ITAS), prevede l’istituzione di un albo per la regolamentazione di nuove figure professionali come il Technology Service Provider e il Certificatore di Piattaforme di DLT (Distributed Ledger Technologies); la terza norma, infine, è la “Virtual Financial Assets Act” (VFA) e riguarda la regolamentazione dei crypto-assets e dei servizi legati alla blockchain, soprattutto dal punto di vista finanziario. Queste leggi non coprono ovviamente tutti gli aspetti delle innovazioni che gradualmente verranno apportate con la blockchain e le criptovalute, ma hanno certamente il merito di delineare un chiaro quadro legislativo entro e non oltre il quale chi emette ICOs e chi intende occuparsi della gestione di questi assets potrà operare senza andare incontro a rischi operativi e societari. Ma gli esempi sono moltissimi, alcuni dei quali – nel quadro della regolamentazione EU – di rilevante interesse anche per le ricadute che potranno avere sul piano della regolamentazione comunitaria; si pensi anzitutto alla Francia con la Legge 2019-486 del 22 maggio 2019 (nota come “Legge PACTE”), che ha introdotto un regime regolamentare facoltativo per le ICOs e per i provider di servizi di crypto-asset. In relazione a detto provvedimento, recentemente, l’Autorità di Vigilanza dei mercati finanziari francese, l’Autorité des marchés financiers (AMF), ha pubblicato,sul suo sito web, importanti informazioni di dettaglio sulle procedure per l’adozione di tale regime da parte degli operatori del mercato crypto. Parimenti si è mossa la Germania, che con una nuovissima Legge sulle criptovalute ha inserito la definizione dettata a livello nazionale dalla Legge di implementazione della V Direttiva Antiriciclaggio – che ricalca la definizione dettata in Italia – nel Kreditwesengesetz, KWG, il Testo Unico bancario della Repubblica Federale di Germania, qualificando tutti gli strumenti del mercato cripto come strumenti finanziari.
    11. O addirittura di “token mutanti”, ovvero che possono modificare la loro natura, per effetto dell’utilizzo che se ne fa, passando da una categoria all’altra. Si pensi ancora una volta al caso dei Bitcoin: nato per essere una moneta; cresciuti come strumenti di investimento alla ricerca di valore; un “domani” forse nuovamente moneta.
    12. Cfr. Appendix 5: Overview of national regimes for crypto-assets, p. 48.
    13. In tale ambito non sono mancati e anzi sono sempre più numerosi gli interventi della dottrina. Da un punto di vista definitorio, in particolare, pare opportuno ricostruire – a mero titolo illustrativo e senza alcuna pretesa di esaustività – i più interessanti e recenti orientamenti in materia, incentrando l’attenzione al raffronto tra le valute virtuali, in particolare del tipo Bitcoin, gli strumenti finanziari e la più ampia categoria dei prodotti finanziari. Inizialmente la dottrina era stata orientata ad un approccio cosiddetto “bottom-up”, che tentava di qualificare le valute virtuali guardando esclusivamente alle loro caratteristiche intrinseche. Il menzionato approccio, ancorché estremamente interessante, risulta poco soddisfacente o, comunque, destinato ad essere superato dallo sviluppo e dalla proliferazione di piattaforme di “cripto-trading”. Volgendo l’attenzione all’andamento del dibattito oggi in essere, la qualificazione del fenomenoin esame è invece sostenuta dalla combinazione del suddetto approccio, con un approccio cosiddetto “top-down”, e ciò sulla base della considerazione che le categorie e la normativa esistente possa concretamente essere utilizzata come strumento di regolamentazione del mercato cripto. A livello europeo, si è assistito ad un tentativo di regolamentazione quando la Commissione ha approvato norme armonizzate sul crowdfunding per un approccio cross-border. La prima bozza comprendeva le ICOs, ma in quella poi approvata, i riferimenti alle criptovalute sono stati eliminati, il che evidenzia la difficoltà di far avanzare l’Unione europea su una questione politica che, pur apparendo semplice e avendo comunque molto senso, non riesce a trovare ancora una visione condivisa rimanendo, così, per ora, appannaggio dei singoli Paesi. Il più grosso ostacolo ad una regolamentazione virtuosa del mondo delle valute virtuali e della blockchain è che le norme esistenti non sono state progettate tenendo conto di questi strumenti, essendo tale fenomeno completamente sfuggito al Legislatore europeo in quanto si tratta di un mondo che, agli albori della regolamentazione europea del mercato dei capitali, risultava assolutamente sconosciuto e in parte ancora inesistente. Ne consegue che le autorità nazionali competenti affrontano sfide nell’interpretazione dei requisiti esistenti e alcuni requisiti non sono adeguati alle caratteristiche delle criptovalute, con la conseguenza che una serie di fenomeni non rientrano nell’attuale quadro normativo finanziario. Ciò comporta notevoli rischi per gli investitori che hanno una protezione limitata o nulla quando investono in tali strumenti. In tal senso si veda, F. ANNUNZIATA, Speak, if you can: what are you? An alternative approach to the qualification of tokens and initial coin offerings, Bocconi Legal Studies Research Paper No. 2636561, 2019.
    14. Cfr. “Criptovalute, operazioni sospette cresciute del centoquaranta per cento in un solo anno” di R. GALULLO – A. MINCUZZI, in Il Sole 24 Ore del 29 giugno 2019. Il trend ha registrato un progressivo incremento nel tempo: nel 2013 le SOS relative a cripto valute sono state appena due, nel 2014 tre, nel 2015 sono salite a cinquantadue e nel 2016 hanno toccato quota 124.
    15. Tali segnalazioni si riferiscono principalmente alle modalità sospette di costituzione della provvista impiegata per l’acquisto delle valute virtuali o alla connessione dell’operatività con attività illecite, quali truffe e frodi informatiche. Anche l’Europol, l’agenzia per la lotta al crimine della Ue ha sottolineato i pericoli legati alle transazioni con le criptovalute affermando,nel proprio rapporto per il 2018, che “i riciclatori di denaro si sono evoluti e utilizzano le criptovalute nelle loro operazioni e sono sempre più facilitati da nuovi sviluppi come gli scambidecentrati che consentono compravendite senza alcuna necessità di conoscere il cliente”.
    16. Cfr. Unità di Informazioni Finanziaria della Banca d’Italia, Rapporto Annuale 2013, n. 6, maggio 2014, p. 34. Secondo l’UIF il valore in particolare dei Bitcoin è estremamente volatile ed espone gli utilizzatori a significativi rischi di speculazione. Inoltre, non vi sarebbero garanzie o forme di controllo che tutelino i clienti o le società che gestiscono i Bitcoin. Si aggiunge che le operazioni in Bitcoin, pur registrate in appositi database consultabili in rete, non consentono di identificare i soggetti intervenuti nelle transazioni, facilitando così lo scambio di fondi in forma anonima e l’utilizzo di tale strumento di pagamento nel contesto dell’economica illegale. Secondo l’UIF, poi, nel corso del 2014 sono pervenute alcune segnalazioni di operazioni sospette relative ad acquisti o vendite di valute virtuali, ritenute“opache” in ragione del profilo soggettivo del cliente, della natura delle controparti spesso estere, ovvero delle modalità di realizzazione delle operazioni tramite, ad esempio, l’utilizzo di contante o di carte di pagamento.
    17. La Direzione Nazionale Antimafia e Antiterrorismo rileva, in particolare, che il rischio sistemico principale è quello di assistere, de facto, alla creazione nel web di un paradiso finanziario virtuale e aggiunge che il Bitcoin risulta la prima valuta virtuale per pagamenti realizzati sul “darknet”, ovvero per il commercio illegale. La Direzione evidenzia inoltre il massiccio utilizzo delle criptovalute da parte di organizzazioni criminali, anche di matrice mafiosa, per ripulire somme consistenti di proventi illeciti. Secondo la Direzione, infine, i rischi riguardano anche gli utenti, stante il regime di anonimato che connota le transazioni e la conseguente difficoltà di identificazione delle controparti contrattuali.
    18. Tra i vari interventi che si sono registrati a livello internazionale, meritano senz’altro menzione quelli del GAFI/FATF – Gruppo d’Azione Finanziaria o Financial Action Task Force. Nell’ottobre 2018 il FATF ha apportato modifiche alle proprie Raccomandazioni per chiarire che le stesse si applicano anche alle attività finanziare che coinvolgono virtual asset. La Raccomandazione 15, in particolare, richiede che i prestatori di servizi relativi ai virtual asset (così come definiti dalle Raccomandazioni stesse) siano regolamentati per finalità di lotta al riciclaggio di denaro e al finanziamento del terrorismo, soggetti a licenza o registrazione e a sistemi efficaci di monitoraggio o vigilanza. In seguito e, più precisamente, nel giugno 2019, il FATF ha emanato una nota interpretativa alla Raccomandazione 15 per chiarire le modalità di applicazione dell’approccio basato sul rischio alle operazioni aventi come oggetto i virtual asset e alle attività dei relativi prestatori diservizi; la vigilanza o il monitoraggio dei prestatori di servizi per finalità antiriciclaggio, il regime di licenza o registrazione, le misure preventive quali (tra le altre cose) l’adeguata verifica del cliente, gli obblighi di conservazione e la segnalazione in materia di operazioni sospette, le sanzioni e altre misure applicative, nonché la cooperazione internazionale. Sempre nel giugno 2019 il FATF ha adottato le Linee Guida concernenti l’applicazione dell’approccio basato sul rischio ai virtual asset: lo scopo di dette Linee Guida è quello di aiutare (i) le autorità nazionali a comprendere e sviluppare risposte alle attività concernenti i virtual asset tanto a livello normativo quanto a livello di vigilanza; e (ii) i soggetti privati che intendono avviare attività concernenti i virtual asset a comprendere i propri obblighi in materia di antiriciclaggio e le modalità con cui adempiere efficacemente a tali obblighi.
    19. Cfr. Considerando (16) della Direttiva 2018/843.
    20. È valuta virtuale la “rappresentazione di valore digitale che non è emessa o garantita da una banca centrale o da un ente pubblico, non necessariamente legata a una valuta legalmente istituita, non possiede lo status giuridico di valuta o moneta, ma è accettata da persone fisiche e giuridiche come mezzo di scambio e può essere trasferita, memorizzata e scambiata elettronicamente”. È importante evidenziare che questa definizione è stata preceduta da quella fornita dal Gruppo di Azione Finanziaria Internazionale, secondo la quale, la valuta virtuale è “a digital representation of value that can be digitally traded, ortransferred, and can be used for payment
      or investment purposes. This includes the technologies referred to in G20 as «crypto-assets» and those referred to as «virtual currencies» in some national legislation”.
    21. Nel documento Linee guida per un approccio ai virtual asset e ai prestatori di servizi in materia di virtual asset basato sul rischio, i “prestatori di servizi in materia di virtual asset” sono definiti come: “qualsiasi persona fisica o giuridica che, su base professionale, conduce una o più delle seguenti attività o operazioni in nome o per conto di un’altra persona fisica o giuridica: i) cambio tra virtual asset e valute fiat; ii) cambio tra una o più forme di virtual asset; iii) trasferimento di virtual asset; iv) custodia e/o amministrazione di virtual asset o di strumentiche consentono di avere controllo sui virtual asset; e v) partecipazione e fornitura di servizi finanziari correlati all’offerta e/o alla vendita di un virtual asset di un emittente”.
    22. Uno schema del Decreto Ministeriale di attuazione del registro indicato nel testo è stato messo in consultazione dal Ministero dell’economia e delle finanze, ma non è stato poi emanato.
    23. In particolare, tale impostazione (cfr. il sito web e Network COINLEX, al seguente link:  ttps://www.coinlex.it/2019/04/25/osservazioni-di-coinlex-alla-consultazione-pubblica-sullo-schema-di-decreto-v-aml/) ha rilevato alcuni profili di incostituzionalità del D.Lgs. n. 125 del 2019 – per eccesso di delega del Legislatore nazionale – stante la circostanza che la nozione di valuta virtuale dallo stesso introdotta sarebbe sostanzialmente diversa da quella della V Direttiva Antiriciclaggio, ove si rinviene anche la fondamentale precisazione per cui la valuta virtuale “non possiede lo status giuridico di valuta o moneta”. Il testo del Decreto di attuazione, quindi, dovrebbe per tale profilo essere opportunamente integrato, inserendo il medesimo passaggio anche nella definizione interna. Parimenti, tali commentatori ritengono che la precisazione introdotta nella definizione interna, “come mezzo di scambio per l’acquisto di beni e servizi o per finalità di investimento”, collida con la definizione propria della V Direttiva Antiriciclaggio la quale, mediante l’inciso “ma è accettata da persone fisiche e giuridiche come mezzo di scambio”, non indaga le finalità soggettive, imponendo l’osservazione al dato oggettivo e fattuale del trasferimento.

Paolo Roberto Amendola e Mariagrazia De Luca, Annunziata & Conso

 

1. Introduzione.

L’adempimento degli obblighi compliance richiesti dalle disposizioni dettate in materia tributaria ha assunto negli ultimi anni un’importanza sempre crescente sulla scorta dei nuovi modelli di cooperazione tra fisco e contribuenti, con la consequenziale attenzione alla riduzione dei rischi di natura appunto tributaria e penal-tributaria.

In tale contesto meritano senz’altro di essere analizzati due recenti interventi di origine comunitaria, i quali ben testimoniano la crescente importanza dei meccanismi di cooperazione tra Stati per la prevenzione delle frodi fiscali.

In data 15 luglio 2020 è stato pubblicato in Gazzetta Ufficiale il d.lgs. n. 75 del 14 luglio 2020, di attuazione della Direttiva (UE) 2017/1371 del Parlamento europeo e del Consiglio del 5 luglio 2017, relativa alla lotta contro la frode che lede gli interessi finanziari dell’Unione mediante il diritto penale (c.d. Direttiva PIF – Protezione Interessi Finanziari)1. Lo scopo principale del decreto, allineato ai principi dettati dalla Direttiva PIF, è quello di armonizzare anche in Italia la disciplina penalistica concernente la repressione di talune condotte fraudolente, ritenute particolarmente gravi, così da conseguire la tutela degli interessi “unionali”, anche ai sensi del diritto civile ed amministrativo ed evitare eventuali incongruenze nei vari settori del diritto.

Nello specifico, il decreto in esame interviene, inter alia, sul catalogo dei reati presupposto – tra cui recentemente sono stati introdotti anche alcuni reati tributari – idonei ad azionare la responsabilità amministrativa degli enti ai sensi del d.lgs. 8 giugno 2001, n. 231.

Proprio con riferimento ai reati tributari e all’elemento della transnazionalità, peraltro, è attualmente al vaglio del Parlamento italiano lo schema di decreto legislativo di attuazione della Direttiva (UE) 2018/822 del Consiglio del 25 maggio 2018 – recante modifica della Direttiva 2011/16/UE – sullo scambio automatico obbligatorio di informazioni relative a meccanismi transfrontalieri che presentano determinati rischi di elusione o evasione (c.d. Direttiva DAC 6 – Directive on Administrative Cooperation)2. Tale ultimo provvedimento si propone di consentire nuove iniziative nel settore della trasparenza fiscale a livello dell’Unione, supportando gli Stati membri nel tentativo di protezione delle basi imponibili nazionali dall’erosione, compito sempre più difficile a causa dell’evoluzione delle strutture di pianificazione fiscale che stanno diventano particolarmente sofisticate e che spesso traggono vantaggio dall’accresciuta mobilità di capitali e persone.

I menzionati decreti, pertanto, proseguono sulla scia di altri interventi di armonizzazione del diritto degli Stati membri, intrecciandosi tra loro in maniera funzionale e completando, così, il corpus normativo posto a tutela degli interessi finanziari dell’Unione. In tale prospettiva, il presente contributo, dopo aver brevemente analizzato le novità proposte da ciascun provvedimento, cerca di cogliere gli aspetti essenziali del legame funzionale delle disposizioni ivi previste.

2. Il Decreto di attuazione della Direttiva PIF

Per comprendere la portata innovatrice del d.lgs n. 75 del 14 luglio 2020 è opportuno analizzare, in via preliminare, la ratio della Direttiva PIF la quale, nel contesto dei precedenti interventi di armonizzazione della politica dell’Unione in materia di tutela degli interessi finanziari della stessa, è racchiusa nel Considerando 3), ove si afferma che “Per garantire l’attuazione della politica dell’Unione in detta materia, è essenziale proseguire nel ravvicinamento del diritto penale degli Stati membri completando, per i tipi di condotte fraudolente più gravi in tale settore, la tutela degli interessi finanziari dell’Unione ai sensi del diritto amministrativo e del diritto civile, evitando al contempo incongruenze sia all’interno di ciascuna di tali branche che tra di esse”.

In tale ottica, l’intervento normativo del d.lgs. n. 75 del 14 luglio 2020, si focalizza sui reati tributari presupposto per innestare la responsabilità amministrativa degli enti laddove commessi dalle persone fisiche appartenenti all’organizzazione (i.e. soggetti apicali o soggetti sottoposti alla direzione di quest’ultimi), nell’interesse e vantaggio della persona giuridica. Nello specifico, tra le novità principali del decreto rientrano i reati lesivi degli interessi finanziari dell’Unione: (i) in primo luogo, il decreto prevede di punire anche le ipotesi di delitto tentato (e non solo consumato) per i reati tributari che presentano l’elemento della transnazionalità, se l’imposta sul valore aggiunto (IVA) evasa non sia inferiore ad euro 10 milioni3; (ii) in secondo luogo, è previsto un ampliamento del catalogo dei reati tributari per i quali è considerata responsabile anche l’ente (ai sensi del d.lgs. 231 dell’8 giugno 2001, n. 231), includendovi ora i delitti di dichiarazione infedele, omessa dichiarazione e indebita compensazione4; (iii) in terzo luogo, il decreto estende la responsabilità degli enti anche ai delitti di frode nelle pubbliche forniture, al reato di frode in agricoltura5 e al reato di contrabbando, modulando la sanzione a seconda che il reato ecceda o meno la soglia di euro 100.000; (iv) infine, il decreto ha ampliato il panorama dei delitti contro la pubblica amministrazione di cui possono rispondere gli enti, includendovi il delitto di peculato e quello di abuso d’ufficio.

L’impatto della Direttiva PIF ha tuttavia inciso anche su altri settori del diritto penale, intervenendo su alcune fattispecie di corruzione e nello specifico estendendone l’ambito oggettivo di applicazione anche ai casi in cui siano sottratti denaro o utilità al bilancio dell’Unione o ad altri suoi organismi, con danno superiore ad euro 100.000. In tale ipotesi, è peraltro previsto un aumento della pena massima fino a 4 anni di reclusione, nonché un’estensione della punibilità a titolo di corruzione dei pubblici ufficiali e degli incaricati di pubblico servizio di Stati non appartenenti all’Unione europea, laddove i fatti ledono o pongono in pericolo gli interessi finanziari dell’Unione.

Con particolare riferimento alla responsabilità amministrativa delle persone giuridiche, inoltre, va evidenziato che il decreto in commento ha sancito il completamento del c.d. “catalogo 231” con specifico riferimento ai reati tributari, la cui originaria introduzione nel corpus normativo dedicato alla responsabilità degli enti risale all’inserimento dell’art. 25-quinquiesdecies nel d.lgs. 231 dell’8 giugno 2001, avvenuto ad opera del d.l. 124/2019, il quale aveva già inserito nel predetto catalogo alcuni reati più gravi6. In tale corpus normativo riferito ai reati tributari va peraltro precisato che i delitti di dichiarazione infedele, omessa dichiarazione e indebita compensazione non erano previsti espressamente nella Direttiva PIF e neppure nel testo dell’Atto di Governo n. 151, relativo allo schema del decreto in commento. Tale circostanza, quindi, suggerisce che il Governo ha inteso andare oltre il dettato comunitario della Direttiva PIF, nel tentativo di inasprire ulteriormente l’apparato sanzionatorio legato ai reati tributari, soprattutto se connotati dall’elemento della transnazionalità, e ciò probabilmente al fine ultimo di contenere la crescente ed ormai consolidata differenza tra gettito teorico e gettito effettivo.

L’obiettivo di intercettare i nuovi schemi transazionali di pianificazione fiscale – spesso pericolosi o comunque aggressivi – emerge con estrema chiarezza volgendo l’attenzione al delitto di dichiarazione infedele, per il quale, ferma restando l’attuale formulazione di cui all’art. 4 del d.lgs. 74 del 2000, si introduce una nuova fattispecie di reato di infedele dichiarazione, sopra anticipata, che comporterà anch’essa un’autonoma responsabilità dell’ente ai sensi del d.l.gs 231/2001 nel caso in cui l’azione o l’omissione siano compiute anche nel territorio di un altro Stato al fine di evadere l’IVA. In termini più generali, peraltro, vale la pena evidenziare – a dimostrazione della connotazione “unionale” dell’imposta sul valore aggiunto – che la rilevanza penale delle condotte afferenti ai delitti, consumati o tentati, in materia di entrate derivanti dalle risorse proprie provenienti dall’IVA, è subordinata all’esistenza di un danneggiamento delle risorse del bilancio dell’Unione o dei bilanci seguiti da quest’ultima o per suo conto. Anche con riferimento al valore, il danno arrecato viene valutato complessivamente con riferimento agli interessi finanziari sia degli Stati membri interessati, sia dell’Unione stessa.

In ogni caso, resta fermo che alla luce di queste novità, gli enti saranno tenuti a provvedere all’aggiornamento del proprio Modello Organizzativo ex d.lgs. n. 231/2001 includendovi le nuove fattispecie di reato presupposto allo scopo di garantire la piena efficacia del Modello Organizzativo e degli strumenti di presidio dei rischi (i.e. protocolli).

3. Il c.d. “whistleblower” fiscale nella Direttiva DAC 6

In data 31 gennaio 2020 è stato trasmesso alla Presidenza della Camera dei Deputati lo schema di decreto legislativo di attuazione della Direttiva DAC 6, il quale propone di apportare un rilevante elemento di novità nell’ambito della disciplina relativa al c.d. whistleblowing, presagendo un’estensione di tale normativa anche al settore fiscale.

In estrema sintesi, infatti, se nell’ambito della disciplina DAC 6 sono obbligati alla comunicazione, in primis, intermediari e contribuenti, dichiaratamente non viene disdegnata la collaborazione informativa proveniente da “qualunque persona” che sia (o si ritenga) a conoscenza dell’attuazione o realizzazione meccanismi transfrontalieri soggetti a notifica (e non comunicati). Viene allora a delinearsi una nuova figura, potenzialmente riconducibile ad una sorta di whislteblower fiscale il quale, pur non essendo “protetto” dalla relativa disciplina – come invece avviene nel caso dei whistleblower “ordinario” – potrebbe giungere, in seguito all’effettiva approvazione ed applicazione del decreto in commento, a ricoprire un ruolo giuridicamente rilevante ai sensi della l. n. 179 del 30 novembre 2017, recante “Disposizioni per la tutela degli autori di segnalazioni i reati o irregolarità di cui siano venuti a conoscenza nell’ambito di un rapporto di lavoro pubblico o privato”, contenente, appunto, la disciplina sul whistleblowing.

Sul piano “unionale” tale provvedimento ha evidentemente lo scopo di implementare la collaborazione tra gli Stati membri con riferimento alle informazioni attinenti al settore fiscale, sulla scorta della circostanza che la comune appartenenza alla medesima area giuridico-economica crea senz’altro un’aspettativa, ma soprattutto una certa convenienza, nella reale collaborazione nel perseguimento dell’interesse comune, suggerendo, altresì, la costituzione di procedure idonee a contrastare forme di illecito – nel settore economico e finanziario – che nella pluralità (e diversità) degli ordinamenti degli Stati membri trovano terreno fertile.

Il regime tracciato della Direttiva DAC 6 – e recepito dallo schema di decreto in commento – prevede che gli intermediari obbligati alla comunicazione sono: il (i) “promoter”, cioè colui che è responsabile della progettazione, commercializzazione, organizzazione e complessiva gestione di meccanismi transfrontalieri o li mette a disposizione per l’attuazione da parte di un’altra persona; (ii) “il service provider” (il c.d. attuatore), cioè colui che fornisce qualsiasi aiuto materiale, assistenza o consulenza in materia di sviluppo, organizzazione, gestione e attuazione di tali meccanismi.

Il soggetto destinatario di tutte le menzionate comunicazioni provenienti dagli intermediari obbligati e veicolodi dette informazioni alle Autorità fiscali competenti degli Stati membri è l’Agenzia delle Entrate per mezzo del Sistema di Interscambio (SID). L’Agenzia delle Entrate rappresenta, altresì, l’Autorità competente a ricevere le comunicazioni provenienti delle Autorità fiscali degli altri Stati membri.

Tanto premesso, è tuttavia opportuno segnalare che nel corso della seduta del 19 giugno 2020 il Parlamento europeo ha approvato la direttiva del Consiglio dell’Unione sulla proposta di modifica della Direttiva 2011/16/Ue avanzata dalla Commissione europea, per il rinvio dei termini per la comunicazione e lo scambio di informazioni nel settore fiscale a causa della pandemia di Covid-19. L’esigenza di posticipare la scadenza degli obblighi di reporting e di scambio di informazioni nasce dalle problematiche causate dalla pandemia in corso che, specie per via delle misure restrittive, hanno inciso sulla normale operatività delle istituzioni finanziarie e delle persone tenute a comunicare le informazioni, con conseguente impatto negativo sulla capacità delle amministrazioni fiscali di raccogliere e trattare i dati7.

Nello specifico, si segnalano le modifiche contenute nella proposta della Commissione europea approvata dal Parlamento europeo: (i) il termine per lo scambio automatico di informazioni sui conti finanziari relativo al 2019 è stato posticipato fino al 31 dicembre 2020 (il precedente termine era il 30 settembre 2020); (ii) gli intermediari e i contribuenti comunicheranno le informazioni sui meccanismi transfrontalieri soggetti all’obbligo di notifica, la cui prima fase è stata attuata tra il 25 giugno 2018 e il 30 giugno 2020, entro il 30 novembre 2020 (invece del 31 agosto 2020); (iii) nell’ipotesi in cui il promoter abbia messo a diposizione per l’attuazione il meccanismo (o il service provider abbia fornito assistenza) nel periodo compreso dal 1° luglio 2020 al 1° ottobre 2020, il termine di 30 giorni per la comunicazione delle informazioni decorre dal 1º ottobre 2020 (invece del 1° luglio 2020); (iv) il primo scambio di informazioni sui meccanismi transfrontalieri avverrà entro il 31 gennaio 2021 (invece del 31 ottobre 2020).

Inoltre, se durante il periodo del rinvio gli Stati membri dovessero adottare nuove misure di confinamento per rischi legati alla salute pubblica, la Commissione potrà prorogare ulteriormente i termini per la comunicazione e lo scambio di informazioni per un massimo di tre mesi.

Ciò nonostante, il Consiglio dell’Unione ha comunque precisato che, nonostante l’eccezionalità della situazione, lo slittamento del calendario dovrebbe avere una durata limitata e soprattutto proporzionale alle difficoltà connesse all’emergenza, ciò al fine di non depotenziare eccessivamente gli sforzi delle Amministrazioni finanziarie degli Stati membri nella lotta contro l’elusione e l’evasione fiscale.

Resta fermo che la proroga dei termini ha concesso a intermediari finanziari e professionisti più di tempo per organizzare le procedure interne utili per individuare le operazioni suscettibili di comunicazione e, soprattutto, i casi in cui l’intermediario ha un effettivo obbligo di comunicazione, tenuto anche conto dei casi in cui il meccanismo transfrontaliero coinvolga più di un intermediario.

4. Considerazioni conclusive

Alla luce di tutto quanto sopra, pare possibile ritenere che le nuove fattispecie di reati tributari introdotte dalla Direttiva PIF e, soprattutto, dal d.lgs. n. 75 del 14 luglio 2020 (il quale, si ricorda, introduce nell’ordinamento italiano reati tributari non previsti dalla direttiva stessa) ben si coordinano con le disposizioni proposte dallo schema di decreto di attuazione della Direttiva DAC 6.

La previsione di meccanismi automatici di scambio di informazioni nel settore fiscale – che vanno ad integrare quelli già esistenti8 – e la potenziale nascita della figura del c.d. whistleblower “fiscale”, unitamente all’ampliamento delle fattispecie tributarie penalmente rilevanti per le società e gli enti – focalizzate sull’elemento della transnazionalità – consente un notevole incremento dei livelli di trasparenza dei meccanismi di pianificazione fiscale particolarmente aggressivi producendo, di conseguenza, un rilevante potenziamento delle capacità delle Amministrazioni finanziarie degli Stati membri di intercettare, e se del caso sanzionare, schemi fiscali elusivi.

In tale contesto, all’interno degli intermediari finanziari – e più in generale delle società e degli enti – sta assumendo sempre maggior importanza la compliance fiscale e con essa i presidi interni di monitoraggio circa il corretto espletamento degli obblighi di comunicazione richiesti.

 

    1. Il testo definitivo del Decreto, così come pubblicato nella Gazzetta Ufficiale n. 177 del 15 luglio 2020 è disponibile al seguente link: https://www.gazzettaufficiale.it/atto/stampa/serie_generale/originario.
    2. Il testo dello schema di decreto è disponibile al seguente link: http://documenti.camera.it/apps/nuovosito/attigoverno/Schedalavori/getTe…
    3. Si tratta dei delitti di cui agli artt. 2, 3 e 4 del D.lgs. 74/2000, cioè la falsa fatturazione, la frode fiscale mediante altri artifici e l’infedele dichiarazione, quando gli atti diretti a commettere tali delitti sono compiuti anche nel territorio di altro Stato membro dell’Unione Europea.
    4. In proposito, occorre segnalare che tali ultime categorie di reati non erano previsti espressamente nella Direttiva PIF e neppure nel testo dell’Atto di Governo n. 151, relativo allo schema del decreto.
    5. Cfr. art. 2 della legge n. 898 del 1986.
    6. Nello specifico, con l’inserimento dell’art. 25-quinquiesdecies nel d.lgs. 231/2001 era stata prevista la possibilità di riconoscere la responsabilità “para-penale” di una persona giuridica a seguito della commissione di uno dei seguenti reati; (i) dichiarazione fraudolenta mediante l’utilizzo di fatture o altri documenti per operazioni inesistenti (art. 2 del d.lgs. 74/2000; (ii) dichiarazione fraudolenta mediante altri artifici (art. 3 del d.lgs. 74/2000); (iii) emissione di fatture per operazioni inesistenti (art. 8 del d.lgs. 74/2000); (iv) occultamento o distruzione di documenti contabili (art. 10 del d.lgs. 74/2000); (v) sottrazione fraudolenta al pagamento delle imposte (art. 11 del d.lgs. 74/2000).
    7. In proposito, si aggiunga che alcuni Stati membri, hanno chiesto il rinvio dei termini previsti dalla disciplina sullo scambio automatico di informazioni sui conti finanziari di cui alla Direttiva 2014/107/Ue (DAC 2) e sui meccanismi (schemi, accordi o progetti) transfrontalieri soggetti all’obbligo di notifica previsti dalla Direttiva n. 2018/822 del Consiglio (DAC 6).
    8. Si pensi, infatti, a Decreto del 6 agosto 2015 di attuazione della legge 18 giugno 2015, n. 95, di ratifica dell’Accordo tra il Governo della Repubblica italiana e il Governo degli Stati Uniti D’America finalizzato a migliorare la compliance fiscale internazionale e ad applicare la normativa FATCA e al Decreto del 28 dicembre 2015 di attuazione della legge 18 giugno 2015, n. 95 e della direttiva 2014/107/UE del Consiglio, del 9 dicembre 2014, recante modifica della direttiva 2011/16/UE per quanto riguarda lo scambio automatico obbligatorio di informazioni nel settore fiscale.